國企再掀員工持股熱 三維度進行考察

　　“2.0版”員工持股方案有可能提振哪些公司的業績?從歷史數據看，投資者應著重關注公司治理完善規范、處于完全競爭性領域、行業環境較佳的相關上市公司。投資者需“挑肥揀瘦”，小心篩選后再下手布局。

　　股權激勵效果有限

　　員工持股并非新鮮事，多年前便被引入國企改制過程，還出現過管理層收購的試點嘗試，但由于國有資產流失的爭議，最終被有關部門下文叫停。此后，員工持股逐漸淡出國資改革的舞臺，上市國企在股權激勵的框架下還偶有嘗試。據Wind統計，A股國有控股上市公司共981家，占上市公司總數的38.7%，而自2005年至今，上市國企共出臺95件次股權激勵方案，僅占上市公司全部股權激勵方案的13%。

　　這些持股計劃究竟效果如何?中國企業研究院首席研究員李錦表示，過去幾年已采取股權激勵方案的國有上市公司中，收效甚好的寥寥無幾。

　　資本市場體制不健全是影響實施效果的一大因素。北京師范大學公司治理與企業發展研究中心主任高明華指出，我國資本市場信息披露制度尚不健全，股價顯示不出上市公司的真實績效，使激勵效果打了折扣。資本市場的法規也存在漏洞，如《公司法》規定公司高管任職期間每年轉讓的股票不得超過其所持有本公司股票總數的25%，該規定對高管辭職后拋售股票無約束作用。

　　實際數據也表明，股權激勵不如看起來那么美。選取2006年至2010年間實施股權激勵計劃的82家包含國企在內的上市公司(剔除金融類、ST、*ST、數據缺失等公司)，根據其年報進行各項指標統計可發現，激勵計劃公告日的前十個交易日與后四個交易日平均超額收益率可保持正值，并且實施計劃之后的第一年總資產收益率和凈資產收益率均呈現較快的上升趨勢，但在第二年和第三年兩個指標便均出現下降，而這些公司的股權激勵計劃有效期多為5-10年。

　　也就是說，無論經濟大環境怎樣，股權激勵能夠支撐上市公司業績加足馬力跑上一段時間，短期內能帶來股東財富的增加，但長期效果并不顯著。

　　持股范圍得到規范

　　包括員工持股在內的新一輪國企改革被資本市場寄予厚望。重啟的員工持股試點與過去相比，打上了兩個新標簽，一是混合所有制企業，二是管理層和企業骨干持股，范圍得到限定和規范。

　　“2005年之前的員工持股甚至現在的一些股權激勵案例中，持股的面太廣，內部持股的差距沒有拉開?？梢哉f是人人持股、平均持股，激勵成為一種福利，失去了其本義，激勵效果不大。”天強管理咨詢公司總經理祝波善稱。此輪改革鼓勵關鍵崗位的經營管理者、核心技術人員和業務骨干持股，新一輪員工持股將以更嚴謹、更科學的方法重啟。

　　不過，員工持股的具體形式與以前相比未發生脫胎換骨的變化。從各級國資管理系統透露出的方案來看，不少國資委重啟的員工持股將考慮在混合所有制企業中允許員工個人出資入股或以投資公司、股權信托、有限合伙企業等方式持股。

　　員工持股公司、信托公司持股等乍看之下像新名詞，其實也屬于“朝花夕拾”，過去或多或少嘗試過。剛剛公布激勵計劃的綠地集團采取的就是員工持股方式，綠地集團管理層43人出資10萬元設立格林蘭投資，通過一系列復雜的“有限合伙人”安排代持了3759.74萬元的綠地員工持股權，格林蘭投資控制了28.83%的綠地股份。

　　信托公司持股也不如聽上去那般神秘。這種方式就是企業將員工的購股資金作為信托財產委托給信托機構，依據委托人確定的管理方式或信托公司代為確定的管理方式管理和運用信托資金或信托財產，員工股權可以在內部按照既定規定進行轉讓、繼承、回購等行為，至此完成持股計劃。

　　盡管具體形式會沿襲以往模式，但業內人士指出，輔以資本市場與國資國企的其他配套改革，員工持股除了作為短期催化劑之外，未必不能構成長期支撐股價的利好因素，推出相關計劃的公司仍是資本市場不可錯過的盛宴。

　　三維度考察投資標的

　　有業內人士表示，從歷史數據觀察，面對不斷拋出員工持股“2.0版”的國有上市公司，投資者著重關注的標的應滿足公司治理完善規范、處于完全競爭性領域、行業外在環境較佳等標準。

　　為給持股計劃留有充分的考察期限，選取2006年至2011年期間實施股權激勵的國有上市公司作為樣本，剔除停止實施與財務造假者，共有格力電器等24家公司，2006至2011年的六年間各有6、1、4、3、6、4家公司實施股權激勵計劃，每年均有分布，其中15家處于制造業、3家處于房地產業。

　　統計顯示，在這些公司中，烽火通信等14家公司在激勵方案實施前后即出現股價上漲。南天信息等12家公司在方案實施后的兩年間股價呈“倒V型”，股價上漲了5至20個月后便進入下跌通道，這些公司主要落在通信技術行業和各類制造業。

　　有兩家公司在實施后的兩年間保持股價一路上揚，分別是上海家化與雙鷺藥業，分屬化學制品制造業和醫藥制造業。這兩家公司均處于完全競爭性領域，并且股價有堅實的業績支撐：二者的營收與凈利潤在實施的第一年至第三年連續快速上漲。另外二者在體制機制上市場化程度較高，公司治理較為規范，上海家化更在2011年成為上海國資委主導改制的第一家國企，整體出售給平安集團。

　　從理論上來說，技術/智力密集型企業也值得關注。祝波善指出，從現代企業的角度，人力資源管理將過渡到人力資本管理，可資本化的人力資源主要指科研、創意、設計等企業中能夠作為重要生產要素的骨干人員。未來實施員工持股的國企將更加集中在科研院所、高新技術上市公司等。