貨幣緊縮，PTA下游壓力加大

       周一，上證指數(shù)跌破3000關(guān)口，包括PTA在內(nèi)的大多數(shù)商品出現(xiàn)調(diào)整。我們認(rèn)為中短期內(nèi)PTA很難有大的表現(xiàn)，仍以偏弱振蕩為主，更長時間來看，PTA選擇向下的可能性更大。操作上，短線交易為主，逢較大幅度反彈可嘗試長線沽空。

　　PTA利潤豐厚，成本推動作用或有限

　　上周五受國際原油站穩(wěn)80關(guān)口并小幅上行推動，原料PX現(xiàn)貨每噸反彈56美元至1020美元，重返千美元關(guān)口，這樣PX與MX的價差亦小幅反彈至120美元/噸，仍低于180美元/噸的合理價差，說明PX生產(chǎn)企業(yè)仍處于虧損狀態(tài)。由于去年國內(nèi)四套PX裝置開工以及年底前后中東兩套PX裝置開工，國內(nèi)PX供應(yīng)總體略大于需求，后市PX企業(yè)是否減產(chǎn)保價將很大程度上影響PX的價格。當(dāng)前，國內(nèi)外PX的供應(yīng)主要依靠石化煉廠，煉廠的開工率很大程度上決定PX的供應(yīng)量，換言之汽柴油的銷售狀況可以間接影響PX的供應(yīng)，考慮到后市汽柴油消費(fèi)逐漸回暖，煉廠大幅降低開工率的可能性不大。除了供需面可能帶來的PX價格上升之外，原油亦會從成本方面自下而上地推動PX價格上升，從目前原油的走勢來看，WTI原油處于70-85美元/桶區(qū)間振蕩的上行階段，后期能否突破還要看美國經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)是否配合，一旦突破將給PX乃至PTA帶來較大的提升動力。

　　春節(jié)過后至今，國內(nèi)PTA的現(xiàn)貨毛利由前期的每噸千元左右上升至每噸1300-1800元之間；國內(nèi)PTA主流供應(yīng)商給出的3月到港報價為8200元/噸，東亞地區(qū)3月PX結(jié)算價為1020美元/噸，若以此估算PTA合同貨的毛利則有望達(dá)到1500元/噸。與此同時PTA的上游PX供應(yīng)商則處于虧損狀態(tài)，下游聚酯企業(yè)利潤一般，終端紡織服裝企業(yè)仍然維持傳統(tǒng)的低利潤狀態(tài)，可以說整個聚酯產(chǎn)業(yè)鏈上的利潤主要集中于PTA生產(chǎn)這一環(huán)節(jié)，當(dāng)然節(jié)后PTA生產(chǎn)商的毛利呈現(xiàn)振蕩下行狀態(tài)，上周末PTA現(xiàn)貨的毛利為1320元/噸左右。上周末PX現(xiàn)貨延續(xù)反彈狀態(tài)升至1036美元/噸FOB韓國，MX微跌5美元至895美元/噸，二者價差由之前的120美元/噸升至141美元/噸，仍低于PX生產(chǎn)商希望的180美元/噸。假設(shè)MX價格基本維持不變，PX每噸上漲40美元，PX與MX達(dá)到合理價差，那么PTA的成本每噸將增加215元，與PTA目前的高毛利相比，這個成本完全在可消化范圍之內(nèi)，因此我們認(rèn)為PX或原油上漲對PTA帶來的成本推動有限。

　　貨幣緊縮，PTA下游壓力加大

　　PTA的下游無論是聚酯企業(yè)還是紡織服裝企業(yè)都屬于資金密集型企業(yè)，同時終端紡織服裝企業(yè)還屬于勞動力密集型企業(yè)，且大多數(shù)是信貸難的中小型企業(yè)。盡管節(jié)后民工荒已經(jīng)基本緩解，但是我們也注意到部分紡織服裝企業(yè)和聚酯企業(yè)的用工成本增加了10%左右，對于平均利潤僅有3%-6%的紡織服裝企業(yè)而言，人力成本增加是比較明顯的。與此同時，盡管2009年因?yàn)榻?jīng)濟(jì)危機(jī)我國紡織服裝的對外依存度有所下降，但仍高達(dá)40%左右，隨著產(chǎn)業(yè)鏈的延伸，外需仍在很大程度上左右我國PTA的需求。海關(guān)總署公布的數(shù)據(jù)測算后顯示，2010年1-2月份我國紡織品服裝累計出口282.42億美元，同比激增28.98%。其中，紡織品累計出口101.59億美元，同比增長39.47%；服裝及其附件累計出口180.83億美元，同比增長23.75%；鞋類產(chǎn)品累計出口53.14億美元，同比增長23.6%。不過，2月數(shù)據(jù)強(qiáng)勁反彈，單月同比增長達(dá)到89%，基數(shù)低是主要原因，當(dāng)然也部分得益于東盟新市場的開辟。盡管2010年我國紡織服裝又開辟了東盟自由貿(mào)易區(qū)這一市場，并且從目前的成交額來看，這一市場已經(jīng)成為繼歐盟、美國之后的第三大出口市場，但當(dāng)前這三個市場主要還是以美元為結(jié)算方式。人民幣對美元升值一個點(diǎn)便可抹去大多數(shù)中小紡織服裝企業(yè)的利潤，節(jié)后至今，美元牌價由6.8271升至6.8262，為9個月以來高點(diǎn)，表明節(jié)后盡管政府強(qiáng)調(diào)穩(wěn)定匯率，但在以美國為首的外圍壓力之下，人民幣仍呈現(xiàn)小幅升值趨勢。雖然“兩會”上，溫總理再次強(qiáng)調(diào)人民幣估值合理，同時反對強(qiáng)迫人民幣升值，不過目前來看人民幣緩步升值已逐步成為市場共識，這將導(dǎo)致后期出口型紡織服裝企業(yè)接單壓力增加，尤其是中長訂單壓力增加。

　　2月份CPI意外走高至2.7%，再次推高了市場上調(diào)準(zhǔn)備金率以及加息的預(yù)期。貨幣緊縮預(yù)期不僅擴(kuò)大了股市的空頭氛圍，同時也加大了包括PTA在內(nèi)的整個商品市場的壓力，以及包括聚酯企業(yè)、紡織服裝企業(yè)在內(nèi)的PTA下游企業(yè)的壓力。

　　長期來看，來自下游的壓力有望沿著聚酯產(chǎn)業(yè)鏈向PTA傳導(dǎo)，如果沒有上游成本的對沖，PTA企業(yè)目前的暴利將部分轉(zhuǎn)化為下跌動能。當(dāng)然，中短期來看，4月份是PTA的傳統(tǒng)消費(fèi)旺季，后市需求有望好轉(zhuǎn)。4月份還將迎來傳統(tǒng)的廣交會，屆時可關(guān)注紡企訂單簽訂狀況。

　　中短期PTA供需格局或有改善

　　3月中下旬至4月期間，國內(nèi)以及東亞地區(qū)將進(jìn)入集中檢修期，檢修期為期一周至一個月不等，涉及到的產(chǎn)能共有200萬噸左右。目前國內(nèi)的PTA開工率已經(jīng)降至82%左右，隨著檢修高峰期的到來，PTA開工率有望進(jìn)一步降低。同時，后市PTA傳統(tǒng)旺季的到來也有望帶動PTA需求部分轉(zhuǎn)暖。不過上周末，PTA下游主要聚酯產(chǎn)品庫存呈小幅增加態(tài)勢，說明終端紡織服裝需求仍未明顯改善。總體上，由于大環(huán)境處于人民幣升值以及貨幣緊縮之中，對中短期PTA旺季需求我們持謹(jǐn)慎樂觀態(tài)度，考慮到PTA裝置檢修，我們認(rèn)為PTA中短期內(nèi)供需或有改善。