評論｜做好法律配套銜接，助力創業板注冊制推行

婁秋琴（中南財經政法大學刑事辯護研究院副院長、北京大成律師事務所高級合伙人）

創業板試點注冊制，是繼科創板之后國內資本市場的又一次改革，也是貫徹落實新修訂證券法關于推行證券發行注冊制的重要舉措。相比于核準制，注冊制是僅對證券發行人提交的申報材料進行形式審查，而不對證券本身的價值和證券發行人的盈利等情況進行實質審查，將發行時間和發行價格交由企業和市場自主決定。

要真正發揮注冊制的預期效果，必須以完善的信息披露制度為基礎，并由配套制度加以輔助。達晨財智執行總裁肖冰曾表示：“注冊制最重要的是提高違約成本，如果不修改配套法律，創業板注冊制可能會適得其反，甚至會成為一個巨大的災難?！?/p>

結合當前的法律現狀，筆者認為，應當盡快做好以下幾個方面的銜接，才能助力創業板注冊制走得更加穩健和長遠。

第一，做好刑法與證券法之間的銜接。

新證券法對注冊制改革的核心——信息披露增設了專章進行規定，并顯著提高了證券違法成本，比如較大幅度地提高行政罰款額度，按照違法所得計算罰款幅度的，處罰標準由原來的一至五倍，提高到一至十倍；實行定額罰款的，從原來的最高60萬元提高到最高2000萬元。而且，行政處罰的對象還延伸到了控股股東、實際控制人等。

除了提高行政處罰的力度外，新證券法還完善了民事責任制度和代表人訴訟制度，體現和完善了證券違法行為的行政責任和民事責任。

但是，刑法作為法律制裁體系中最嚴厲的制裁手段，卻與當前證券法嚴重脫節。目前刑法中所規定的罰金遠遠低于證券法所規定的罰款。要知道，司法機關追究刑事責任，不但要承擔舉證責任，還要達到非常高的證明標準，需要投入大量的追訴成本，但最后即使認定構成了違規披露、不披露重要信息罪，對相關責任人員最高也只能判處三年有期徒刑，并處罰金或者單處2萬元以上20萬元以下罰金。這遠低于行政處罰最低50萬元的罰款金額。

如果不及時修改刑法的相關規定，盡快與證券法進行銜接，證券違法的刑事制裁手段將失靈，不但無法有效及時地打擊證券犯罪，對證券違法行為發揮應有的震懾功能，也不利于證券領域法律的體系構建。

第二，做好事中監管與事后處罰之間的銜接。

新證券法顯著提高了違法成本，發行人或者相關主體一旦違反證券法的相關規定，將會受到嚴厲的行政處罰或承擔相應的民事賠償責任，并有可能再無翻身機會。但我們知道，一旦出現這樣的結果，不論是發行人還是投資人或是其他市場主體，舉盤皆輸，各方都將付出巨大的成本，如時間成本、機會成本、人力成本、財務成本等。因此，處罰并不是法律的終極目的，更為重要的是威懾市場主體不敢輕易違法犯罪。

注冊制下，監管機構雖然不再進行事先的實質審查，但不代表放松監管，而是將監管重心后移，加強事中的動態監管。比如，加強對信息披露的動態和適時監管，對各主體進行風險評級管控，對不同風險等級的主體采取不同的監管關注度，利用互聯網技術及大數據加強信息監管，增強市場透明度，跟蹤監管資金流動信息及交易信息。

做好事中監管與事后處罰之間的銜接，有利于維護我國金融市場安全，確保證券市場進入良性的發展。

第三，做好外部監管與內部控制之間的銜接。

外部監管有利于減少違法的機會，但企業在內部構建合理的內控合規機制才是防范違法風險的根本舉措，比如營造合規文化、設置合規目標、架構合規組織、評估合規風險、檢測合規措施。構建一套有效的合規管理體系，可以防止企業及其人員實施違反相關法律法規和規章準則的行為，避免遭受嚴厲的法律制裁。對于證券公司而言，完善的風險管理與內部控制制度是其設立的必備條件，新證券法規定證券公司的合規管理如果不符合規定，會被責令限期改正或者被采取限制業務活動、限制分配紅利等措施。做好外部監管與內部控制之間的銜接，促使企業主動合規，可助力注冊制的有序推行。

第四，做好法律規定與實踐操作之間的銜接。

在實踐操作中，如果監管機構以需要審查是否符合法定條件為由，不只審查企業信息披露的真實、準確和完整，還要對企業進行實質性判斷，那就不是真正意義上的注冊制。

我國核準制向注冊制的轉變非一蹴而就，需要對市場風險進行判斷，需要配套制度的跟進完善和時間準備，因此，證券發行注冊制的具體范圍及實施步驟由國務院規定。目前，創業板繼科創板后試點推行注冊制，應做好法律規定與實踐操作的銜接，避免通過窗口指導人為增設附加條件，為注冊制的全面推行積累經驗，從而帶動證券市場的健康有序發展。

應該說，推行注冊制改革是一項宏大的系統工程，需要做好各方面的銜接工作。正如東方富海董事長陳瑋所言，注冊制改革背后所反映的是監管理念的變化，但注冊制的有序推行，還需要上市公司、監管層等市場參與者共同營造良好的市場秩序。