? ???? ??? 2016? ????? ?? ?? ??? ??? ? ????

?? ?? ?? ??

2000? ?? ??? ??? ????? ?? ??? 6?? (???? ????? ??, ??? ??, ??? ??, ??? ??, ?? ??, ?? ??

??? ??: ?? ??, ?? ?? ?? ?? ?? ?? ?, ?? ?? ?? ??? ??

??? ??: ?? ?? ?? / ?? ?? ??, ??? ???? ???, ??? ????? ?????? ?? ????? ?? ???? ?? ???? ??

??? ??: ?? ?? ?, ??? ??? ??? ?, ??? ????? ?????? ???.

??? ??: ?? ?? ?? / ?? ??? ???? ??, ??? ???? ???, ??? ????? ???? ??? ??, ?? ??

??, 2016? ?? ?? ??

2016? ?? ?? ?? ?? ??? ?? ??? ??? ??? ??? ???? ?? ??? ??? ????. ??? ????? ??? ??? ????. 2016? ?? ??? ?? ??? ???? ?? ?? ??? ????? ?? ?? ??? ??? ??? ? ??? ??? ? ??? ??? ?? ??? ?? ?? ??? ???? ?? ??? ?? ????.

??? ?? ??? ??? ???. ???? ??? ???? ?? ?? ??? ?? ?? ??? ????? ??? ??? ??? ??? ? ? ??. ???? ???? ??? ???? ?? ??? ?? ??? ???? ?? ??? ?? ??? ?? ??? ?? ? ??? ???. ??? ?? ??? ??? ?? ?? ??? ?????. ???? ?? ??? ?? ??? ????, 2016? ????? ???? ??? ????.

1、2016年4月棉花期貨現貨達到階段性低位后，開啟了大幅反彈，而這個時期對應的是宏觀被動去庫存周期（2016年4月-2016年8月），紡服行業也在同期處于被動去庫存周期（這個需要看下面圖3而不是下面的圖1），但是就紡服產業鏈條的中上游而言，上游：鄭棉大幅貼水現貨后開啟大漲（有彼時中國供給側改革帶來的大宗商品共振上漲和流動性泛濫影響），鄭棉大漲帶動棉花現貨，棉花現貨上漲帶動中下游棉紗和棉布價格，紡紗廠和坯布長在預期價格上漲和終端紡服銷售依然疲弱背景下，棉紗和坯布庫存這個過程是增加的（這個過程詳見下面圖1）

2. ?? ??2 ?? ?? ? ? ? ??. 2016? 4? ?? ?? ??? ?? ?? ???? ??? ?? ? ???? ??? ??? ???? ?? ?? ?? ??? ??? ???? ??? ?? ??? ??? ? ????

3, ? ???????? ???????? ????? ??????????????????????????? ? ???????????????????? ???? ??? ?? ??????????????????????????????????????????????? ????????? ? ??????????????????????????????????????????????????????????. ? ?????????????????????????????????????????????????????????? ???? ?? ??? ??, ??? ??? ??? ??? ??? ??? ??? ??.

?? ?? 2016? 4? ?? ?? ???? ??? ????? ??? ???.

?, ?? ? 2016? ?? ?? ?? ??? ??? ????

1, 2016? 4? ?? ???? ?? ??? ?? ??? ??? ???

（1）2016年4月鄭棉大漲之前所處的宏觀庫存周期是主動去庫存周期（2014年9月至2016年2月），而在此之前全球貨幣寬松潛在刺激經濟動能正在醞釀發酵，體現在美國雖然開啟了小幅停滯貨幣寬松的閥門，標志是2015年12月17日凌晨宣布加息25個基點，但是整體依然寬松，全球流動性加碼主要體現在歐洲央行，2016年3月歐洲央行下調隔夜存款利率和融資利率，并擴大QE規模200億歐元至每月800億歐元，以及啟動新一輪長期再融資操作TLTRO2，而在此之前2016年1月29日，日本央行意外宣布自2月16日起對銀行超額準備金賬戶降息至-0.1%，同時維持基礎貨幣年增幅80萬億日元的（QQE）規模不變；就中國而言，2014年7月-2016年3月這個期間是2008年美國金融危機以后中國第三次貨幣寬松期，這個期間降準5次降息6次，這不僅僅帶來了流動性泛濫，作為風險資產的大宗商品就包括棉花在內是主要

?? ???? ??? ?? ??? ?? ??? ????? ?? ??? ????? ?? ??? ????.

(2) ??? ?? ?? ??? ??? ?? ??? ???. ?? ??? ?? ??, ??? ?? ??? ???? ???, ?? ?? ??? ???? ????, ?? ??? ???, ?? ??? ??? ?? ??? ?? ????, ??? ?? ?? ??? ????, ?? ?? ?? ??? ?? ?? ?? ?? ??? ???? ????.

2, 2016? 4? ?? ???? ?? ??? ?? ?? ?? ??? ?? ??? ??? ???

(1) 2016? ?? ??? ?? ??? ?? ???? ?? ??? ?? ?? /?? ?? ??? ??? ???.

(2) ???????????? 2016? ??? ????????????????? ?????. ??????????????????????? ????????????? ??? ??? 2016? ?? ??????????????? ????????????? ??????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????? ??? ??? ??? ????? ??? ?? ?????.

3. ??? ??? ? ?? ?? ???? ?? ? ? ??? ???? ??? ?????.

?? ????? ????? ?? ??? ??? ?? ?? ??? ?? ??? ?? ???? ????? ???? ?? ???? ???? ?? ??? ??? ???? ??. ?? ??? ?? ?? ?? ?????, ?? ??? ???? ???? ? ?? ??? ??? ?? ???.

4 、? ???? ?? ??? ? ??? ?? ??? ?? ??? ???? ?? ???

1, 2016? 4? ???? ??? ?? ??? ??? ?? ?? ?? ??, ? ??? ?? ?? ?? ??? ??? ?? ?? ???? ?? ??

2, ?? ?? ??? ?? ????? ? ?? ?? ? ?? ???? ??? ?? ????? ???? ?? ?? (??)? ????? ??? ?? ?? ?? ? ?? ??? ????? ????? ??? ????.

（1）整體而言，1980s開始到現在，美聯儲的降息周期開啟均對應著美股見頂、下行，其背后是美國GDP同比增速的顯著下滑、勞動力市場，包括失業率、非農就業、等的不斷惡化、危機或衰退預期的會隨著這些數據走弱而強化，也就是說不能夠因為當下以及未來美聯儲降息預期強烈，未來風險偏好會大幅或持續走高，更大的可能性是，未來隨著美國經濟數據不斷走弱跡象顯性化，美聯儲降息預期會進一步增強，這會帶來風險偏好間歇性抬升，進而刺激包括大宗商品價格，但是會非常短暫，因為降息之初甚至降息周期運行之中，抵不住美國經濟放緩趨勢，這會持續壓制風險偏好和風險資產價格，就包括大宗商品。

（2）回歸到大宗商品，從下圖可以看到，當美聯儲降息周期對應的全球經濟放緩/疲弱時候，美聯儲降息周期啟動甚至在運行過程中，大宗商品都不會有好的表現，未來隨著美聯儲進行實質性寬松（短期未來的降息以及更長未來的擴表），會帶動全球其他經濟體寬松的浪潮，從目前來看，最新的澳大利亞降息，以及前期的新西蘭、馬來西亞、菲律賓、印度等國的降息都在現實上指向這一態勢已經開始，全球的貨幣寬松會給整體新興市場提供較好支撐，也就是說新興市場系統性風險大概率難以爆發，（新興市場系統性風險主要來自美國貨幣緊縮周期同時伴隨著美元走強），也就是說相對良好的全球貨幣寬松對新興市場有一定支撐，盡管新興市場乃至全球企業債務高企會使本輪全球貨幣寬松對經濟的刺激作用大打則扣，也就是說，全球性貨幣寬松浪潮帶來的風險偏好間

??? ??, ?? ??? ????? ?? (????? ?? ??? ??? ?? ??? ????)? ?? ??? ?? ??? ???? ??? ??? ? ??? ? ?? ?? ??? ??, ?? ?? ??? ??, ??? ?? ?? ??? ????? ??? ???? ??? ?? ??? ? ??. ??? ??? ???.

???? ?? ??? ????? ?? ????? ???? (??? ??? ??)? ??? ???? ??? ??? ??, ?? ??? ??, ???? ??? ????? ??? ? ??? ????? ??????, ??? ??? ???? ????, ???? ????? ?? ??? ? ???? ??? ??? ??? ????, ?? ?? ??? ?? ??? ???!!

?? ? ?? ?? ????????? ????? ?? ?? ? ???????????????? ??????? ??????????????? ???????????????? ???? ?? ????????????????????????????????????? ???? ??, ?? ?? ????????????????????????????????????????????????????????????????????????????? ?????? ???????????????????????????? ?? ?????????? ???????????? ??? ? ?? ??? ????? ??

? ??? ?? ???? ??? ?? ??? ?? /??? ????? ???? ???, ??? ?????? ?? ?? ??? ????, ????? ??? ?? ?? ???? ??? ??? ??? ?? ??? ??? ?? ??? ??? ?????.

??? ?? ??, ???? ??? ? ? ?? ?? ??? ?? ??? ???? ??? ????, ?? ??? ????? ?? ??? ??? ???? ??. ??? ??? ?? ????? ????, ? ??? ??? ?? ??? ???? ??, ??? ??? ??? ???? ??? ??? ?? ?? MYZ ? ??? ??? ?? ???? ??, ???? ??? ?? ??, ??? MYZ ? ?? ? ?? ?? ?? ????? ??? ??? ???.