財経のテーマ:FRBの金利引き上げには跡がある。

FRBの金利引き上げは「陰魂」が新興市場に散らないと予想しているが、結局は良いことではない。もともと人気のある市場は動揺を激化させ、人民元の為替レートはさらに不確実性を増し、資本の流出態勢は楽観的ではないだろう。

「3ヶ月ごとに世界に推測させてはいけない。FRBは世界に推測させるのではなく、展望的な指導をしなければならない」。18日、中央銀行金融研究所の姚余棟所長は學者としてFRBを建言した。彼は3つのトリガ條件を與えた。例えば、米國のPCEが2を超えないか、消費者物価指數(CPI)が2.5を超えない場合は、金利を上げない。次に、米國の失業率は4.5%を下回らず、金利を上げない。また、マクロ慎重な措置が盡きても株式市場と不動産バブルのリスクを阻止できない限り、金利を上げない。

　　次に、関連資産はどのように表現されますか?2つの法定目標だけではない。

前例のない7年近く続いたゼロ金利は終止符を打っていない。2008年の金融危機から、FRBは連邦基金金利(貯蓄銀行が互いに夜を隔ててFRBの備蓄の先頭に置いた金利)をゼロに下げた。

利上げもしない理由も十分らしい。論理的には、現在の5.1%の失業率指標について、FRBは金利引き上げを恐れていない。実際、歴史上、この失業率に対応したFRBの政策金利水準は3%以上だった。しかし、物価の安定については、現在の米國の消費者物価指數CPIは0.1%にすぎない。(過去12カ月平均約0.2%)。表面的には、FRBの金融政策の2%のインフレ目標とは程遠い。

FRBには2つの法定金融政策目標があり、すなわち十分な就業と物価の安定である。

しかし、國連経済社會事務部発展政策研究司の洪平凡司長から見れば、これはすべての物語ではない。深く分析すると、米國のインフレの傾向はFRBのインフレ目標から遠くないことがわかる。

FRBが注目しているインフレ指標は消費物価指數CPIではなく、「個人消費支出物価指數」(PCEPI)であり、後者は前者よりもインフレが消費者に與える実際の影響を完全に反映していると考えている。

第2の線は、金融政策の観點から、FRBが注目しているのは「コアPCEPI」であり、エネルギーと食品価格を除いたPCEPIである。なぜエネルギーと食品の価格を取り除くのですか?洪平凡氏は、エネルギーと食品の価格が短期的に大きく変動し、その変動の多くは供給要因の変動によって引き起こされ、需要の変化に反応しないため、金融政策とはあまり関係がなく、金融政策は主に需要を管理していると説明した。

「PCEPIは現在0.3%「コアPCEPI」は過去12カ月で平均1.5%前後に達し、FRBの2%のインフレ目標から遠くない」と述べた。洪平凡は思っている。

それに、金融政策を制定するには展望性が必要だ。「FRBの2%のインフレ目標は、過去1年間のインフレ率ではなく、今後1-2年間のインフレの予想を指す」。洪平凡は言った。「十分な雇用と物価安定」の目標をどのように量子化し、金融政策のツールと結びつけるかは、FRBの議長とメンバーの分析と判斷能力に大きく依存している。

もちろん、洪平凡氏は、経済が「十分な雇用と物価の安定」にあるとき、中央銀行が金利を引き上げるべきだとは思わない。この中の考慮要因は、「十分な雇用と物価の安定」に対応する政策金利が中性的であれば、中央銀行は何もしないべきだということだ。しかし、「十分な雇用と物価の安定」の時の政策金利が極度に刺激的であれば、金利を引き上げるべきだ。

さらに、「十分な雇用と物価の安定」は金利引き上げの一般的な理由ではないが、FRBが金融危機が勃発した後、危機に対応するゼロ金利政策を徐々に正常化する理由(FRBの政策金利の正常レベルは3%前後)で、危機狀態から正常狀態に移行するべきだと説明した。

実際、FRBは金融政策を制定し、法定の就業とインフレ目標のほか、金融市場の安定も考慮している。しかし、FRBが注目しているのは、株式市場の下落そのものではなく、株式市場の下落が金融市場の流通性緊縮とシステム危機を招くかどうかだ。

國際家族基金の宋衛國管理人は、連邦準備制度理事會の2大法定目標のほか、國際要素と金融資本市場のリスクの考慮も重要であり、特に中國要素だと考えている。FRBはしばらく金利を上げないと同時に、珍しく中國を見つめていると主張している。

エレン氏は、8月の金融市場はある程度中國のリスクを體現しており、重要な新興市場はマイナスの影響を受けていると説明した。FRBは特に中國と新興市場のリスクに焦點を當てている。

しかし、姚余棟氏は、米國は「中國と新興市場」ではなく「中國以外の新興市場」に注目すべきだと考えている。

　　資産どのように表現するか

FOMCはしばらく金利を上げないと音が落ち、世界市場の上昇と下落が相次いだ。ダウ工業、スタンダード500指數はそれぞれ0.39%、0.26%下落した。ナスダック総合指數は0.10%上昇した。

しかし、ブレント原油は1.71%下落し、1バレル48.90ドルを報告した。NYMEX原油は0.93%下落し、1バレル46.73ドルだった。米債の収益率は大きく下落し、米國の10年債の収益率は3.19%下落し、2.229に達した。米國の30年債価格の上昇幅は1ポイントを超え、収益率は3.026%に更新された。北京時間9月18日8時現在、COMEXの金は直線的に上昇し、上昇幅は1.21%だった。ドル指數は94.63で、0.058%上昇した。

実際、FRBの利上げサイクルを整理することで、華創マクロは、ドル指數が利上げの6~9カ月前に徐々に強くなり、利上げ後にドル指數が下落し、約8カ月後に再び強くなることを発見した。

歴史的な法則によると、これまでの利上げ予想は早期に十分に反映されている。FRBが9月の利上げを発表すれば、これまでの経験によると、ドルは弱くなるだろう。今回の會議が金利を引き上げないと発表すれば、金利引き上げ時點は年末に押され、ドル指數は上昇の余地があるが、大幅な上昇は難しく、年內のドル指數は依然として揺れを維持するだろう。

將來人民元一定の支持を得ることができます。鐘正生氏の論理は、最近習近平國家主席が訪米するまで、中央銀行は為替レート問題で枝葉末節をつけないということだ。二つ目は、年內にドル指數が変動相場を継続し、人民元の為替レートに対する抑圧効果はあまり大きくない。最後に、中長期中國の経常プロジェクトの黒字はしばらく続き、人民元に支えられるだろう。年內の人民元の為替レートはこれ以上急激な下落が続くことはない。

招商銀行の同業金融本部の劉東亮高級アナリストは、人民元の切り下げの見通しは経済予想にかかっていると考えている。短期的には、FRBが兵を動かさずに人民元の切り下げ圧力をある程度緩和し、中央銀行が為替レートに介入する圧力も軽減され、人民元の為替レートは短期的に安定を維持する見通しだ。中期的に見ると、連邦準備制度理事會が金利引き上げサイクルに入ると、ドルの強いサイクルが引き続き発展し、ドルは4四半期から來年までの年間で強い勢いを維持する見通しで、さらなる切り上げの余地があり、外部環境から人民元の切り下げ圧力を高めることになる。

「人民元の切り下げに対する市場の予想を打ち消すことができるかどうか、最終的に人民元の為替レートを安定させることができるかどうか、根本的な決定要素は依然として國內経済である。そうしないと、経済の下落圧力の下で、人民元の現在の安定した動きは脆弱で、妨害されやすいだろう」。劉東亮は言った。

非ドル通貨では、ドルが軟調になってユーロを引き上げた。先週(9月7-11日)のユーロはドルに対して1.1334で引け、前月比1.7%上昇し、2週間ぶりの高値に達した。米國の金利引き上げの見通しは弱く、ドルは軟調にユーロを引き上げた。周徳拉吉氏は、歐州中央銀行がインフレの動きに基づいて、QEの期限を延長したり、QEの規模を拡大したりする可能性があると述べ、ユーロの上昇は一定の制限を受けた。

とユーロ似ています。ドルは軟利でポンドがいいです。9月7-11日今週、ポンドはドルに対して1.5425で引け、前月比1.7%上昇した。ポンドの表現も間もなく発表される経済データにかかっており、予想より良ければ回復するだろう。「英國の中央銀行が利上げサイクルに入ることに加え、FRBが9月に利上げしても、ポンドはドルに対抗できる唯一の通貨になる可能性がある」。鐘正生は思った。

円の表現が違う--リスク嗜好の向上に押されている。今週も、ドルは円に対して120.55で、前月比1.3%上昇した。「この間、世界の株式市場は変動が大きく、円はリスク回避資産として人気を集めたが、9月7~11日の今週の世界の株式市場は上昇し、円は圧迫され、下落幅が大きかった」。華創マクロは、「日銀が意外にもより多くの緩和政策を取れば、円は急激に下落するだろう」と見ている。

オーストラリアドルの反攻は上昇したり、短期的な反発にすぎない。9月7~11日の週、オーストラリアドルはドルに対して0.7091で取引を終え、前月比2.6%上昇した。華創マクロは、1カ月連続の下落後、オーストラリアドルがついに反攻相場を上演したと考えている。

これは主に今週の株式市場の安定と、投資家の中國経済に対する相対的な理性的な回帰に収益している。基本面では、將來のオーストラリアドルは依然として緩和政策と経済の動きが予想に及ばないことに苦しんでいる。

特筆すべきは、兪平康氏が金利引き上げを延期するコストが誤った金利引き上げの傷害よりはるかに小さいと考えていることだ。しかし、FRBは金利を維持して変わらない--これは米國資本市場の前期に収束したリスク偏好を瞬時に向上させ、各種資産価格の反発を押し上げると同時に、新興市場の動揺を激化させ、人民元の為替レートの不確実性を増加させ、中國の資本流出情勢を悪化させる。

星石投資総経理、首席戦略師の楊玲氏は、FRBが金利を引き上げないのは中國にとって良いニュースだと話した。人民元の切り下げ圧力が小さくなったため、ホットマネーの流出狀況が改善された。

　　うわさがぴかぴかする

FRBの金利會議の10數時間前、9月17日(木)午後、A株の終盤が突然飛び込み、上証総合指數は3086.06下落した。市場では、FRBが未明に利上げ決議を発表したことによる避難感情が「飛び込みの原因」だという見方がある。

しかし、當日の取引期間中のアメリカ市場は全線で上昇した。歐州とアフリカの中東--富時100皿の下落幅は0.43%、スイスのSMIは0.26%下落した)。アジア太平洋市場--上証総合指數の下落幅は2.10%で、恒生終値は21854.63で、下落幅は0.51%だった。

実は、水曜日(9月16日)市場には明らかな異動相場が現れています。easy-forex易信本部中國區首席取引官の孫宇氏は、金利引き上げの有無が発表される30時間前に、非米通貨が集団的に上昇したと同時に、金と白銀が報復的に上昇し、FRBが金利を上げないことを示唆したと述べた。同時に株式市場も好調で、このような推測を強化した。

はい、市場はもうそんなに騒ぎません。これらの兆候は、FRBが9月に利上げする確率は大きくなく、市場はやはり間違っていないことを示している。

9月12日、新債王であるDouble-line基金のGundlachはネット生中継を発表し、連邦準備制度理事會が金利を上げられない多くの理由を述べた。

FRBの前回の利上げは10年近く前で、新債王はグラフの形式で利上げのマイナス影響が大きいことを例に挙げて、大口商品の価格が下落したり、新興市場の株価が弱體化したり、市場が動揺したりした。」宋衛國は言った。

具體的には、連邦基準金利先物価格に隠されている利上げの可能性は30%にすぎない。アメリカ高収益債ETF JNK価格の5年間の動き--高収益債が売卻されたことや、10年間のMSCI新興市場の株価指數の動きなど、金利引き上げがこれらの市場にもっと迷惑をかけることを示している。大口商品指數の大下落を含め、経済にデフレのリスクがあることを示唆している。「FRBは名目GDPが4%以上成長してから金利を上げるのが一般的で、現在は3.3%だ」。宋衛國は言った。

それだけでなく、ブルームバーグ金融市場の情狀指數とゴールドマンサックスの金融市場の情狀指數はいずれも悪化し、金融システムに圧力があることを示唆している。

実際、國際通貨基金(IMF)の総裁、世界銀行の首席エコノミストは、金利引き上げの危険を公に警告し、連邦準備制度理事會に金利引き上げを呼びかけている。しかし、新興國の中央銀行総裁が「長い痛みは短い痛みに及ばない」と考えている人もいる。FEDは、市場を一時的に安定させるために、利上げブーツを痛快に著地させたほうがいい。これらの國の通貨と資本市場は金利上昇の予想に苦しんでいるからだ。

しかし、新興経済に対する「オーバーフロー効果」は、FRBの金融政策決定の重要な考慮要因にはなりにくいだろう。

洪平凡氏は、各指標から見ると、8月の米國株式市場が10%下落した後、2008年の金融危機の時の信用緊縮やシステム危機のリスクが著しく上昇する兆しはなく、FRBの金融政策に影響を與えるには十分ではないと考えている。長期以來のゼロ金利はすでに異なるリスク金融資産の配置と価格構造をある程度歪曲させ、FRBの金利引き上げは金融資産の配置と価格構造を修正するに違いない。

「これらの変動が金融システムの危機を著しく増加させない限り、FRBが金融政策を調整する重要な考慮になるべきではない」。洪平凡稱。