資本市場(chǎng)需要持續(xù)成長(zhǎng)理念

　　文：中信證券股份有限公司投資銀行部總監(jiān) 梁爽

　　資本市場(chǎng)的參與者可以較簡(jiǎn)單地理解為企業(yè)(融資者，需求資金)，中介機(jī)構(gòu)(券商等以資本市場(chǎng)業(yè)務(wù)賺取中介費(fèi)用的公司)和投資者(持有資金)。當(dāng)然，政府的監(jiān)管不可忽略。尤其在中國(guó)，資本市場(chǎng)和金融機(jī)構(gòu)是受嚴(yán)格監(jiān)管的，因此在理解資本市場(chǎng)本身需求供給和運(yùn)行方式的邏輯之外，還要考慮國(guó)內(nèi)監(jiān)管政策的影響。

　　所有的產(chǎn)業(yè)都涉及生產(chǎn)、供給、流通，產(chǎn)品的基礎(chǔ)價(jià)格受原材料等成本影響，市價(jià)波動(dòng)會(huì)體現(xiàn)需求和供給的平衡過(guò)程。資本市場(chǎng)的金融產(chǎn)品也是一樣的原理。只不過(guò)金融是依附實(shí)業(yè)而存在的，資本市場(chǎng)除了反映一國(guó)因產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)發(fā)展而出現(xiàn)的資金調(diào)配狀況，還折射出很多社會(huì)學(xué)范疇的現(xiàn)象，因此影響因素極其復(fù)雜，難以預(yù)測(cè)。因此，作為實(shí)業(yè)發(fā)展的一個(gè)工具，企業(yè)家要理解資本市場(chǎng)的基本邏輯，關(guān)注市場(chǎng)的運(yùn)行，并聘請(qǐng)信譽(yù)良好的專業(yè)機(jī)構(gòu)尋找最佳執(zhí)行方案并實(shí)施。

　　一般來(lái)講，步入資本市場(chǎng)可以從股份制改造開始，然后引進(jìn)戰(zhàn)略投資者，選定保薦機(jī)構(gòu)，進(jìn)行上市輔導(dǎo)，向證監(jiān)會(huì)申報(bào)公開發(fā)行材料，過(guò)會(huì)后發(fā)行上市，然后作為上市公司持續(xù)考慮后續(xù)的融資安排以及業(yè)務(wù)發(fā)展策略，如通過(guò)并購(gòu)擴(kuò)張。

　　企業(yè)公開上市變?yōu)楣姽局?，最重要的?a >企業(yè)有了一個(gè)市場(chǎng)認(rèn)可的標(biāo)準(zhǔn)價(jià)值。通過(guò)股票二級(jí)市場(chǎng)的流通，企業(yè)的小股東可以隨時(shí)套現(xiàn)(超過(guò)5%的持有者會(huì)有一定限制)，這也就是公眾資本成本低的原因之一，流動(dòng)性較好。但企業(yè)控股股東的壓力是需要通過(guò)公司治理的形式聘用精明能干的管理團(tuán)隊(duì)實(shí)現(xiàn)優(yōu)于市場(chǎng)預(yù)期的業(yè)績(jī)，以實(shí)現(xiàn)股價(jià)的穩(wěn)定或節(jié)節(jié)攀升。股價(jià)是企業(yè)再融資時(shí)的標(biāo)桿，如果股價(jià)暴跌，就會(huì)阻礙企業(yè)的融資通道。

　　目前中國(guó)的資本市場(chǎng)、法律環(huán)境以及商業(yè)誠(chéng)信的文化還在一個(gè)不斷提高的過(guò)程中，因此，企業(yè)如果處于急速發(fā)展階段，需要大部分外部資金，以上市為目的進(jìn)行改制，引進(jìn)戰(zhàn)略投資者是一個(gè)好的開始。

　　以上市為目的進(jìn)行股份制改造，雖然聘請(qǐng)一家有經(jīng)驗(yàn)的券商作為財(cái)務(wù)顧問(wèn)花費(fèi)不菲，但由于改制是基礎(chǔ)，良好的開始能奠定上市過(guò)程的效率，因此十分值得。一個(gè)好的改制方案應(yīng)該考慮全面，在設(shè)計(jì)股權(quán)結(jié)構(gòu)時(shí)，充分考慮企業(yè)的管控模式與企業(yè)的商業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略的匹配，同時(shí)應(yīng)該從企業(yè)業(yè)務(wù)發(fā)展的支持方面結(jié)合投資者不同類別的特性，設(shè)計(jì)引進(jìn)私募的比例。

　　企業(yè)如果發(fā)展到七八千萬(wàn)元的凈利潤(rùn)，就應(yīng)該聘請(qǐng)一家有經(jīng)驗(yàn)和保薦資格的券商進(jìn)行改制以及引進(jìn)私募的工作，并盡量選用同一家券商進(jìn)行上市輔導(dǎo)保薦工作，這樣對(duì)企業(yè)設(shè)計(jì)規(guī)范認(rèn)同的一致性強(qiáng)，能提高券商的工作效率和質(zhì)量。但事實(shí)上，企業(yè)在初期接觸券商時(shí)大多通過(guò)熟人，很難了解對(duì)方團(tuán)隊(duì)的工作能力和信譽(yù)水平，如果一旦發(fā)現(xiàn)有問(wèn)題，應(yīng)該立即停止工作，通過(guò)法律手段切斷與其的聯(lián)系，以避免日后耗財(cái)耗力，進(jìn)退兩難。

　　企業(yè)上市是要當(dāng)下的市場(chǎng)認(rèn)可。在中國(guó)市場(chǎng)急速發(fā)展的30年間積累財(cái)富，創(chuàng)建企業(yè)，規(guī)范是需要付出相當(dāng)代價(jià)的。因此一家信譽(yù)良好的機(jī)構(gòu)如果能結(jié)合企業(yè)家的決心和清晰的遠(yuǎn)景規(guī)劃，這樣的代價(jià)付出之后會(huì)通過(guò)企業(yè)財(cái)務(wù)成本的降低，以及市場(chǎng)的進(jìn)一步開拓形成利潤(rùn)再賺回來(lái)，如果只為上市而上市，在期間并未真正理順公司的發(fā)展，恐怕上市之后不但企業(yè)已元?dú)獯髠?，面臨嚴(yán)格的監(jiān)管，舊有的模式不能復(fù)制，公司的贏利壓力會(huì)非常大。現(xiàn)在二級(jí)市場(chǎng)的“空殼公司”也不少。

　　公司的市場(chǎng)價(jià)值一般可用股票價(jià)格乘以總股數(shù)算得。估值的時(shí)候市場(chǎng)經(jīng)常用一個(gè)比較簡(jiǎn)單的估算方式，就是企業(yè)前一年度通過(guò)審計(jì)財(cái)務(wù)報(bào)表的凈利潤(rùn)乘以一個(gè)PE倍數(shù)來(lái)計(jì)算。PE也就是股票價(jià)格和公司凈利潤(rùn)的比值，成熟市場(chǎng)中每個(gè)行業(yè)都會(huì)有一個(gè)相對(duì)穩(wěn)定的經(jīng)驗(yàn)數(shù)值。如制造業(yè)，在私募市場(chǎng)，考慮到流動(dòng)性的折價(jià)因素，在6-8倍;在二級(jí)市場(chǎng)，因?yàn)榭呻S時(shí)流通，因此在10倍左右。

　　例如一個(gè)制造業(yè)的公司2010年底的審計(jì)凈利潤(rùn)為1億元(一般會(huì)將非經(jīng)常性損益去掉)，那么在引進(jìn)戰(zhàn)投時(shí)，一般的定價(jià)將認(rèn)為公司值6-8億元，那么如果是公開發(fā)行，市場(chǎng)投資者可能會(huì)給出10億元的價(jià)格。國(guó)內(nèi)市場(chǎng)目前資金充裕，很多定價(jià)十分離譜。不過(guò)企業(yè)家應(yīng)該記住“天下沒有免費(fèi)的午餐”。拿錢投資賺取回報(bào)的人，要求的回報(bào)率一定是比實(shí)業(yè)高的。由于國(guó)內(nèi)證券市場(chǎng)供給長(zhǎng)期缺乏，上市作為稀缺資源溢價(jià)極高。這種現(xiàn)象隨著制度的完善是不可持續(xù)的。那么如果私募投資時(shí)沒計(jì)算流動(dòng)性的折價(jià)，他們就會(huì)催著你盡快上市，企業(yè)家壓力會(huì)非常大的。如果私募時(shí)一些中介機(jī)構(gòu)為了拿籌資的顧問(wèn)費(fèi)(一般以籌資額度的比例計(jì)算)，給出了遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于同業(yè)，甚至是上市公司的估值比率，那么即使上市之后，私募投資者的回報(bào)也會(huì)是很有限的。掙錢遠(yuǎn)低于預(yù)期的同時(shí)，矛盾就開始出現(xiàn)了。所以，創(chuàng)業(yè)的企業(yè)家們尤其該記得，不是每一次拿到高價(jià)錢都值得慶幸，早晚有一天你要為此付出代價(jià)，他們是和你一樣的股東啊!而且從法律角度上講，少數(shù)股東和弱者等同，是會(huì)受到非常保護(hù)的(在美國(guó)市場(chǎng)很明顯，集體訴訟頻繁)。

　　資本市場(chǎng)雖然暗礁遍布，但好的舵手會(huì)乘風(fēng)破浪，享受天地的廣闊?？傮w而言，這還是個(gè)很公平的市場(chǎng)，付出和回報(bào)成正比，需要耐性，持續(xù)的成長(zhǎng)和共贏的理念。