2015年中國運動服裝企業盈利增長超過20%

　　2015年中國運動服裝企業實現了較好的業績,收入實現雙位數增長,盈利增長超過20%。更多功能性產品的銷售帶動了利潤率提升。電子商務的快速增長超出了預期,我們預計渠道的多元化將拉動收入增長。研發開支逐步上升,主要用于提高設計和產品功能性的提升。雖然受到比較基數較高的影響,16年收入預計增長趨緩,但是我們預測在穩定利潤率和品牌/渠道多元化的推動下,利潤仍將保持10-20%的穩健增長。我們在運動服裝行業內的首選為寶勝國際(3813HK)和李寧(2331HK)。

　　支撐評級的要點

　　毛利率提升和有效的成本控制:由于高均價的功能性產品銷售額提高及投入成本降低,15年整體毛利率提高了0.1-2.0個百分點。我們預計持續的品牌投資將拉動均價和銷量。目前,各公司紛紛加大研發支出,我們認為這對塑造品牌形象十分重要。而由于整體經營費用控制得當,經營利潤率介于15-20%之間。

　　穩健的行業增長:大部分公司的16年3季度訂貨會訂單額增長相比上半年都有所放緩,主要是因為比較基數較高和15年4季度同店銷售收入增速緩慢令市場預期謹慎。但是,在當前庫存控制嚴格和門店開設數量較少的情況下5-15%的訂貨會訂單增速已經較為穩健。大部分公司庫存銷售比率控制在五個月內。也就是說,訂單增速主要由產品組合改善所拉動。

　　看好數字營銷的積極進展:我們看好電子商務方面的積極進展,這對建立一個全方位的數字化系統非常關鍵。例如,特步目前的電子商務收入增速達到了10-15%(李寧為8.6%)。我們預計電子商務將逐步成為特供品和新品的重要銷售渠道,而不再主要服務于清空庫存。例如,李寧正在與京東和小米合作,360度與百度和樂視電視合作,特步與順豐速運合作,強化物流和推出智能商品。

　　多品牌:除了渠道多元化以外,我們注意到公司采取的多品牌戰略幫助強化了子品牌的專業性或時尚性。例如,安踏旗下有Fila(高端時尚)和迪桑特(高端戶外運動)、361旗下有OneWay(高端戶外運動)、李寧旗下有LNG(高端時尚)。與此同時,兒童品類也增長迅速,是公司戰略布局下一代的。

　　估值

　　我們在中國運動服裝行業的首選包括李寧和寶勝。我們認為:1)對寶勝國際來說,中國市場對于耐克和阿迪達斯產品旺盛的需求將繼續支撐同店銷售收入的增長,并將拉動利潤率擴張。新品牌合作將成為網絡擴張的新增長動力。2)李寧的復蘇進程慢于預期,主要是因為渠道庫存高于行業平均水平,但扭虧為盈的投資邏輯還在,我們預計2016年去庫存和毛利率提升將有更明顯的改善。3)安踏出色的執行力和多品牌戰略將繼續拉動收入的穩健增長和利潤率提升,盡管行業增速趨緩。4)對百麗國際來說,鞋履業務增速預計增長較慢,但是運動服飾業務將實現雙位數增長;5)申洲國際的產品組合優化和人民幣貶值將支撐其雙位數的收入增長和利潤率擴張。公司目前打算配置更多的資源用于女士內衣業務,該市場潛力巨大,這有望拉動未來的收入增長。