アリの190億香港ドルの私有化を解読：馬雲棋局は中盤に下りる

この2年の2月21日は、アリババの「波瀾の日」と言えるだろう。

2011年2月21日、アリババ（01688.HK）の當時の衛哲CEOとCOOの李旭暉氏が「詐欺ゲート」の引責で辭任し、波紋を呼んだ。

2012年2月21日、アリババB 2 B社は公告を発表し、グループはそれに私有化の要約を提出し、1株當たり香港ドル13.5元の価格で、190億香港ドルを超える総額で海外で流通している株式を買い戻したいと述べた。この価格は、約5年前のアリババIPOの発行価格で、60取引日近くの平均価格より60%上昇した。

波瀾が再起し、人の聲が沸き立ち、高潮はまだ來ていない。

この帳簿にはそれぞれのアルゴリズムがある

アリババの投資家は結局損をするか儲けをするか、異なる利益者はそれぞれ自分の勘定方法を持っている。

対外的な「私有化公告」が出された直後、馬雲は「社內へ」というメールを送った。

メールの主な內容は2つあります。1つは、私有化は「株主に責任を負う」こと、2つ目は、「私たちが上場した時は17億ドルしか融通していなかったという人もいますが、私有化には20億ドル以上もかかり、損をする商売のように見えます。低い価格で株を買って帰ることを提案する人もいます。しかし、これはアリババのスタイルではありません」。

実際、純市場の観點から見ると、今回の私有化割増額の60%は、アリババに約70億香港ドルを余分に支払わせたことは確かだ。対照的な最近の例としては、この數日前に陳天橋氏が私有化ナスダック上場企業の盛大網を発表し、プレミアムは約26%だった。

　　キャセイ君アンアナリストの鄧京晶氏は財テク週報記者の取材に対し、「アリババの今回の買い戻しに必要な総額を見ると、実は彼らは赤字だ。アリババは上場したここ數年の間に計21億1000萬香港ドルの配當を2回受けたことがあり、これもインターネット史上最大規模で、最初の上場コストの支払いを考慮すると、アリババが払った代価は小さくない」。

しかし、一部の反対者には、4年以上経ってアリババの株価が原點に戻ったという計算方法もある。これは、発行時にその株を購入し、現在まで保有していた場合、5年間何の収益も得られなかったことを意味し、インフレを勘定すると、この投資家は実質的に赤字だ。

しかし、支持者にはアリババが発売された日、香港ハンセン指數（21265.31、-296.95、-1.38%）は3萬點近くで、現在までに28%近く下落した。この角度から、馬雲は発行価格に基づいて株式を買い戻し、依然として投資家に有利である。

2007年11月6日、アリババは30香港ドルで取引を開始し、最高41.8香港ドルに達し、金融危機の中で最低3.48香港ドルまで下落したことに伴い、今回の停止前までの株価は9.25香港ドルだった。

上場當初、馬雲氏は「グーグルを逃したら、アリババを逃してはいけないと多くの投資家が言ってくれた」と豪語したことがある。

一部の投資家がアリババに強く見ているのは、グループ傘下の支付寶（微博）、淘寶（タオバオ）などの良質な資産の注入という隠れた予想からだ。

しかし、上場直後、アリババは例年の株主総會で、香港上場企業にタオバオを注入しないことを明らかにした。この予想は多者の片思いを見ているように見える。

2007年から2011年にかけて、アリババは純利益61.25億元を実現した。その間、米國の2社を相次いで買収し、萬網と一達通の株式の大部分を買収した。アリババの2011年年報によると、現金と銀行預金は116億5000萬元に達し、うち3カ月以上の定期預金は82億元に達した。

現金に極めて余裕がある背景には、資金運用効率が高くないとも言える。

2005年の発売に先立ち、馬雲氏は傘下の業務について、「長兄アリババは泥足で、弟と妹たちは學校に行くには彼に頼って供給しなければならない。寶を洗うのは妹で、活発な性格で、長兄の金を持ってスカートを買うことができ、將來は復旦を読むことができ、三番目の支付寶は小學校に入學するが、最も志があり、長兄はあらゆる代価を惜しまず、米國のハーバード大學に進學することにした」と述べた。

アリババ上場企業のお金がグループ傘下の他の企業の育成に使われているのではないかと疑問視する市場関係者がいた。他の企業が大きくなると、上場企業はかえって退市する。

しかし、上場企業の財務諸表から分析しても、この點を指し示す証拠はありません。

ヤフー向けレイアウト

馬雲は147億円を費やしたが、それ以上の自由なキャッシュフローも獲得した。

「B 2 B事業はすでに下り坂になっている。私有化しなければ、結局はうまくいかないだろう」。上海のあるインターネット上場企業の理事長は財テク週報に直言した。

清科研究センターのアナリスト、張亜南氏は今回の私有化の出発點について、「まずアリババがB 2 B業界の上昇期に適時に上場し、2級市場融資を通じて他のアリ系企業の発展を支えてきたが、今日になってその使命は完成した。次に大アリ系が企業の再編と統合に直面している。再びアリの業績表現が一般的で、再編の過程では、短期的にはもっと悪くなる可能性があり、私有化は良い選択である。また、アリの大株主の一部として、利益既得者でもある」と述べた。

しかし、これは完全に説明することはできません：なぜ馬雲はB 2 Bプラットフォームに対して他の資本化運営を行うのではなく、合併買収、資産注入などを選択したのですか？

アリババはB 2 B業務のために長期的な配置をしているだけだと発表したが、業界內ではヤフーへの対応として推測していない人はほとんどいない。アリババの現在の株式構造では、ヤフーは39%近くの株式を保有している。肝心なのは馬雲が自分のために何を身請けするのか。

共同公告によると、アリババは澳盛銀行、クレディスイス銀行シンガポール支店、星展銀行、ドイツ銀行シンガポール支店、HSBC銀行、みずほコーポレート銀行香港支店など6つの銀行から計30億ドル、約190億元を借り入れたが、実際に株式を買い戻すには約153億元が必要だ。

「だから、馬雲は今回147億香港ドルを使ったが、一方でアリババの口座にある116億5000萬香港ドルの現金と預金を手に入れた。また、一部の借入殘高を支配できるようにした。ヤフーと話をするときにチップを用意することができる」。

キャセイ?チャンアンのアナリスト、ダン?ギョンジョン氏は、「もし今回の私有化が成功すれば、馬雲氏はヤフーとの買い戻しの最も可能性の高い方法は『現金＋サブグループ株式』の方式だ。ヤフーはアジアにまだ多くの資産を持っているため、ヤフーが現在苦境にあることを考慮すると、簡単にアリババの株式を放棄することはないだろう」と述べた。

投資グループの馮坡アナリストは、「資産+現金」の取引方式は依然として雙方の理想的な選択だと述べた。ヤフーにとっては、長期的な利益を得るためにアリの良質な資産を保有する意向があるが、持株グループ會社なのか子會社なのかは実質的な影響はない。馬雲氏にとっては、グループ會社に対する制御権を得るために、子會社の株式を譲渡するか、受け入れることができる1つの案だ。そのため、アリババB 2 Bの私有化が実現すれば、ヤフーの買い戻し取引の円滑な進行に有利になるだろう。

「馬雲という手はとても上手に見えるが、私の分析では、華山の道でもある可能性が高い」と上海のインターネット上場企業の會長は言う。「アリババはこの2年間、実は2つの問題を解決してきました。1つは制御権を再掌握すること、2つは業務の転換です。制御権爭いはもちろん、アリババはあらゆる代価を払っても身を請け、さらには救國を曲線的に反買収をしなければなりません。この中にはアリババの資産評価の主導権を掌握すること、そうでなければ暴走することという重要な問題があります」

「2つ目の問題は、アリババのシステム全體のB 2 B、C 2 C、B 2 Cも、市場の開放と競爭が激しくなるにつれて挑戦が大きくなり、顧客體験をアップグレードさせなければならないということだ。だからアリババは電子商取引生態圏の構築を急いで提案した。それまで分割してきた業務プラットフォームは、完全な再編が必要だった」

「これは上場企業と非上場資産の2つのものに関連していますが、もしこのことを上場企業に任せておけば、資産をすべて陽光化することになり、ヤフーに直面するのは羊が虎口に入るのと同じです。それは非陽光化処理しかないので、アリババを退市するしかありません」

馬雲氏が會社の制御権のために知恵を絞ったり、けんかをしたりするのは初めてではない。

アリババが成長する中で、馬雲氏は株式を従業員に希釈してきたが、初期投資家のソフトバンクも発言権を増やし続けた結果、ソフトバンクの株式は20%から29.3%に、馬雲氏の株式は5%以下に削減された。

彼が「肝臓」と見なしているアリペイの制御構造では、馬雲とソフトバンクの孫正義が根本的に衝突した。最終的に、馬雲氏は國家政策を理由に「陳倉を暗黙の了解」し、支付寶を幹部チーム持株會社に移転し、VIE（外資合意制御）の誠実さ問題に関する激しい論爭を引き起こした。

「今回の私有化は、中資概念株の信用問題にも大きく影響するだろう」と上述の幹部は述べた。「しかし、資本の観點からは、また合理的だ」。

　　“智取支付寶-B 2 B私有化-ヤフーの株式を買い戻します。」中國APEC発展理事會理事長、第一視頻（1.32、-0.01、-0.75%、リアルタイム相場）グループ取締役局主席の張力軍氏は、これが反資本の3つのステップだと考えている。「これは、會社の初期段階で資金の支援を得るために利益を放棄することを示唆しています。これは創業者にとって賢明なことですが、今後の代償は大きいかもしれないことを忘れないでください」。