中國の高い債務リスクのコントロールできる問題が注目されています。

中國の債務リスクがコントロールできるかどうかについて、この論爭はすでに數(shù)年間続いています。

これまで、中國の高レバレッジ率が高すぎて持続可能ではないと悲観的な見方がありました。數(shù)年前から中國は「明斯基の時」を迎えるという見方がありましたが、最近は國際格付け機関が相次いで中國の主権債務格付けを引き下げ、ヘッジファンドに対して中國などの例を挙げました。

中國の債務問題はどれぐらい深刻ですか？「枕を高くして安心して」ですか？それとも「危険です」ですか？どうやって中國の債務リスクを予防しますか？明らかに政策立案者と市場関係者を悩ませている重要な話題です。

今年の中國発展ハイレベルフォーラムでも、中國の債務リスクをめぐる議論が多く、激しい衝突の下で、上述の問題に関する議論はさらに弁証法と深化しており、筆者は一部の観點を総括し分析し、思考を整理し、中國國債のリスクを解消するために有益な提案を提供している。

まず、中國には債務リスクがありますか？それは主にどこに現(xiàn)れていますか？中國社會科學院の李揚チームの貸借対照表によると、中國の債務全體はコントロールできますが、一定のリスクがあります。

2008-2014年、中國の経済全體の債務はGDPの比重を占め、170%から235.7%に上昇し、6年で65.7ポイント上昇した。

金融機関を除くと、中國の実體部門の債務のGDP比重は2008年の157%から2014年の217.3%に上昇した。

どのような口徑を取っても、中國のレバレッジ率の伸びが速すぎるのは避けられないと言えます。

第二に、非金融部門のレバレッジ率が高すぎる。

2008年までに、中國の非金融企業(yè)のレバレッジ率は100%以內で安定していました。世界的な金融危機後、レバレッジの勢いは非常に鮮明で、非金融企業(yè)のレバレッジ率は2008年の98%から2014年の149.1%に上昇しました。

このほか、IMFは2015年8月に発表した中國に対する年度第4條協(xié)議報告（2015 ARTICLE IVCONSULTATIION）で、危機以來、中國の社會融資の総量と民間部門の信用額はいずれも急速に増加しており、信用/GDPはすでにBISの貸付けギャップ（creditgap）を超えており、國際比較で上位にあると指摘しており、警戒に値する。

また、IMFは、未來の中國の債務リスクをコントロールできるかどうかは改革を推し進めるかどうかで、今後5年間の中で経済が高度成長を維持することにあると警告しています。IMFは改革を進めないと、中國の経済成長率は2020年に5%前後まで下がると予想しています。

上記の中國債務の伸びが速すぎ、非金融企業(yè)の債務が高すぎ、及び大幅な増加の下でギルドの債務負擔が重くなるなどの基本的な事実について、中國政策決定層の基本的な基調は全體債務リスクのコントロールが可能で、局部的なリスク、特に企業(yè)債務の高すぎるリスクは警戒に値する。

例えば、昨年の中央経済工作會議では、2016年の経済活動の5つの大きな內容の一つとしてレバレッジに行きました。中國の張高麗副総理はこの前の中國発展高層フォーラムのテーマ講演で金融リスクの防止に言及しました。

中國中央銀行の周小川総裁は中國発展ハイレベルフォーラムで、「第13次5カ年」は資本市場の発展に力を入れ、企業(yè)の借金レバレッジへの依存を減少させるべきだと述べました。全國人民代表大會財経委員會の呉暁霊副主任はフォーラムで指摘しました。

銀行業(yè)の資本充足率は13%以上に達しており、可能なリスクを防ぐ能力がある。

要するに、全體として、中國の政策決定層は債務リスクの判斷に慎重で楽観的である。

しかし、トップのフォーラムを発展させ、フィナンシャル?タイムズ紙の首席経済評論家、マーティン?ウォルフ氏は中國の債務は悪くないという見方に反論しました。

彼は、危機が爆発する前に政策決定層はよく問題がないと思っています。例えば、イギリス銀行は300年以來の最悪の金融危機に遭遇する前に貸借対照表とも言われています。

マーティン?ウォルフ氏は虛言していますが、殘念なことに、問題の鍵、つまりどのように危機の引き金となるものか、危機がどのように伝えられているのかなどの重要な詳細について説明することができませんでした。情報量はまだ限られています。

結局のところ、過去5年間で、中國の危機論は非常に人気があります。

地方政府の債務危機、不動産市場の危機はすべて言及されていますが、まだ検証されていません。

この角度から言って、上述の問題の論理関係を整理して、中國が債務危機の有利と不利な條件を防御することを客観的に分析して、そして危機の導火線を誘発するかもしれないことに対して高度に予防して、もしかすると中國の債務危機の爆発を免れるのが更に実用的な方法です。

筆者の見たところ、現(xiàn)在の中國全體としては、やはり債務危機の爆発を防ぐための有利な條件を備えており、具體的には次のような點が挙げられている。

第一に、中國の経済成長の潛在力は依然として巨大であり、サービス業(yè)と消費は中國経済の新たな成長點である。

現(xiàn)在債務危機に直面しているのは主に國有企業(yè)及び伝統(tǒng)産業(yè)であるが、中國ではすでに転換の兆しが現(xiàn)れており、昨年のサービス業(yè)はGDPに占める割合は50.5%に達し、初めて半を過ぎ、消費のGDPに対する貢獻率は66.4%に達した。

この背景において、將來中國の新供給改革が継続的に進めば、特に國有企業(yè)の改革が深まり、中國経済の転換が経済成長を支持することに役立ち、成長の中で債務矛盾を緩和することができる。

第二に、中國のレバレッジ率が高い局面は特定の背景要因と関連しており、改革を加速することで緩和される。

周小川総裁はハイレベルフォーラムで中國の債務率が高い歴史的な原因を挙げました。中國國民の貯蓄率が高い、株価市場の発展が遅い、民間の財産が少ないなどの獨特な要素があります。

同時に、現(xiàn)在の中國の債務問題は主に企業(yè)債務と地方政府債務に集中していることが分かります。

企業(yè)債務の高すぎるに対して、債務の転換、資本市場の発展などの方式を通じて緩和に役立って、地方政府の債務に対して一方では中央政府の債務を通じて置換しておよび財政稅の改革の対応を加速することができます。

第三に、中國の債務は主に內債で、大量の外債はありません。

ハイレベルフォーラムでは、送金會社の李剣閣副會長がマーティン?ボルフに対して質問したことがあるが、なぜ海外は中國の債務狀況に対してこのように心配しているのかというと、日本の債務データは中國より高く、公的債務のみがGDPに占める割合は250%にも達していますが、まだ時間がないのですか？

四番目です

政府は危機解決の成功経験がある。

トップフォーラムを発展させる上で、橋水基金のCEOのダリオのこの観點は非常に獨特です。

彼は、中國が今世紀初めに直面した債務危機の深刻さは今よりはるかに高く、中國が難関を乗り切るのを手伝った主要執(zhí)行者は依然として持ち場にいて、彼らの危機を処理した経験によって、中國の債務危機は現(xiàn)れないと信じています。

また、歐米の日などの先進経済體と違って、中國政府は危機が発生した時に、速やかに國家資源を使用し、流動性を釈放すると、流動性が不足して債務リスクが爆発する可能性が低くなります。

以上のように、筆者は、現(xiàn)在の中國の債務問題は危機の前兆ではなく、中國の経済成長の潛在力は、中國の危機処理の成功経験はより深い債務危機を回避するために基礎を築くと考えています。

しかし、現(xiàn)在の企業(yè)の債務の伸びが速すぎる局面に対して、過度の自信の態(tài)度は取るべきではなく、時機を逃す可能性もあります。

したがって、より理性的な方法は、問題に直面し、危機意識を増加させ、債務リスクを解消する改革措置を強化し、転ばぬ先の杖として、危機を揺りかごの中に解消することである。

筆者の考えでは、以下のようないくつかの重要な問題をどのように処理するかが、債務危機の引き金にならないようにするためには重要である。

第一に、システム性を無視しないこと。

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筆者の見方では、金融分野のリスクは相互に伝わりやすいので、中國の張高麗副総理が述べたように、システム的な金融リスクの防止、特に為替市場、債務市場、株式市場、不動産市場のリスクの交差感染を防ぐことを重視しなければならない。

その中で、為替リスクの防止について、筆者は以前の観點を堅持し、今年のG 20會議の中國開催及び人民元が正式にSDRに加入した有利な背景の下で、人民元の一度の大幅な切り下げ及び資本統(tǒng)制戦略の再起動は大きなマイナス衝撃があり、現(xiàn)在は為替レートの安定した期間を維持する必要があります。

第二に、供給側の改革を確実に推進し、改革の協(xié)調を重視する。

中國の債務危機が爆発するとの懸念は、中國の改革の進展が遅いことから來ている。

十八期三中全會以來、中國の改革レベルの文書が次々と登場しましたが、政策が調和せず、改革が後戻りする狀況も同じです。

2015年に大なたを振るった財政?稅改革は、経済が低迷し、地方財政が逼迫しているため、地方政府の債務拡大の行き過ぎた措置をとっている。期待されている國有企業(yè)改革は、國有企業(yè)の市場化運営を強調するとともに、高管の制限賃金と國有企業(yè)の強要ぶりを強調し、方向が見えない。

金融改革の面では、資本市場の変動も延期されている。

また、現(xiàn)在債務を解消している良方の一つの債務転株は、筆者が文章「去産能は國有企業(yè)の解困に止まるべきではない」で提起したように、債務回転株は理論的には機能するが、國有企業(yè)の改革が緩やかな今は限界がある。

統(tǒng)合された國有企業(yè)の取締役會のメンバーを進駐させてみて、既存の體制の下で、行政レベルが企業(yè)管理者の救済を必要とするより低いかもしれません。

したがって、國有企業(yè)の改革を加速し、供給側からの調整に力を入れてこそ、問題を根本的に解決することができる。

第三に、金融監(jiān)督調整能力の向上を重視する。

最近、中國政府は経済管理の能力に疑問を持っています。

昨年の811為替改定と年末年始に中國の為替相場が大幅に変動し、當時の政策決定層と市場の意思疎通がうまくいかず、市場予想の混亂が密接に関係しており、その後資本流出による外貨準備が大幅に減少し、資本統(tǒng)制を強化して空振り防止を余儀なくされた。

この角度から言えば、現(xiàn)在の金融監(jiān)督管理の枠組みを改革することは、システム的な金融リスクの出現(xiàn)を回避するための戦略的高度に引き上げなければならない。

もちろん、どのように改革するかについては、今も激しく議論されています。

このような前のコラムで述べたように、スーパー中央銀行であれ、より高いレベルの金融協(xié)調監(jiān)督機構を設立することであれ、一日も早く共通認識を凝集し、一行三會の自分勝手な狀況を変え、混同経営に適応する時代が必要である。