百麗再上場(chǎng)の合併ファンドはどうやって「錦上に花を添える」のですか？

中略株の私有化後、資産価値をどのように引き上げ、再上場(chǎng)するかは、金融市場(chǎng)が引き続き注目する重要な話題である。

この関係は、ある企業(yè)がどのように再配置し、再起し、どのように融資資金チェーンを通じて一定の期限內(nèi)に市場(chǎng)の現(xiàn)金化を?qū)g現(xiàn)するかに関係し、管理層、株主と市場(chǎng)（顧客）の権利再構(gòu)築につながる。

不完全な統(tǒng)計(jì)によると、2018年11月現(xiàn)在、少なくとも15社の香港株上場(chǎng)會(huì)社は私有化を宣言し、私有化?退市を完成した會(huì)社は少なくとも10社あり、これらの數(shù)字はいずれも近年の最高値を更新している。2010~2018年、香港株は全部で43件の私有化案件があります。そのうち、35社の私有化が成功しました。

上場(chǎng)會(huì)社の私有化後、個(gè)々の會(huì)社が短期間で上場(chǎng)しないことを選択する以外、大部分の會(huì)社は會(huì)社の転換、分割、統(tǒng)合を?qū)g現(xiàn)して再上場(chǎng)を図る。

百麗も例外ではない。

2017年に百麗退市後、私有化の操舵手としての高所見(jiàn)下ろし資本はわずか2年で、分割後の百麗國(guó)際事業(yè)――滔々とした國(guó)際は香港資本市場(chǎng)に押し上げられ、発売當(dāng)初から私有化の金額を超えていた。

一度は88%に達(dá)した資産負(fù)債率、閉店頻度、ブランド依存も市場(chǎng)を不安にしています。しかし、現(xiàn)在の経済が不確実性に満ちている背景において、百麗的再定位置付け、市場(chǎng)転換及び資本の背後に「ハイテク」を入力して完成した點(diǎn)金術(shù)は、いずれも非常に參考になる意義があります。

私有化

資本が埋めた302億元の駒

2007年に初めて中國(guó)香港で発売された百麗は六七年の高速発展期を保持していました。2013年の初めに、百麗の時(shí)価総額は一度1500億元を突破しました。靴服の分野の市場(chǎng)神話を作りました。香港恒生指數(shù)の50株しかないだけでなく、香港の第一大陸企業(yè)のブルーチップ株です。

しかし、2013年以降、業(yè)界の分水嶺が現(xiàn)れ、百麗は自身の問(wèn)題を暴露し始め、純利益が下落し、株価も2013年の高値1株當(dāng)たり18香港元から4香港元に下落し、市価は80%近く縮小した。Euromonitorと華泰証券研究所からのデータによると、百麗女靴事業(yè)の市場(chǎng)占有率は2013年中に一度ピークに達(dá)した。13%で、その後は年々下降し、2018年の市場(chǎng)占有率は6.4%だけである。

2017年7月27日、百麗國(guó)際公告は私有化提案が正式に発効し、香港連合取引所で上場(chǎng)地位を取り消すと発表した。上場(chǎng)會(huì)社の私有化は、資本市場(chǎng)の操作モデルであり、一般的には持株株主が小株主の持ち株を全部買(mǎi)い戻し、最終的にはこの會(huì)社を取引所から撤退させます。

資料によると、私有化後、高所から見(jiàn)下ろす資本は百麗株持株株主となり、56.81%の株式を保有し、鼎暉投資は12.06%の株式を保有し、一部の管理層は知者創(chuàng)業(yè)持株プラットフォームを通じてその31.13%の株式を保有する。

百麗にとって、鼎暉はよく知られていません。百麗が初めて上場(chǎng)する前に、鼎暉は財(cái)務(wù)投資家としてモルガン?スタンレー傘下の2つのファンド會(huì)社と一緒に數(shù)千萬(wàn)香港元を出資して百麗を投資しました。2013年、鼎暉と百麗は共同で複數(shù)のアパレルブランドを持つ日本Baroqueグループを買(mǎi)収しました。後者は2016年に東京証券取引所に上場(chǎng)しました。

しかし、百麗の私有化プロセスでは、高所から見(jiàn)下ろすことがより重要な役割を果たしている。アジア最大のヘッジファンドとして、中略株の私有化に參加することは、資本を高所から見(jiàn)下ろす投資戦略の一つであり、これまでにも多くの上場(chǎng)企業(yè)の私有化に參加してきました。

あるアナリストは、「上記のケースとは違って、これまで參加していた私有化企業(yè)の持ち株比率と発言権はすべて管理チームの手に握られており、高所を見(jiàn)下ろす資本はより多くの參加者であり、百麗の私有化プロセスにおいて、高所を見(jiàn)下ろす資本は持株株主であり、より強(qiáng)い発言権を持っている」と指摘している。

では、高所から見(jiàn)下ろすのは百麗々の私有化の過(guò)程において、なぜ制御権を保留するのか？このようなやり方は資本にとって何を意味するのか？

資本選択が支配権を持つ問(wèn)題は、非常に重要な目的は「安內(nèi)」が「攘外」に有利であり、特に私有化初期段階では、集権が経営に有利であり、コミュニケーションコストを削減するとともに、紛爭(zhēng)の発生や負(fù)の影響を避けることであり、特に外部に大株主の自信を表明することができる。もちろん、これも後日の議価終了価格の確定に後手を殘している。北京の現(xiàn)地弁護(hù)士事務(wù)所の範(fàn)伯松氏は「中國(guó)経営新聞」の記者に対して語(yǔ)った。

また、「百麗の創(chuàng)始者は年を取っており、私有化を通じて退職の目標(biāo)を?qū)g現(xiàn)したいと考えています。継続経営者として、市場(chǎng)上の株式を高値で買(mǎi)い上げることは不可能です。このように、百麗子資産の高下を見(jiàn)據(jù)えた資本は二つの選択があり、新たな産業(yè)経営者を?qū)毪工毪ⅳ蓼郡献预樯蠄?chǎng)して取り決めます。」関係者は記者に語(yǔ)った。

明らかに、高所から見(jiàn)下ろす資本は後者を選択しています。これは高所から見(jiàn)下ろすのが百麗々の未來(lái)の転換ルートに対して早く洞察があります。百麗的問(wèn)題は産業(yè)內(nèi)部にあるのではなく、業(yè)務(wù)モデルの再構(gòu)築と新しいハイテク元素の導(dǎo)入にあります。

事実、これは高所から資本の創(chuàng)始者の張磊が百麗に私有化を完成した後の一回の中高層戦略シンポジウムの上の話から、手がかりを見(jiàn)抜くことができます。

キャッシュフローについては、張磊氏は「百麗は現(xiàn)在、年間6500萬(wàn)足の靴を販売しており、3500萬(wàn)件以上の服飾販売を加えて、売上高は400億元以上に達(dá)しており、EBITDA（稅利息減価償卻及び償卻前利益）は60億元余りである」と述べた。計(jì)算できる人は、一年に何十億円ものキャッシュフローがあることをよく知っています。

サプライチェーンについては、「百麗最上端の設(shè)計(jì)から、皮料の仕入れ、生産加工、運(yùn)送まで端末の小売まで配送して、女性靴の垂直統(tǒng)合を?qū)g現(xiàn)した全産業(yè)チェーンの參與とカバー、そして百麗は同時(shí)に十?dāng)?shù)個(gè)の異なる顧客群を運(yùn)営しています。価格の違うブランドは世界の女性靴企業(yè)の中で唯一無(wú)二です。」

店のネットの方面、張磊は百麗が女性の靴の13000數(shù)軒の店を持つと思って、運(yùn)動(dòng)靴の服の7000數(shù)軒の店はしかも全面的な自営、管理、コントロールを?qū)g現(xiàn)して、中國(guó)で甚だしきに至っては全世界ですべてトップクラスの小売ネットと言えるべきです。

ユーザーの規(guī)模は更に張磊が百麗未來(lái)価値の重要な次元を気に入っています。明らかにオンライン流量の取得コストに伴って高くなっています。流量の入り口はオンラインからラインの下に移動(dòng)しています。百麗の2萬(wàn)直営店のライン下の流量の入り口は特に貴重です。

「百麗の直営店は毎日600萬(wàn)人以上が入店しています。インターネットの概念によると、600萬(wàn)人のDAU（日活ユーザー數(shù)）です。これはインターネット企業(yè)の中で上位にランクされています。」張磊は表します。

これによって、資本機(jī)構(gòu)は市場(chǎng)と市場(chǎng)価値を二重に下落させた企業(yè)の未來(lái)に向けた価値評(píng)価を完成し、この自己主導(dǎo)の私有化に対して302億元近くの代価を払った。

位置

分割して再配置

周知のように、上場(chǎng)會(huì)社が私有化を選ぶ重要な原因は、推計(jì)値が低く、再融資に不利であることです。企業(yè)の評(píng)価を向上させるには、私有化後の企業(yè)は、業(yè)務(wù)の分割、統(tǒng)合、再配置を検討する必要があります。

一般的に、資本決定はある上場(chǎng)企業(yè)の私有化に參加すると同時(shí)に、しばしば再上場(chǎng)のビジネスモデルが決定され、さらには再上場(chǎng)の窓口期間はすでに心の中で數(shù)えられています。最短で最高のプレミアムで上場(chǎng)することは、最高の資金効率を意味するからです。ユダヤ人家族のために財(cái)産を管理していたカナダの弁護(hù)士クァン?クァンは記者に語(yǔ)った。

私有化後の百麗を高下から見(jiàn)下ろす。産業(yè)の動(dòng)向に詳しい張磊氏によると、「現(xiàn)在最も人気のある生態(tài)圏、最も人気のある製品は、UI（ユーザーインタフェース）＋UE（ユーザー體験）に最も核心的な関心を寄せている。百麗が持つ2萬(wàn)店以上の直営店は、最高のUI、UEに相當(dāng)する。百麗に必要なのは、新しい能力圏を構(gòu)築し、ハイテク技術(shù)を利用してエネルギーを與え、消費(fèi)者が欲しいサービスを提供することです。

明らかに、張磊がやるべきことは、一番いい製品、一番いいサービスを最適な時(shí)間、一番いい場(chǎng)面で消費(fèi)者に提供することです。この中で、百麗的産品とサービスを選択し、分解する必要があります。消費(fèi)者の製品に対する発見(jiàn)と觸達(dá)に対するデータ基盤(pán)を確立し、さらに運(yùn)営効率を向上させる必要があります。

高下から最終的にスポーツシューズの分野を突破口として選んだ。2013年に靴産業(yè)の分水嶺が現(xiàn)れた背景において、百麗女靴の市場(chǎng)占有率は急激に下がり、國(guó)內(nèi)市場(chǎng)の13%から2018年の6.4%に減少した。一方、スニーカーは高い成長(zhǎng)段階に入り、2014年から2018年までの複合成長(zhǎng)率は12%で、全體のシューズ市場(chǎng)の5%をはるかに上回っています。

具體的には百麗に行って、その國(guó)際業(yè)務(wù)線の滔々として、スポーツシューズの細(xì)分化分野で國(guó)內(nèi)第一位のシェアを持っています。2018年の小売額は375億元に達(dá)して、第二位の寶勝?lài)?guó)際より30%高くなりました。市場(chǎng)シェアは4.3ポイント高くなりました。加えて、20年のスポーツ製品の経営蓄積があります。

このような狀況の下で、位置を決める運(yùn)動(dòng)靴の服の滔博國(guó)際は高所から見(jiàn)下ろす資本になって百麗に対して業(yè)務(wù)の分解の重要な取っ手を行います。次は、大株主である上から見(jiàn)下ろす資本が必要なのは、ハイテク技術(shù)を使って、滔々としたエネルギーを賦課することである。

私たちは百麗を助けて自分を小売基礎(chǔ)サービスプロバイダにしたいです。溫度のある企業(yè)があります。この集中點(diǎn)で絶えず深く掘り下げていくと、消費(fèi)者の一番欲しいブランドになります。張磊は表します。小売基礎(chǔ)サービスプロバイダの位置づけは、當(dāng)然エネルギーの方向を指定している。

張磊の設(shè)計(jì)によれば、「百麗以上敵によって既存の、絶えず開(kāi)拓中の大データ能力を利用して、データと科學(xué)技術(shù)を消費(fèi)者の発見(jiàn)、觸達(dá)、サービスに十分に応用して、百麗第一線の販売店員から本部まで科學(xué)技術(shù)で接続します。運(yùn)営面でも百麗に協(xié)力してデータと科學(xué)技術(shù)を基礎(chǔ)とした管理、意思決定、分析システムを構(gòu)築し、運(yùn)営効率をさらに向上させます。」

C 2 Mモードを一番作りたいと考えられている百麗は、新しいデザイン、生産、販売モデルを試し始めました。しかし、このパターンは後3ヶ月の変化に対応できません。

今のやり方はまだ計(jì)畫(huà)の総量によって先に100個(gè)のSKUを開(kāi)発して、殘りは毎週推計(jì)して、潮流の傾向を捕らえてから設(shè)計(jì)して、小ロットで生産して測(cè)って計(jì)算した後に、反応の平らな製品を取り除いて、次に再び設(shè)計(jì)して、このように繰り返します。百麗グループの副総裁である百麗ブランドの社長(zhǎng)である胡兵は、メディアに対して百麗の現(xiàn)在の反復(fù)化思想を語(yǔ)っていた。

百麗國(guó)際執(zhí)行役員の李良氏も「全プロセス化されたデータ改造」のモデルを提出しました。つまりデータ化されたツールバッグを提供して、店舗により自分に適したサービスパターンを見(jiàn)つけさせます。李良氏によれば、「このやり方はインターネット業(yè)界の『中心化に行く』というロジックに通じている。多くの具體的なやり方はRFID（電子タグ）技術(shù)を利用して靴にスマートチップを備えています。頻度、時(shí)間などのデータを試著して顧客の好みを監(jiān)視し、反復(fù)的な試みの中でもあります。

このような操作こそ、分割後の膨大な努力が輝かしい業(yè)績(jī)をもたらし、資産価値も著しく向上しました。

2019年10月10日、百麗國(guó)際線から分離した滔搏國(guó)際ホールディングス有限公司は正式に香港交易所に上陸し、株価8.5香港元の平価で取引を開(kāi)始し、市場(chǎng)価値は527億香港元に達(dá)した。すぐさま、滔と戦う國(guó)際は8.7%膨張して、総市は571億香港元に達(dá)します。

また、株式募集書(shū)によると、2017～2019年度の収入はそれぞれ216.903億元、265.499億元、325.644億元で、過(guò)去2年度の伸びはそれぞれ22.4%と22.7%であった。同期間內(nèi)に、國(guó)際の調(diào)整された年度利益はそれぞれ15.38億元、18.10億元、22.37億元である。

リスク

機(jī)會(huì)とリスクが共存する

再上場(chǎng)後の滔々とした國(guó)際は百麗の華麗なターンを完成した。

公開(kāi)データによると、滔々と國(guó)際的な小売ネットワークは中國(guó)の30の省レベル行政機(jī)関268都市に分布する8372の直営店と、その下流小売店が経営する1957の店舗を含む。15.9%のシェアを合わせると、國(guó)內(nèi)最大のスニーカー小売業(yè)者となっている。

高所から見(jiàn)下ろす資本の百麗に対する一連の操作は、資本が実業(yè)の入り口である「野蠻人」に対する見(jiàn)方を変えました。特にハイテクで百麗を賦與し、短期間で再上場(chǎng)することを助けて、さらに高所から資本を見(jiàn)下ろす業(yè)績(jī)が輝かしいものを殘しました。

しかし、極短期間で完成した私有化と上場(chǎng)操作は、資金チェーン上のリスクを埋めるかどうか、特に現(xiàn)在の経済環(huán)境下で、再上場(chǎng)後の百麗事業(yè)撤退後も持続可能な発展が実現(xiàn)できるかどうかが注目されています。

公開(kāi)情報(bào)によると、今回のIPO所得の純額は70%を超えて債務(wù)の返済に使われる。同時(shí)に、株式募集書(shū)によると、同社の資産負(fù)債率は2016年の59.8%から2019年の88%に増加し、主に短期借入金が大幅に増加したためである。2019年9月までに、滔博の短期借入金はすでに20億元ぐらいまで増加しました。加重平均年利率は4.5%です。2020年度第1四半期の貸借対照率は84.2%まで低下したが、依然として高い負(fù)債水準(zhǔn)にあり、將來(lái)の健康にもかかわる。

それだけでなく、資本にとっては香港証券取引所のロック期間は非常に短いです。一般的には、マザーボード株のロック期間は6ヶ月しかないです。つまり、6ヶ月以?xún)?nèi)に株式を売卻したり、株式を売卻したりして、コントロールを失うことは許されない行為です。同時(shí)に上場(chǎng)12ヶ月以?xún)?nèi)の株の質(zhì)権設(shè)定については公告が必要です。

つまり、一年後、資本選択が高位から退去した後、滔々とした國(guó)際は経営面からの長(zhǎng)期的命題に直面しています。つまり、ブランド依存、激しい市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)及び閉店の困難にどう直面するかということです。

株式募集書(shū)のデータによると、2019年5月31日までの3ヶ月間（2020年度第1四半期）に、店舗數(shù)268店舗を閉鎖し、新規(guī)開(kāi)店店は139店舗のみとなり、店舗數(shù)は129店舗減少した。そのすべての直営店も2018年同期の8589店から8214店に転落しました。

また、ナイキとアディダスは飛ぶような主力ブランドであり、2017年から2019年までは毎年87%を超える?yún)毪素暙I(xiàn)しており、中國(guó)での業(yè)績(jī)表現(xiàn)は、猛烈な収入に直接影響することを意味しています。

しかし、上記の問(wèn)題について、范伯松氏は記者に、一年後に資本が完全に撤退するとは限らないと語(yǔ)った。

資本の利益を最大化するために、彼らは徐々に撤退するかもしれないと推測(cè)しています。注意が必要なのは、一部の管理層が知的所有権プラットフォームを通じて31.13%の株式を保有していることです。経営陣にとっては、二重の身分であり、株主であり経営者でもあり、経営者（労働者）でもあり、企業(yè)を管理し、力を強(qiáng)化してきた。株主レベルでは、第一に、持ち株プラットフォームの內(nèi)部管理をしっかりと行う。第二に、資本の退出過(guò)程における関連會(huì)社の支配権の事前案と実施をしっかりと行う。株主會(huì)の三者はしっかりと団結(jié)して、それぞれ所長(zhǎng)を発揮すべきです。

観察する

資本価値と実體価値の相乗

これまで実體経済の発展には資本の助成が必要であるが、資本短期目標(biāo)が企業(yè)の長(zhǎng)期発展にもたらす?jié)撛诘膜圣辚攻摔庾⒁猡筏胜堡欷肖胜椁胜ぁ￥长欷仙蠄?chǎng)會(huì)社の管理に求められている目標(biāo)であり、即ち株主価値と會(huì)社の長(zhǎng)期戦略的発展を最大化する関係である。

具體的には、資本が追求している価値は、確かに実體経済が追求している価値とは大きな違いがあり、資本は短期的な操作によって最大化の収益を?qū)g現(xiàn)したいので、資産データの包裝や主要な矛盾を把握することにも優(yōu)れています。実體企業(yè)にとって、発展は持続可能なチェーンであり、どんなリスクの暴走も企業(yè)の発展に長(zhǎng)期的な潛在的な危険を埋めることができる。

百麗事判例では、資本家としての高所から見(jiàn)た資本が産業(yè)の未來(lái)発展に特有の予判力と展望力を示し、ハイテク資源をリンクさせる能力を発揮し、國(guó)內(nèi)のスポーツシューズウエア分野でトップの地位にある渾身の國(guó)際を創(chuàng)りました。これは資本価値と実體価値の協(xié)同実現(xiàn)の典型的なケースと言える。

では、どうやって現(xiàn)実の経済生活の中でこのような相乗価値を創(chuàng)造するのか？

これに対し、北京銀杉科創(chuàng)投資管理センターの張偉明パートナーは記者団に対し、「既存の資産と業(yè)務(wù)を統(tǒng)合することによって、その中の優(yōu)良資産を重點(diǎn)的に育成し、科學(xué)技術(shù)化、デジタル化賦能を再上場(chǎng)し、市場(chǎng)価値を高め、利益を得ることは、資産市場(chǎng)の一般的な手法であるが、実踐するのは容易ではない。まず、投資先機(jī)関は標(biāo)的のある業(yè)界に対して深い理解を持って、産業(yè)の目で投資の標(biāo)的を見(jiàn)て、発展戦略と資本計(jì)畫(huà)を制定します。

第二に、実用的な操作は、顧客、投資家、チャネル、科學(xué)技術(shù)などの様々な資源を統(tǒng)合して最適化し、新たな価値を創(chuàng)造することに相當(dāng)します。最後に、適切な時(shí)間ウィンドウで、優(yōu)れた仲介機(jī)構(gòu)を通じて、上場(chǎng)計(jì)畫(huà)とその他の手段を再起動(dòng)し、最大化の付加価値を?qū)g現(xiàn)し、順調(diào)に発売します。

張偉明氏によると、「このプロセス全體は投資者に対して高い要求を持っています。資本などを見(jiàn)下ろす機(jī)構(gòu)だけがこのような困難な任務(wù)を達(dá)成することができます。」

実際には、偉大なGEもこのような過(guò)程で機(jī)會(huì)を失いました。ウェルチは當(dāng)時(shí)GEが作った20年の時(shí)価総額が光り輝いた後、過(guò)度の「株主価値の最大化」と市場(chǎng)価値管理によって企業(yè)に深刻な內(nèi)傷を殘しました。だから、ウェルチの時(shí)代以降、GEは會(huì)社の業(yè)務(wù)で突破したいです。しかし、結(jié)果はどうなりますか？

「GEは一番儲(chǔ)かるGE Capitalを売って、GEデジタルに変えました。しかし、その職場(chǎng)でも技術(shù)でも伝統(tǒng)的なものです。結(jié)局、現(xiàn)在の市場(chǎng)価値は元の市場(chǎng)価値の約20%だけを占めて、連続してCEOを交換します。北京大學(xué)の光華管理學(xué)院教授の武常岐さんは、GEのモデルチェンジが直面している苦境をこう述べています。

したがって、企業(yè)の発展にとって、戦略的判斷は非常に重要であり、一方では企業(yè)は資本のサポートが必要であるが、一方では経済発展の必要性に伴って、資本もますます「野蠻人」のイメージから脫卻する必要があります。つまり、単なる利益ではなく、実體経済の発展に本當(dāng)に力を入れなければなりません。

張偉明が言ったように、「優(yōu)秀な投資機(jī)構(gòu)は市場(chǎng)のカバーだけでなく、企業(yè)にエネルギーを與え、企業(yè)の生態(tài)環(huán)境を改善し、最終的には地域産業(yè)構(gòu)造、企業(yè)構(gòu)造と資本構(gòu)造を最適化する目的を達(dá)成する」ということです。