紡織服裝：服裝消費逐月改善 關注傳統銷售旺季表現

　　一、重要的民生產業

　　雖然日常消費品的品類已極大豐富，服裝及其他紡織品的支出仍為我國居民消費支出結構中的重要部分，紡織服裝行業在居民的生活中起到了舉足輕重的作用。從我國紡織服裝產業歷史發展的角度看，服裝產業為國內消費者提供服飾需求，并為國家創造大量外匯，支持了我國的經濟建設。經數十年發展，我國已成為服裝大國，卻并非服裝強國，服裝產業問題眾多，引起了服裝產業停滯衰退。此時，我國政府提出了供給側改革、三品戰略等一系列政策措施，從國家層面促進消費品工業的發展。此外，紡織服裝行業作為傳統的勞動密集型行業，對國家和地區的勞動就業具有拉動作用。由此可見，服裝在經濟建設中具有重要作用。

　　至今A股上市家數共83家，其中紡織制造子板塊有30家，服裝家紡子版塊有53家。中國紡織服裝企業比例近年來有所提升，但總體較低，2018年約0.2%。國內紡服類上市公司與美國、日本情況基本一致，公司數量較少、市值規模較低。A股加快國際化進程，消費龍頭為重要配置方向。目前紡織服裝行業共有2家公司(森馬服飾、海瀾之家)成為MSCI成分股，均為大盤股。比音勒芬納入納入富時羅素指數。截至10月25日，北上資金共配置31家。

　　二、紡織制造板塊盈利水平隨匯率變化明顯

　　紡織服裝行業2013年起收入增緩慢增長，凈利潤增速逐年下降。因終端需求疲軟，服裝家紡板塊業績分化。2018年人民幣匯率大幅貶值，紡織制造板塊盈利水平較優。雖然出口回暖、海外及新疆新增成本較低產能陸續釋放等利好因素，但由于中美貿易摩擦的不確定性較強，出口關稅持續增加，紡織制造公司業績短期內承壓，疊加人民幣匯率自19年以來較18年底略有升值，紡織制造子板塊19年第一季度收入、凈利潤、扣非凈利潤分別為237.85、17.10、8.49億元，同比增速13.49%、48.35%、9.99%;紡織制造子板塊19年第二季度收入、凈利潤、扣非凈利潤分別為259.59、21.18、18.54億元，同比增速1.57%、0.49%、10.54%。

　　三、企業對三季度運行信心仍強

　　社會消費品零售增長趨緩背景下，紡織服裝景氣度平穩。高端消費復蘇、大眾消費企穩。二季度紡織行業景氣有所下降，企業對三季度運行信心仍強。中國紡織工業聯合會為了跟蹤研究我國紡織企業景氣變化情況，了解企業經營管理者對行業和本企業發展的信心，開展了紡織企業經營管理者調查問卷活動。根據第三十七期調查問卷數據測算，紡織行業總體景氣指數有所下降，企業對三季度信心仍強。2019年二季度紡織行業景氣指數52.0，較2019年一季度行業景氣指數下降3個點，預期2019年三季度紡織行業景氣指數為57.5，高于本期景氣指數，顯示企業對下三季度行業生產信心較強。

　　四、子行業發展周期進程不同

　　行業整體規模持續增長，子行業發展周期進程不同。戶外鞋服行業處于導入期，當需求出現持續增長或爆發性臨界點，且企業初期投入運營管理合理可持續時，可能會出現高速增長。內衣、童裝行業處在成長期，國內品牌企業較少，分散度較高，競爭較為激烈。高端女裝行業和家紡行業目前處于向成熟期過渡階段，品牌定位、布局細分市場達到協同效應，可能是行業增長新契機。運動戶外行業、鞋類、男裝行業、品牌休閑服飾行業目前已處于成熟期，產品銷售量增長緩慢，產品利潤不斷壓縮，市場競爭異常激烈，行業內品牌眾多。當企業進行市場戰略調整，行業整合和產業結構將延長企業成熟期，或使子品牌的產品生命周期實現新一輪循環。

　　五、投資建議

　　截至10月25日，紡織服裝行業一年滾動市盈率為23.38倍，低于2005年以來的歷史均值(31.32)。年初以來，A股市場投資情緒高漲，但紡服板塊漲幅有限，處于申萬28個子行業中第24位。重點關注三類個股：1、低估值、高股息率、有業績支撐個股，從個股來看，篩選出的近3年現金分紅比例高于20%、近3年收入和凈利潤CAGR為正、市值大于50、估值小于50倍的個股，我們認為海瀾之家、森馬服飾、百隆東方、羅萊生活、太平鳥、華孚時尚、歌力思、富安娜、比音勒芬、開潤股份具有較高的投資價值，防御能力較強。2、高景氣賽道，存在一定行業紅利的個股，中國各子領域規模處于持續增長過程，但增速有所趨緩，未來童裝、運動服裝行業處于高景氣賽道，如森馬服飾、比音勒芬。3、行業增速放緩、細分行業龍頭壁壘增強、競爭優勢提升，如大眾休閑的海瀾之家、新模式的開潤股份。

　　我們繼續推薦森馬服飾、海瀾之家、比音勒芬、開潤股份。

　　六、個股分析

　　海瀾之家

　　多品牌矩陣發展可期

　　在主品牌海瀾之家14-18年CAGR為10.59%，穩定增長的同時，積極培育多個子品牌，包括黑鯨HLA Jeans、AEX、OVV等，覆蓋除大眾男裝外的女裝、商務裝、童裝、輕奢品類、家居館等。公司目前已有近3500家門店上線了全渠道零售系統，實現線上下單、就近門店發貨的模式，深化探索線上線下聯動的O2O模式。目前公司的海外門店覆蓋馬來西亞、泰國、新加坡、越南等國家，未來有望進一步深入至印尼、菲律賓等市場。門店地址多分布在優衣庫、H&M等品牌附近。海外市場的拓展，提高品牌知名度的同時，也擴展了公司的盈利方向。

　　比音勒芬

　　維持內生高增長

　　公司堅持高端品牌的服飾定位，零售渠道偏高端。公司擁有雙品牌，比音勒芬品牌定位于高爾夫服飾市場，目標消費群體為高爾夫愛好者及認同高爾夫文化的中高端收入消費人群。新品牌威尼斯是唯一定位度假旅游服飾的品牌，為我國中產階級人群一站式解決出游服裝需求。通過清晰的產品定位、獨特的產品風格、雙品牌多層次的產品覆蓋策略，比音勒芬擁有高用戶粘性、高忠誠度的消費群體。在渠道方面，公司注重精品店和大型體驗店等高端渠道的打造，并持續優化渠道結構和店鋪網絡布局，有效提升單店銷售業績。