四季度消費低于預期 紡織服裝行業看好并購與轉型

　　服裝行業15年單Q4終端零售數據低于預期，預計主要受暖冬天氣擾動。Q4限額以上紡織服裝批零總額同比增長7.5%，與Q3增速相近。但百家/50家大型零售企業服裝類零售額數據均在11、12月間出現加速下滑，百家數據下滑5%與7.7%，50家數據下滑3.6%與7.8%。這與我們跟蹤的服裝公司草根數據趨勢上較為吻合。我們預計核心影響因素是暖冬天氣，居民實際購買力并未顯著下滑。紡織服裝行業整體緩慢復蘇中，斜率低且有波折。

　　年報業績預計延續分化，休閑龍頭增長較好，男裝逐步復蘇中。根據我們預計的三季報業績情況，分子行業看：1)平價男裝龍頭海瀾之家4Q 終端同比增速預計放緩，商務男裝則延續復蘇趨勢，有望是下一個困境反轉的品類;2)休閑服飾繼續分化，整體向好大趨勢不變，龍頭森馬休閑服冬季增速預計整體保持正常，批發模式受影響相對較小;3)戶外用品行業增速較往年放緩，期待大眾的戶外運動參與度提升驅動行業拐點出現;4)高端女裝以百貨渠道為主，未見明顯改觀;5)家紡行業穩健增長，龍頭公司也在積極探索大家居及服務業等新領域;6)男鞋行業弱復蘇，龍頭奧康受益于收入恢復與減值轉回;7)紡織制造呈現向好趨勢，人民幣貶值預期有利于龍頭，已有海外產能布局的公司也將受益于TPP.

　　我們預計紡織服裝行業重點公司2015年報業績情況如下，仍有部分品種超預期：

　　1) 增速高于20%的公司有11個：跨境通，上海家化，華孚色紡，奧康國際，搜于特，健盛集團，美盛文化，雅戈爾，海瀾之家;森馬服飾，美欣達;

　　2) 增速在0-20%之間的公司有8個：羅萊家紡，富安娜，際華集團，夢潔家紡，三夫戶外，九牧王，貴人鳥，潯興股份;

　　3) 增速低于0的公司有11個：七匹狼，探路者，報喜鳥，大楊創世，魯泰，百隆東方，嘉欣絲綢，朗姿股份，卡奴迪路，華斯股份，嘉麟杰.

　　投資建議：16年是紡織服裝行業并購大年，看好有外延預期、以及轉型方向好+與大股東訴求一致的彈性標的。推薦標的：1)積極轉型標的：七匹狼、商贏環球、探路者、華斯股份;2)確定性高成長標的：跨境通;3)小市值彈性標的：美欣達，卡奴迪路4)超跌的價值白馬：海瀾之家、森馬服飾.

　　華孚色紡：定增22億擴產越南、新疆，產能布局調整

　　華孚色紡 002042

　　研究機構：光大證券分析師：李婕撰寫日期：2015-12-25

　　公司三季報預計全年凈利同比增80%~120%。我們判斷：1)公司業績持續改善，棉價逐步企穩有利于毛利率改善;2)進一步利用新疆地區稅收等政策優惠、擴大規模效應，7月公告簽訂阿克蘇華孚恒天色紡工業園100萬錠色紡紗及6萬噸棉花染色項目投資協議，新疆成未來產能重點擴張區域。同時隨著新疆產能規模擴大，項目建設期和完工后均享受一定政府補貼，非主營收入規模逐步提升、增厚業績;3)增資越南子公司、建設越南色紡紗生產基地，越南產能擴張將受益TPP協議進一步實施帶來的關稅優惠;4)主業基礎上拓展業務發展空間，5億元設立網鏈投資發展供應鏈業務、擬接入垂直整合服飾電商平臺，預計供應鏈平臺將于2016年一季度落地;5)1:9杠桿的員工持股計劃成本11.47元，鎖定期2015.6.30-2016.6.29.

　　公司目前市值106億，繼續看好公司未來產能的逐步釋放和供應鏈新業務的推進，調整15-17年EPS分別為0.42、0.48、0.55元，定增完成后股本增加將攤薄EPS，維持“買入”評級。

　　風險提示：產能建設項目推進不及預期、供應鏈新業務推進不及預期。

　　海瀾之家：布局智能化物流倉庫，看好全年業績超預期增長

　　海瀾之家 600398

　　研究機構：太平洋分析師：程曉東，劉麗撰寫日期：2015-10-23

　　事件：2015年前三季度公司實現營業收入113.25億元，同比增長39.04%;實現利潤總額30.44億元，同比增長42.33%;實現歸屬母公司凈利潤22.90億元，同比增長41.95%。實現每股收益0.51元。

　　其中，2015年Q3實現營業收入33.92億元，同比增長37.79%;實現歸屬母公司凈利潤6.24億元，同比增長61.91%。

　　海瀾之家與百衣百順增速超預期：2015年前三季度，海瀾之家品牌實現收入約92億元，同比增長42%;百衣百順品牌實現收入約2.5億元，同比增長183%;圣凱諾實現收入約13億元，同比下降4%。電商業務實現收入約3.7億元，同比增長110%，預計電商業務全年有望完成8億元的銷售計劃。

　　保毛利，控費用：受到產品結構調整的影響，毛利率略降：前三季度綜合毛利率為39.82%，環比降1.6個百分點，同比降0.09個百分點。費用控制力度較強：期間費用率為12.85%，環比降0.98個百分點，同比降1.22個百分點。其中銷售費用率為7.75%，環比降1.68個百分點，同比升0.28個百分點，主要是由于廣告費、人員工資、直營店租金隨銷售規模擴大而增長所致，管理費用率為5.84個百分點，環比升0.62個百分點，同比降1.55個百分點，財務費用率為-0.73個百分點，環比升0.08個百分點，同比升0.06個百分點。

　　渠道擴張，同店銷售金額保持高增長：截止至9月30日，海瀾之家門店數量為3450家，較年初增加了100家，百依百順門店數量為家，較年初增加40家。從零售終端銷售金額來看，前三季度同店增長為23%。

　　秋冬季備貨導致存貨水平維持高位：截止至9月30日，公司存貨金額為89.77億元，較年初的60.86億元增加47.50%，存貨增長的原因在于秋冬季備貨。其中海瀾之家存貨金額大約80億元，百衣百順約為4億元，圣凱諾約為萬。

　　智能化物流倉庫建設項目：公司為滿足營銷網絡擴張需求，提高物流效率，進一步增強公司市場競爭力，擬投建“智能化物流倉庫建設項目”。總投資金額13.07億元，項目地點位于江陰市海瀾之家華士工業園，土地面積約為177畝，計劃建設六個智能化倉庫，總建筑面積47.3萬平方米，購置各類設備2318臺套。項目滿負荷運營后將具備15，000萬件/年的物流周轉能力。該項目擬在2年內完成建設投資投入，投產后3年內完成全部流動資金投入。正常年可實現收益36，000萬元，稅后內部收益率9.57%。

　　投資建議：結合最新公布的三季報情況，上調公司15-17年每股收益分別為0.74元、1.00元、1.45元，按照10月20日收盤價15.73元計算，對應的市盈率分別為21倍、15.73倍、10.84倍。估值水平在品牌服飾版塊內較低，略高于員工持股價格15.2元。考慮到公司市值較大，股價彈性較小，可長線布局，給予“買入”評級。

　　森馬服飾：榮光再現，更勝以往

　　森馬服飾 002563

　　研究機構：元大證券分析師：劉珮昀撰寫日期：2016-01-05

　　本中心初次將森馬納入研究范圍，給予買入評級，目標價人民幣15元，系根據26倍2016年預估每股收益推算而得，隱含21%上漲空間。我們看好森馬的原因在于其在休閑與兒童服飾市場均具領先地位，且盈利能見度日益提升。我們預估下列因素有望帶動森馬估值提升：1)該公司休閑服飾品牌已重拾營運增長歩伐，2015-17年預估年復合增長率達15.0%;2)森馬的兒童服飾品牌BAlabala將保持領先地位，2015-17年預估年復合增長率達16.5%;3)公司具備絕佳優勢，有望受益于電子商務風潮。毛利較高的兒童服飾業務貢獻提高，預計可帶動毛利率擴增。

　　森馬品牌榮光再現：身為中國領先休閑服飾品牌，森馬營運歷經2012-14年庫存過剩的問題后恢復動能，2015年上半年起重拾營運增長歩伐。研究中心預估隨著Semir品牌據點擴張，其營收年復合增長率可從2012-14年的0.2%攀升至2015-17年的15.0%。

　　Balabala品牌持續帶動增長：盡管市場結構分散，Balabala的市占率仍由2010年的1.9%增長至2014年的3.6%。我們認為憑借以下競爭優勢，Balabala將可維持其領先地位：1)銷售網絡覆蓋廣/遍布全國;2)品牌享有良好聲譽;3)產品質量可靠，采取“平價超值”的定價策略。

　　電子商務實力堅強：森馬2014年在線銷售額同比增長82.8%至約人民幣9.4億元，領先同業，占其總營收11.5%。森馬具備絕佳優勢，有望受益于O2O風潮，系因該公司：1)早期即已跨進電子商務;2)開發自有在線品牌，防阻網絡/實體銷售侵蝕效應;3)收購韓國電商ISE股權以擴展跨境電商市場。