有關股市正處于泡沫之中的傳聞甚囂塵上

　　近來有關股市正處于泡沫之中的傳聞看起來不僅僅是一個傳聞。

　　至少這是最近剛剛發布的一個針對市場泡沫可預測性的調查研究得出的結論。與之前的研究截然不同的是，這個最新研究得出了“有時候人們可以有點把握地稱之為泡沫”結論，而以往的研究不斷地指出泡沫不可能被提前確定。

　　這份最新發布的研究報告的標題是“法瑪泡沫”，由哈佛商學院金融及銀行學教授羅賓-格林伍德、哈佛大學經濟學教授安德雷-什雷菲以及哈佛大學博士生游陽所著。據悉，格林伍德還是行為金融和金融穩定性研究項目主席。

　　在嚴格分析泡沫的過程中，重要的第一步是準確地定義泡沫是什么。研究人員們指出價格大幅上漲不是泡沫產生的唯一特點，因為并非所有的價格大幅上漲都招致泡沫。類似地，價格大幅下跌也不意味著此前的上漲是泡沫。

　　這份新研究將一個泡沫定義為在兩年時間里價格增加了至少100%，而之后的兩年時間里價格跌了至少40%。大多數人認同任何滿足上述條件的市場都構成了一個泡沫。例如，20世紀90年代末和21世紀初納斯達克綜合指數都符合這些條件。

　　研究人員的定義的一個推論是，當這個定義被應用到整個市場，美國歷史上很少時候的市場可以被視為泡沫。甚至2008年結束的房市繁榮也不能被視為泡沫。自1928年以來，僅發生了兩次泡沫，一次是1929年達到鼎盛時期的泡沫，另一次是21世紀初的互聯網泡沫。

　　樣本較少使得任何結論都幾乎不可能有統計學意義。為了克服這點，研究人員們將他們的定義運用到各個行業，從而找到了自1928年以來發生的21個泡沫樣本。最近的一個發生在煤礦行業，該泡沫于2008年年中達到頂峰水平，之后該行業遭受了74%的虧損。

　　研究標題引用的琺瑪指的是芝加哥大學著名的金融學教授——諾貝爾獎得主琺瑪，他曾表示當被定義為“非理性的暗示著之后價格可能暴跌的價格暴漲”時，泡沫并不存在。他還指出，價格大幅上漲后的平均回報不會明顯低于往年平均水平。

　　哈佛大學研究人員們同意這樣的觀點。他們承認，在價格漲了至少100%后，市場之后兩年的平均回報不會明顯不同于其他時候的。但是他們的研究關注了一些不同的點——發生崩盤的幾率以及統計學可預測性。1928年以來，“某個行業在兩年時間內漲了至少100%”的情況發生了40次，而之后兩年時間跌了超過40%的情況發生了21次，占比53%。

　　在近一半的價格暴漲情況后，價格仍繼續上漲。將這些繼續上漲的漲幅與之后的跌幅進行加總平均，價格上漲后的收益率也沒有尤其高出正常水平。暴跌發生的幾率大于50%，這仍是一條有價值的信息。這個幾率比人們對隨機發生的暴跌的預期率還高。鑒于此，哈佛大學研究人員們認為琺瑪對泡沫的分析是錯誤的。

　　研究人員們發現那些最有可能導致崩盤的價格大幅上漲情況和波動性增加、之后一年發行股票的公司的比例增加、新企業價格不成比例上漲、價格上漲速度加快以及高于平均值的市盈率有關。

　　根據最新研究報告如何看待目前的市場?它甚至不會接近于滿足他們提出的泡沫產生條件的第一個。在接受采訪時，格林伍德指出過去兩年沒有產業漲了100%。整個市場的兩年收益率僅為19.2%。

　　研究人員還確定了其他哪些指示器呢?格林伍德強調稱，除非價格上漲條件得到滿足，否則其他指示器不會產生作用。但是盡管如此，仍值得一提的是它們中許多現在還不是危險警告。例如，近幾個月市場波動性一直減少，而不是增加。發行新股的企業的占比也低于歷史平均水平。

　　鑒于此，為何人們普遍在討論泡沫?耶魯大學金融學教授威爾-戈茲曼認為這和投資者們時不時發出泡沫暗示有關。當他們宣稱我們處于泡沫中時，他們就開始超越了預測預期將下滑的情況，同時暗示那些在低迷期虧損的人們將得到自己應得的。注意，大家不能從哈佛大學的研究報告中得出“股市在未來一年不會遭遇大幅下跌情況”結論。事實上，格林伍德曾指出市場估值看起來還沒有伸展開來。但是允許熊市存在的可能性并不等同于我們處于泡沫中。

　　至少在這一層面，投資者們還能夠輕松地呼吸。

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