成本與通脹壓力大 下半年紡服行業增速將放緩

　　紡織服裝行業 2011 上半年的出口和內銷零售增速均保持較高增長，但我們預計在今年下半年充滿不確定性的行業環境下，即成本高波動大、通脹壓力較大，紡織服裝內銷的增速已出現放緩趨勢。5 月紡織服裝出口額增速為23.8%，預計全年出口增速將回落至15-20%的區間;5 月內銷紡織品服裝的零售額增速為21.8%，預計全年內銷零售增速將回落至20%以內。今年的行業環境充滿了不確定性，體現在成本高波動大、通脹壓力較大。市場擔心：棉價的暴漲暴跌可能會對有高價庫存棉花的紡織生產企業的毛利率有擠壓;而通脹持續時間長，可能會對服裝零售終端銷量有一定的抑制作用。

　　投資思路：看好有定價權的行業龍頭，抗風險能力強。有定價權的公司才能抵御外部環境不確定性所帶來的風險。我們認為，2010 年市場關注的是企業的成長性，看重市場空間，2011 年市場更關注的是企業的穩健性，看重盈利質量。在充滿了不確定性的行業環境下，大浪淘沙，有定價權的企業才能夠生存。巴菲特說：“對商業企業進行評估最重要的一個因素就是定價權。”所謂定價權，就是指對產品價格制定擁有主動權，若改變產品定價不會對需求有負面影響。紡織制造板塊，有定價權的企業才能保持毛利率穩定;服裝零售板塊，有定價權的企業才能抵御通脹壓力。

　　紡織制造板塊尋找掌握“微笑曲線”兩端的“沙漠之花”。品牌零售板塊考慮競爭格局和消費者需求，看好商務男裝和家紡。我們認為，紡織制造企業的定價權來自“微笑曲線”兩端，一手掌握資源和信息、一手掌握客戶和市場，且本身擁有核心技術和豐富經驗的企業。例如，魯泰A 和華孚色紡，是紡織行業中有頑強生命力的“沙漠之花”，多年來保持毛利率較穩定，企業規模不斷擴大。在品牌零售板塊，大家擔心通脹所引發的“擠出效應”對消費品的銷量有抑制作用。我們認為，品牌強勢度決定了品牌是否擁有定價權，中高端男裝和家紡品牌在國內知名度較高，競爭格局處于偏藍海區域。從盈利驅動因素分析，業績增長來自于提價或者跑量。中高端男裝、家紡單價較高，企業盈利結果對提價帶來的毛利率增長更敏感。從消費者的結構看，80 后大軍進入職場帶來西服的新需求、新要求，人口結構使得西裝需求在未來5-10 年都保持較快增長。中國男裝品牌經歷了簡單的渠道擴張后，正在向上提升品牌力，“老樹新芽”的代表：七匹狼收購肯納服飾，涉足奢侈品代理;報喜鳥高瞻遠矚，培育眾多小品牌。

　　今年下半年我們的選股邏輯：成長性確定 +抗風險能力強 +估值水平較低。我們認為，業績增長仍是我們的首選條件;不確定的外部環境壓力使得抗風險能力顯得尤為重要，直接關系到業績的可靠性和持續性;在流動性不夠充分的情況下，依然看好低估值優勢。成長性方面，我們關注2011 年秋冬訂貨會增長情況和門店擴張情況;抗風險能力方面，我們關注企業的存貨和應收賬款周轉率、經營性現金流情況;從估值角度，目前行業平均估值在2011 年動態市盈率23 倍左右，戶外和家紡估值較高，大于30 倍，休閑服和男裝估值在20-25 倍左右，面料輔料估值在11-15 倍。綜合上述選股邏輯，我們挑選標的：看好報喜鳥(002154)、七匹狼(002029)、魯泰A(000726)三支，羅萊家紡[74.48 -1.77%](002293)可待估值水平回落后長期持有。