森馬露疲態：房租和人工成本壓力大

　　今年上半年，森馬服飾營收和凈利雙雙下滑。公司實現營收25.11億元，同比減少16.54%;實現凈利潤2.48億元，同比減少43.22%。這是繼今年一季度業績下滑后公司凈利潤再度下降。

　　2011年3月上市前，輕資產和代理模式曾是這家服裝企業的先天優勢，也是公司得以快速成長的法寶，但目前這一模式正在顯露弊端，加上成本上漲和品牌升級滯后的雙重壓力，上市后的森馬服飾正遭遇成長路上的“滑鐵盧”。

　　代理制模式之弊

　　森馬服飾2011年3月上市時，就受到頗多爭議。一名分析師當時表示，森馬服飾作為一個經營服裝的傳統零售商，總股本高達6.7億股，成長性有限，不該在中小板上市。但森馬服飾最終以45倍的發行市盈率和67元的發行價登陸中小板。

　　這家公司上市后即顯露疲態。其上市首日股價就破發，之后一路下跌，今年8月30日，股價已跌至21.39元，創下歷史新低。與上市當天創下的64.58元最高股價相比，上市近一年半，股價已大跌逾六成。

　　股價創下新低背后，公司今年上半年的業績也連續兩個季度下滑。究其原因，除服裝行業整體處境不佳外，還與森馬服飾盈利模式相關。

　　不同于傳統服裝制作企業的重資產模式，經營大眾休閑服飾品牌的森馬服飾實行代理制，公司沒有工廠，產品生產全部外包，這一輕資產經營模式一直是森馬服飾的先天優勢。

　　截至2011年底，公司店鋪數量達到7000余家，其中直營店占7%~8%，約500家;加盟店約6500家。

　　森馬服飾多年來正是靠著復制能力較強的代理制快速擴張。但規模擴大后，該模式的弊端也開始顯現。

　　一方面，為抓住終端渠道，作為品牌商的森馬需要給渠道商種種優惠條件，這些都會侵蝕其利潤。北京西單森馬專賣店一名工作人員對記者透露，有的渠道商身價過億，日子過得比做品牌的還好，“渠道商控制品牌商，或者至少和品牌商是平等的，(后者)怎么能有超額利潤。”

　　另一方面，加盟商或代理商的加入使得中間成本過高。一個明顯的對比是，國外快時尚成熟企業如西班牙的ZARA和日本的優衣庫等都采取直營店模式，而森馬和美邦等國內快時尚服飾企業大都采取直營與加盟相結合的模式，甚至還有代理環節。

　　這使得加盟商、代理商與企業之間無法形成有利于庫存控制的機制，造成庫存大，賬期長的問題。截至上半年，森馬存貨就達到14.73億元，比去年同期高出近三成，環比也增長10%。存貨營收比和存貨周轉天數都有不同程度上升。

　　據不完全統計，中國快時尚服飾行業中，產銷比維持在60%~70%就是很好的水平，而ZARA的產銷比則在85%以上，幾乎沒有庫存壓力。

　　值得注意的是，即便都是采取直營和加盟結合的模式，森馬也相對落后于國內競爭對手美邦。原因在于，美邦前兩年已在直營店上加大投入，直營店收入占比強于森馬。

　　以2010年為例，美邦直營店在門店總量中占比為19%。而森馬當年的直營店比例僅為4%。因此當年美邦費用率較高，但這一階段過去后，其直營店的優勢就體現出來了：今年上半年森馬服飾凈利潤下降四成的同時，美邦凈利同比增長15%。

　　東興證券分析師程遠認為，“從品牌核心競爭力的角度來看，美邦在品牌建設和渠道管理方面的能力均略強于森馬，而森馬目前的渠道拓展策略更加適應資本市場的胃口，但長期來看風險大于美邦。”