凱石倒迫ヤゴール事件：陳継武が外國人選手を探して李如成を牽制

　　ヤゴール2011年に東力伝動、中國國航、福田汽車を売卻して損失、中國國航期間中に2億損失

8月15日11:45、炎天下。外灘中山東二路1號棟、凱石ビル。

陳継武は4階から急いで降りて、道端のタクシーに直行して、速やかにドアを開けて乗って、前後1分も続かなかった。

「ヤゴールがカイ石から撤退したという説は全く事実ではありません。カイ石は株式調整をしているだけです！」タクシーに乗った陳継武はすぐに記者に連絡し、言葉の間に少し興奮した。

凱石ビルの下で1時間半待った後、関係者は陳継武が會社にいないことを伝え、晝まで記者はビルから出てくるのを見て、急いでその後ろ姿を見たが、顔を合わせる縁がなかった。

ヤゴールに近い業界関係者は陳継武氏の言い方に少し食い違いがあり、「彼ら両家はけんかをした」と話した。私募ファンドの役員だけではなく、「そうですね。ヤゴールとカイトはもう分家しています」と話しています。

ヤゴールの投資神話は頂點から落ち始め、李如成のトロイカ戦略は途中で失敗した。

　　李如成は戦略的に挫折した

2009年と2010年はヤゴール投資のピーク時であり、その金融投資業務はそれぞれ純利益16.25億、12.45億を実現した。この2年間、ヤゴール氏は主に上海凱石投資管理有限公司（以下凱石投資）に資産投資管理顧問機構を委託し、定増とPE投資の発展を実現した。ヤゴールと凱石はこれによって資本市場で有名になった。

2011年、市場相場の悪さは予想外だった。この年、ヤゴール金融投資の純利益は瞬く間に4億8700萬に落ち込んだ。2009年と2010年には、投資プロジェクトに損失はありません。2011年の年報では、形勢が逆転し、赤字項目が出始めた。また、2年前とは異なり、ヤゴール氏はキャシー氏に資産投資管理顧問機関を委託することには言及していない。

　　に服を著せる、不動産と投資はヤゴールのトロイカとして、ヤゴールに豊かな利益、特に非本業の不動産と投資をもたらしたが、今ではヤゴールの収入構造はひっそりと変化している。

「不動産は損をしていないが、以前ほど高い利益をもたらすことはできず、投資は損をしている」。上記のアナリストは言う。

ヤゴール會長の李如成氏は、アパレルの本業に復帰することを何度も公言し、アパレルを大きくし、不動産を精進し、通常の投資業務を行うことを戦略としている。道は長いが、短期的には市場の承認を得るのは難しい。

「李如成氏は今年のヤゴール株主総會で、3つの事業を分離して容易にする試みに言及したアパレル業の融資を受けています。私のアナリストの友人の中には、ヤゴールは3つの業務が一緒になっているので、あまり評価しにくいと言っています」大手証券會社の関係者が明らかにした。

「今日は7.94元まで落ちて、私の友人はとても悲しんでいました。これまで公募の友人の中には8元以上入っていた人もいましたが、今ではカバーされています」彼の知る限り、一部のアナリストはヤゴールで利益予測の下方修正を検討するだろう。

　ヤゴルカイ石分家事件

少し前にカイ石とヤゴールが変化していることが分かった。

複數の業界関係者によると、凱石投資の持ち株株主であるヤゴール氏と番頭の陳継武氏はすでに分家しており、投資損失が原因で、ヤゴール氏は耐えられないという。また、凱石投資の投資総監李文忠氏、つまり陳継武氏が富國基金から創業の追従者を連れ出し、すでに家出したという情報もある。

　　これに対して、何度も陳継武に連絡したが、電話中の彼は少し興奮していた。

「このような報道があれば、私たちは公告を出して明らかにします。ヤゴールは完全に撤退しておらず、カイザーは株式調整をしているだけです。研究チームは大きく変化していませんが、業務構造が調整されるため、これから一部の人員のポジション調整が行われます」

凱石投資は2008年10月に設立され、登録資本金は10億元。設立當初、ヤゴールグループは70%、カイザー経営陣は30%を保有していた。2010年、株式構造は微調整され、ヤゴールグループの持ち株は60%に低下し、カイザー経営陣は40%に増加した。

設立當初、凱石投資の社長は陳継武氏が務め、副社長には胡徳忠氏、李春義氏、李寒窮氏、李文忠氏が投資総監、許翔氏と許友勝氏が投資副総監を務めた。

凱石投資傘下のファンドマネージャーは程俊豪、許友勝、殷偉、白延紅、李文忠の5人だという。凱石投研チームは17人、6人の株式投資マネージャー、1人の債券投資マネージャー、業界研究者11人で、A株のすべての業界と香港株の研究、取引主管（員）2人を基本的にカバーしている。

陳継武氏は、「現在、研究チームは14人ほどいる。多數の家出者はいない」と話した。

「カイザーは昨年末にPE部門を設立し、他のLPのお金を管理しています。ヤゴールのものではありません。私たちは1級半市場と2級市場に投資しており、外部資産管理があり、相対的に獨立しています。今回の株式調整では、戦略的な投資家が導入される可能性があります。最後にヤゴールの持ち株比率が少し下がる可能性があります」彼は道を継いだ。

株式調整の理由について、陳継武氏は主に経営陣の問題を解決し、チームの持ち株比率を高めるためだと述べた。

彼から見れば、公募基金には多くの弊害があり、管理チームの持ち株はずっと問題であり、現在の管理職の40%の持ち株比率は十分ではない。

「目標はケイシーを産業資本と専門家がより広い分野で結合する規範的な資産管理會社にすることです。私の持ち株比率は低下し、ヤゴールの持ち株比率は低下し、このラウンドは最終的な株式構造ではありません」。

　ケイシーとの紛爭事情

いったいヤゴールとカイトの間に何があったのか。

資本市場で手を攜えてきたが、今では遠ざかっている。ヤゴールとカイザーの提攜は、2008年末にさかのぼる。

凱石投資は2008年10月に登録され、同年12月2日、ヤゴールは公告を発表し、凱石投資を投資顧問として招聘した。しかし、ヤゴール氏とカイザー氏の投資の資本関係は、これまで説が分かれていた。

2010年のヤゴール年報によると、凱石投資は寧波盛達が発展した持ち株子會社で、株式の70%を占めている。李如成寧波盛の19.31%の株式を占めている。寧波盛達100%持株寧波富盛投資、100%持株寧波ヤゴール持株、100%持株寧波市鄞州青春従業員投資センター、ヤゴール持株はヤゴール上場會社の筆頭株主であり、李如成は直接と間接的に9%程度の株式でヤゴール上場會社を支配した。

また、公開資料によると、凱石投資の筆頭株主はヤゴールグループである。ヤゴール董秘氏は電話で、この資産は持株株主に屬し、ヤゴール氏の持株株主はヤゴール氏の持株だと述べた。

上場企業の情報開示を見ると、ヤゴールグループと凱石投資の協力関係は、主に凱石を投資顧問として定増に參加させることである。しかし、その協力関係はそれだけではなく、業界內によると、ヤゴール氏は何度もカイ石製品に直接參加しており、つまりヤゴール氏はカイ石の持ち株會社であり、コンサルティング顧客でもあり、LPでもあるという。

2009-2011年、ヤゴールはそれぞれ方向性増発9社、12社、13社に參加し、PEおよびその他の投資プロジェクトはそれぞれ8件、10件、1件で、総投資額はそれぞれ35.4億、53.34億、29.5億であった。同期間のヤゴール金融投資事業はそれぞれ純利益16億2500萬、12億4500萬、4億8700萬を達成した。

2009年、ヤゴールは栄信株式、初開株式、安泰集、中天科技、蘇寧電器、浦発銀行、東方電気を含む7社の定増に參加した。ヤゴール2010年報によると、7社の株式が売卻され、合計利益は3億7400萬元に達した。

2010年の期間中、ヤゴール氏は中國聯重科、伝化株式、東力伝動、福田自動車、徐工機械、中國國航、金種酒、凌雲株式、上海自動車、華魯恒昇、黔源電力の11項目に投資し、合計投資コストは43.66億元だった。同時に新たに2つのPEプロジェクト、銀聯商務有限公司と浙江向陽漁港株式會社が追加され、投資コストは計1億7000萬元に達した。

2011年の間、ヤゴール氏は前後して27.25元を投資して広百株式、海正薬業、海利得、興蓉投資、生益科學技術、精功科學技術、聖農発展、雲天化、東方ジルコニウム業、新疆衆和、中金金金金、華新セメント、山炭國際など13社の上市會社の増発に參加した。

凱石を借りて、ヤゴールは資本市場で何度も出撃し、光はヤゴールのアパレル業界を覆った。殘念ながら、常勝將軍は誰もいません。

2009年と2010年に保有する上場企業の株式をすべて売卻して黒字化したが、2011年はそれほど順調ではなかった。2011年報によると、東力伝動、中國國航、福田自動車はいずれも赤字安売りで、そのうち東力伝動と福田自動車はすべて売り切れ、期間中はそれぞれ43.7萬元と3628.88萬元の赤字だった。一方、中國航空は期間中に5萬ドルを購入し、4830萬ドルを売卻し、期間中に2.17億ドルの損失を計上した。{page_break}

　2011年半の年報が発表されて以來、増発市場にはヤゴールの姿は見られなかった。

市場の慘憺たる狀況は雙方の協力モデルに直接影響を與えた。公開情報によると、最初はヤゴール氏が投資総額の一定割合でコンサルティング費用を支払っていたが、2010年3月には、すでに投資収益の15%を実現したカイザー氏にコンサルティングサービス料を支払うように変更され、8月には、カイザー氏が推薦したプロジェクトを経て費用を支払うように変更された。明らかに、雙方は利益の前で絶えず線を分け、親から疎かにしている。

記者はヤゴール氏の2009年以來の年報を観察し、微妙な違いを発見した。2009年と2010年の新聞で、ヤゴール氏は関連先のカイト投資に會社の資産投資管理顧問機関を委託し、定増とPE投資の発展を実現することに言及した。2011年中報では、ヤゴール氏は投資狀況だけを述べ、カイザー投資については言及しなかった。この詳細は微妙に伝わっており、ヤゴールとカイトの協力は昨年から始まった。

ヤゴール側のコンサルティングサービス料を受け取るほか、カイザー投資の主な事業は自社製品の設立を開始することだ。業界によると、これらの製品の主な資金源は、ヤゴール自身であり、工商銀行の個人銀行の顧客である。これは事態の悪化を激化させた。

特に2級市場の製品は、市場不況のため、陳継武傘下の製品が倉美の電気製品を重んじ、大きな損失を招いたという。

　　市場はかえって本業への回帰を迫る

投資は泥沼に陥り、それはある程度ヤゴールの全體戦略にも影響を與えた。

李如成氏はいくつかの場面で何度も表現したことがあり、アパレル業界の発展をより重視しなければならないと、メディアはこれを「本業復帰」と解読した。しかし、ヤゴール董秘の劉新宇氏は、「ヤゴール自身の本業は服裝だ」という説は正確ではないと考えている。

「本業復帰」という言葉が多いのは、これまでのヤゴール氏が多元化経営のように、服裝、不動産、投資のトロイカが並行していたが、徐々に泥沼に陥ってきたからだ。

2009-2011年、ヤゴールの営業収入は122.79億、145.14億、115.39億の順だった。純利益は4.94億、29.34億、20.59億の順だった。投資純利益は19.79億、20.58億、14.43億だった。2010年はヤゴールの急速な発展の時期であり、2011年は明らかに下落したことがわかる。

ヤゴール年報によると、2009-2011年、ヤゴール紡績服裝の営業収入は前年同期比-3.43%、9.05%、1.61%増の69.05億元、60.99億元、61.97億元の順だった。純利益は前年同期比8.52%、93.36%、2%増の4.45億元、7.05億元、6.91億元の順だった。2011年、ヤゴールのアパレル事業は緩やかな成長の段階に入った。

不動産事業では、2009-2011年の不動産営業収入は51.95億、68.53億、36.36億で、それぞれ前年同期比49.88%、31.9%、46.94%増加した。純利益はそれぞれ11.91億、6.79億、5.72億で、それぞれ前年同期比53.16%、-42.99%と-15.86%増加した。

2010年以來、ヤゴールの不動産事業はマイナス成長を見せ、2011年にはヤゴールは土地を持っていなかった。

3大事業のうち、安定した利益をもたらすのはアパレルだけだ。これは、ヤゴール氏の本業復帰が市場の逆風になっていることを意味している。

「ヤゴール氏の今年の投資規模は約90億規模で、うち10億～20億は一級市場のものです。數年前は少なくとも一部のプロジェクトが上場していましたが、今はほとんどありません。一級市場というブロックは、あまり見どころがありません。二級市場は、増発が多くカバーされ、不動産や投資業務の推定値は下押しされています」アパレル業界のアナリストは言う。

　　リズムに乗れますか。

重要な問題は、ヤゴール氏の本業復帰がリズムに乗ることができるかどうかだ。

データによると、美邦服飾、ヤゴール、ソンマ服飾、九牧王、七匹狼、報喜鳥の2011年の純利益はそれぞれ12億6000萬、20億59萬、12億2300萬、5億1800萬、4億1500萬、3億59萬で、対応する2012年8月16日の終値は205.52億、176億79萬、151.15億、140.5億、125億9900萬、73億16億で、8月16日に対応する今後12カ月の予測市場収益率はそれぞれ11.6、10.9、7.3、17.9、18.7、12.6倍だった。

ヤゴール氏の2011年の20.59億元に対応する時価総額は約177億元で、これには不動産と投資の利益も含まれており、アパレルの純利益は6.91億元だった。九牧王や七匹狼などの衣料品の利益はヤゴールに及ばないが、市価はヤゴールから遠くない。これは、ヤゴールの不動産と株式投資事業の市場推定値が明らかに低いことを意味している。

あるアナリストはヤゴールが安すぎると嘆いた。ヤゴール氏は今年1 ~ 3月だけ、上昇相場を経て、4月から下落通路に入った。年初の上昇は一部の業界関係者から見れば自然ではない。

「少數株主の権益買収、低粗金利代行業務の切り離し、今年の不動産には數十億ドルの資金決済があると言われている。これらの利益は、多くの投資家が今年の発展を見ているが、大盤が悪く、市場はその服裝の評価を認めておらず、混合経営の評価は一般的に低く與えられている」

4月に入って、ヤゴールはもっと思い通りにならなかった?！覆粍赢bは上昇し、それは上昇しない。不動産は下落し、それはもっと下落した」。記者によると、ヤゴール氏の投資プロジェクトは続々と解禁されているが、2級市場の相場は不調だ。

「全體的な評価はできませんが、最近はもっと低い評価になっていますが、実はそれをアパレル株と定義するのはまだ難しいので、見るのは忍びません」上海証券會社のアナリストは言う。

別のアナリストは記者団に、ヤゴール氏は不動産業務の制限を受けているため、再融資ができず、自身の資金で拡張するのは非常に遅く、またその株式投資資金の多くは借入金から來ており、キャッシュフローは安定しているが十分ではないと分析した。

ヤゴール研究機関の関係者は、「ヤゴールの店舗は人が少なく、吉報鳥や九牧王、ソンマなどに比べてヤゴールブランドは老朽化しており、弱體化するとブランドを立て直すのは難しい。現在は株式が1/3安くなり、株価が上がりにくい」と話した。