嵐の前の靜けさ：実體経済は底を築いている。

長いサイクルの中で、今は改革開放以來二番目の長い周期の築底段階にあります。新しい古い周期の交替は2015年度の経済基本面が安定的に中から下に下がり、底を築いて回復することを決めました。

そのため、通貨の安定性の中で、経済の安定した中で調整して中國の資本市場を決定して、株券と債券市場を含んで、長期の遅い牛の狀態があります。

短期間において、わが國のマクロ経済は非常にはっきりした四半期変動の特徴を示しています。九十年代から現在に至るまで、経済運行は四半期の間に「ちょっと前へ」という特徴を呈しています。

現在の経済は短周期での運行は経済の下振れ圧力と政策の上への依存力のバランスにあります。そのため、成長力を保つ大きさはすぐに経済の変動に現れています。

また、中國経済の短周期理解の鍵は、政府と経済の基本的な相互作用を理解することにあるとも示しています。

不動産投資が下り坂で経済の成長速度を延ばす。

中國の不動産市場はすでに人口ボーナスの傾向の転換點を通りました。長期的な下落傾向は逆転しにくいです。

インフラストラクチャ

一部の地産投資の落ち込みに対しても、試算結果から見ると、業界そのものの成長への貢獻率や関連産業への牽引力にかかわらず、不動産はインフラより強く、財政が制限されている狀況下で、インフラ投資は完全にヘッジすることが難しい。

政策と金融條件の緩和のもと、不動産販売は堅調に推移している。

不動産投資の販売が遅れているため、來年の第一四半期末から第二四半期にかけて、不動産投資の伸びが次第に底をつき、その時の経済の下振れ圧力も解消される見込みです。

しかし、経済全體の下振れと高在庫は不動産産業の上り空間を制約しており、來年第二四半期には不動産産業が予定通り安定していても、下半期には回復の幅は限られています。

経済の伸びが雇用を牽引した。

不動産の下振れが経済を圧迫し続ける中、「成長を保つ」という目標を堅持する必要がありますか？データによると、就業データは経済の成長と同じような周期性があり、「成長を保つことで雇用を維持できる」というロジックは依然として成立しています。

しかし、我々はまだ、雇用の弾力性の低い事実と実際の失業率のデータが不足するリスクを警戒する必要があります。

今年の第3四半期以來、財政の制約を受けて、成長を保つ方式は明らかに財政刺激から主に貨幣刺激に移行しています。

來年の成長目標は7.5%から7.0%に引き下げられ、成長圧力は減少し、構造調整のステップが加速する。

しかし、経済がまだ下振れリスクを持っている場合、政策はシステムリスクの回避をより重視します。

政府が全面的に緩和した通貨政策を推進する一つの大きな懸念は、通貨の伝導ルートがうまくいかないと資産バブルが発生しやすくなることである。

現在の貨幣政策は「堰止湖」の苦境にあり、銀行が金融政策を実體経済の信用伝導ルートに阻止する一方、直接融資（株/債務市場の新発行）のコストが高すぎるため、緩和政策の下の大量の貨幣が銀行體系に堆積させ、金融システムに受動的にてこを入れるようになった。

同時に、資本プロジェクトの開放（上海港通）、國有企業改革及び融資クーポン業務の急速な発展は資本市場の資金面を開き、改革の予想される景気回復と金融緩和の環境に形成されたリスクフリー金利の下振れ條件において、投資家の熱意が高まり、増分資金は絶えず株式債市場に進出し、資産価格の急速な上昇を推進している。

したがって、市場は一般的な金融政策を呼びかけて、貨幣伝導経路の「渋滯」と「疎」を完成させ、より良いのは中央銀行の「水」を実體経済の溝に導入する。

具體的には、銀監會と証券監會は一部の「硬度換金」製品の流れを「ブロック」し、信託、投資信託商品市場を規範化し、地方政府の債務を清算し、剛性換金と暗黙的擔保を打破する目的を達成し、リスクフリー金利の改革を促進するとともに、直接融資市場の融資ルートを通じて実體経済の融資コストを実質的に低減する。

全面的にレバレッジに行くと展開しませんが、不動産産業チェーンの「構造性」を狙ってレバレッジをゆっくりと展開します。

私達は今1999年と同じ周期の底にありますが、前輪の周期と違って、構造性、緩やかにレバーを抜きます。

重要な原因の一つは當時の経済の國有成分が高すぎて、早急に手書きで整理しなければなりませんでした。今日私達が直面している不動産産業チェーンと地方政府の債務リスク狀況も厳しいですが、全體的なシステムリスクに発展していません。

通貨政策は、今週中にレバレッジに行く過程で、安定した中で緩みを維持し、株債商品などの資産市場の長期的な鈍牛狀況を助力する。

理想的なレバレッジへのパスは、「行政的介入の滯りで信用の流れを誘導する」と「多段階直接融資市場の発展を推進する」を主とし、「一帯で過剰生産能力を除去する」と「危機時に政府にレバレッジを移転する」という四つのルートを並行して徐々に推進していく。

目をもっと長くして、1978年の改革開放から今日までの36年間、私達は大體二つの完全な長い周期の洗禮を経験しました。今は新しい古い周期の交替の時にあります。1999年と同じように大きな周期の底にあります。

1999年と2014年のマクロ経済は前期に國際金融危機の影響（97アジア金融危機と08年世界金融危機）を経験し、経済運営の経路に類似性があります。両時期の経済建設底は主に過度の拡大による生産能力過剰とレバレッジと不良債権が銀行の信用チャネルを塞いでいでいます。

この二つの期間において、構造化の改革はいずれも「生産能力の向上、レバレッジに行く」という考え方から展開され、供給過剰の無効化と有効供給不足による中長期的な成長問題を解決することを期する。

政策面では、1999年と2014年に政府は積極的な財政政策と穏健な通貨政策を取っています。

また、國有企業の改革、反腐敗、設立した資本管理會社の與信ルートの整理、資本市場の好政策などの面でも、二つの時期には多くの共通點があります。

客観的経済運行にしても、主観的政策にしても、長い周期の視點から見れば、もっと似たような時期を見つけるのは難しいです。

このように多くの似たような特徴は、現在の経済狀況や政策動向を判斷する根拠を提供しているようです。

2014年12月に開催された中央経済工作會議は、來年の経済成長目標を今年の7.5%から7%に下方修正することを決定したかもしれません。來年の経済の潛在的成長率は7.2%前後と推測します。前回は前年度の経済成長指標が完成していないため、來年度の成長目標を下方修正したのは1998年です。

これは政府の成長保護措置が明らかに弱まることを意味し、小規模または方向性の刺激政策が依然として持続し、経済は依然として小さい変動の特徴を呈し、2015年全體の経済は基礎整備の安定した過渡期になる。

私たちの試算によると、2015年の成長速度は7.1%から7.2%の間にあります。

不動産投資の堅固さに従って、経済の最低點は第1四半期の末の第2四半期の初めで、前の半分は低くて、後の半年はしっかりしていて、先に暗いことに會って、明るいことにもう1度會います。

全世界に目を向けると、わが國の構造改革は希望に満ちている。

08～09年の大低谷以降、アメリカはすでにレバレッジの完成に成功し、基本面は回復しつつある。中、歐、日はいずれも構造改革の推進過程にある。

ユーロ圏の內部矛盾と日本の財政通貨の枠組みにおけるパラドックスは、改革のプロセスを困難にしている。

中國の構造改革は著実に進められており、その根源は強力な実行力を持つ中央政府にある。

2015年下半期の景気回復の強さは構造改革推進の度合いによって決まる。

中國の構造転換はトップダウン、主導的で、政府の執行力が重要です。

需要面の主な任務は住民の収入と消費能力を増やすことであり、これは一連の民生改革が必要である。供給面では財政稅、土地、國有企業、金融及び法制分野を切り口とする。

経済の下振れの暗黒の中で、中國経済は必ず次の産業の全面的な昇格と回復を迎えます。

これは中國のハイエンド労働力のコストが先進國に比べて大きな競爭力を持っているからです。即ち、「エンジニアボーナス」です。

産業の全面的なアップグレードを牽引することになります。これはアメリカの90年代の復興のロジックと同じです。

まず経済の基礎を築いて調整する時に業界の分化は増大して、科學技術の小さい業界は先に行って、その後伝統の産業の転換と昇格を動かして、経済は生産性の昇格に従って1歩反発します。

破壊的な創造の過程は加速しています。これは大周期の築底の標識です。

2015年前半にはまだ返事がありますが、暗い夜のたいまつを捕まえて、夜明け前の暗闇を抱きしめて、前の光を迎えます。