行業不景氣子行業龍頭卻大漲 2020年的紡織服裝機會在哪里？

　　2019年，天貓雙11大戰，服裝服飾成了大家必買的消費品：優衣庫16分鐘銷售額破5億的成績再度刷破倍速新紀錄、美特斯邦威全品牌、全渠道2小時突破4.2億、森馬電商全渠道銷售額6時36分破10億......

　　不過，這也只是購物節的數據而已，2019年全年這個板塊的行情走勢就沒有這么靚麗了。

　　2019年年初至12月27日，申萬紡織服裝行業指數增長5.62%，落后于滬深300的30.11%，整體行情走勢在各行業排行中較為靠后。

　　分子行業看，年初至12月27日，公司家數占比較多的其他服裝、其他紡織、印染的表現較靠前，其他服裝漲幅達到18.4%。休閑服裝表現較差，漲幅1.3%，男裝和毛紡跌幅均超5%。

　　估值方面，截止12月27日行業PE(歷史TTM，剔除負值)約為19倍，紡織服裝已回落到2012年時的水平。

　　截止12月27日，滬深300估值為20.41倍，紡織服裝行業的估值為19.8倍，紡織服裝行業相對滬深300的估值溢價為-3%，2005年至今紡織服裝行業相對滬深300的估值溢價均值為30%，當前的溢價水平較低。

　　什么影響了行業表現？

　　紡織服裝是可選消費。首先是經濟增速放緩，此時消費者削減服裝支出，必需品的消費占比會提升。

　　其次，是中美貿易戰的影響，以及產能向東南亞轉移，影響了紡織服裝出口下降。

　　因此2019年以來，紡織服裝行業景氣持續下行。根據國家統計局數據，2018年全國服裝類商品零售額為9,870.4億元，同比下降4.8%，服裝商品零售額首次出現負增長。截至2019年上半年，服裝類商品零售額達到4,749.7億元。

　　庫存一直是服裝行業關注的重點。2017年是冷冬，加上每年的四季度是服裝銷售旺季，促使了當年商家積極備貨。但到了2018年遇到暖冬天氣，最終導致2018年全行業冬裝庫存積壓。

　　而2019年再次遇到暖冬天氣。今年11、12月，國內主要城市與2018年同期的溫差均值達到0.22℃，也就是說同期對比，主要城市的整體氣溫比暖冬2018年還稍微偏高。在這種情況下，冬季衣服銷售會疲軟。加上整體消費增速放緩，即使11月有雙十一推動，但紡織服飾零售增速依然表現出放緩趨勢。

　　從各子行業看，其規模在持續擴大，但增速有所趨緩，童裝、運動服裝行業景氣度較高。

　　受益于國內可支配收入增加以及對體育運動的重視，大家對運動休閑的需求持續增加，加上消費者結構的改變，使得消費偏好傾向時尚的運動休閑款，促使運動服飾成為國內服裝行業中增速較快的品類之一。據新浪網，Euromonitor數據顯示，2018年運動服飾增速超19%，2019年即使增速有所放緩，仍是服裝增速較快的品類之一。

　　優勢龍頭優勢凸顯，龍頭和小企業之間的差距逐漸被拉大，建議關注多品牌培育能力較強的安踏體育(2020.HK)，以及品牌調整成效卓越的李寧(2331.HK)。

　　可關注公司的情況

　　12月初，安踏披露盈利預喜：預計2019年收入增速超過35%，經營業績達59.45億元以上，增速超過45%，歸母凈利潤預計超過53.3億元，增速30%+。

　　三方面的原因致使收益增長超35%：

　　(1)2019年前三季度，安踏牌流水分別實現同增低雙位數、中雙位數、中雙位數，Q4延續了增長勢頭，ANTAKIDS、電商增長迅猛；

　　(2)非安踏牌(Q3單獨列為FILA品牌))分別同增65-70%、55-60%、50-55%，Q4持續高增長，全年流水增速大概率超過55%。

　　(3)其他品牌中的Descente增速最快，估計今年的零售流水達到約10億元。

　　整體來看，安踏牌不斷調整產品結構、拓寬價格帶，預計收入增速和流水增速相近，而FILA牌由于進行少數店鋪的批發轉直營，營收增速會小幅高于流水增速。

　　假設公司2019、2020年凈利潤增速分別為32%、36%，EPS分別為2.02、2.72元，對應PE為35x、26x。

　　自今年以來，李寧的股價已累計上漲超200%，股價曾創近9年來新高，成為MSCIAC亞太指數中表現最佳的股票，在全球服裝類中同樣是表現最佳的股票之一。

　　公司目前涵蓋專業運動、運動休閑、運動時尚、戶外運動、童裝等領域，品牌包括李寧、中國李寧、李寧YOUNG、彈簧標和LNG等系列。中國李寧帶動的國潮或將持續，童裝李寧YOUNG近年發展迅速，隨著門店擴張，有望成為新的業績增長點。借助出色的營銷、海外走秀的高度曝光，李寧近年來獲得較高的市場關注度。

　　渠道方面，基本完成了從批發向零售的轉變。2014-2018年，李寧電商收入從近3億元增長至22.18億元，年均復合增速66%。批發和零售的同店銷售額表現平平，主要是受到公司渠道轉變的影響，渠道的轉變確實需要時間，但線上銷售預計能保持高景氣度，最終兩者相互抵消。

　　四季度公司會推出新款，通過打造爆款、多樣化的營銷來刺激銷量。突破高基數下的季度銷售額或許有一定難度，但對公司銷售端和盈利能力提升抱有信心。其產品依靠較高的科技能力、品牌力，相信能夠繼續獲得較好的增長。假設公司2019年、2020年凈利潤增速分別為105%、24%，EPS分別為0.63元、0.8元，對應PE分別為36.5x和28x。

　　另外，國內童裝行業仍處于成長期，整體增長較快。行業格局較為分散，沒有絕對龍頭。數據顯示，2018年童裝龍頭森馬服飾市占率約5.6%，第2~5名總市占率約4.4%。相對而言，森馬服飾(002563.SZ)旗下的巴拉巴拉具有較強的規模優勢，巴拉巴拉品牌市場占有率穩居國內兒童服飾行業第一，有望受益于童裝市場集中度提升。

　　從Q3數據看，森馬服飾原童裝業務(主要是巴拉品牌)絕對領先，2019Q1~Q3收入實現20%以上增速，2019H1增速接近30%，Q3增速10+%；休閑裝取得個位數增長(上半年同增12%)，主要因為大環境不景氣和休閑裝發貨頻次增加。

　　其先后收購法國Kidliz品牌，代理引入了美國知名童裝品牌The Children’s Place。雖然Kidiliz并表虧損會影響扣非凈利潤，但三季度顯示童裝業務顯示出一定韌性，而且電商渠道(童裝+休閑服飾)也保持了高增速(Q3+30%)，較看好四季度銷售旺季帶來的業績提升。

　　同時，公司通過提高訂貨會次數(4次/年到8次/年)提升了中端貨品精確度。整體來看，預計公司明年能實現之前股權激勵設定的考核目標，扣非凈利潤實現雙位數增長。

　　利益聲明：

　　本文所有分析僅為分享交流，并不構成對具體證券的買賣建議，不代表任何機構利益，同時可能存在觀點有偏情況，僅供參考。各位讀者需慎重考慮文中分析是否符合自身特定狀況，自主作出投資決策并自行承擔投資風險。