再造一個古井貢

幾年下來，并購黃鶴樓酒業帶來的外延式發展并沒有帶來超預期的增長速度，生產老八大名酒之一的古井貢酒（000596.SZ）還是選擇了立足安徽總部的產能擴建之路。

7月20日，古井貢酒發布了非公開發行A股股票發行情況報告書暨上市公告書。該報告書披露了古井貢酒采取非公開發行的方式向不超過35名(含35名)特定對象發行股票，發行對象最終確定為易方達基金、華泰證券、招商基金等13家專業投資者，發行價格為200元/股，發行股數為 2500萬股，募集資金總額為50億元，用于釀酒生產智能化技術改造項目。

與其說是一次改擴建項目，不如說是再造一個古井貢酒。這個預計總投資額高達89億元，通過自籌和募集來解決資金問題的項目就在安徽省亳州市，位于古井鎮張集南古井生態產業園西，總占地面積約1830畝。

先看產能。報告書稱，該項目建成后，將形成年產6.66萬噸原酒、28萬噸基酒儲存、13萬噸成品灌裝能力。2020年古井貢酒年報披露，該公司現有實際產能為8.3萬噸，設計產能11.5萬噸。新項目一旦竣工，新增設計產能是現有設計能力的一倍多。

再看營收。去年，古井貢酒實現營收103億元左右。按照公開披露的信息，到2025年達產80%后，該項目將銷售10萬噸成品酒換來120億元的銷售收入；到2026年至2035年達產100%，13萬噸成品酒將實現銷售收入150億元。

一旦如愿以償，古井貢酒的營收將在現有基礎上翻倍，進入白酒上市公司銷售規模200億元俱樂部。新項目的年均凈利潤也將在現有基礎上增加10億元。

新增一倍多的白酒產能如何消化？古井貢酒曾在今年3月回應證監會的提問。但白酒次高端的競爭之激烈，變數常在。

黃鶴樓酒業業績承諾順延一年

古井貢酒是全國老八大名酒之一。黃鶴樓酒業于1984年和1989年在全國兩屆評酒會上獲選“中國名酒”。

早在2016年4月25日，古井貢酒與黃鶴樓酒業簽訂戰略合作協議。4天后，古井貢酒的收購資產公告昭然天下：根據協議約定，該公司以8.16億元分別買下武漢天龍投資集團有限公司持有黃鶴樓酒業36%的股權及自然人閻泓冶持有黃鶴樓酒業15%的股權。

彼時，古井貢酒尚未突破百億營收大關。

2015年年報顯示，作為安徽酒業老大，古井貢酒的產品主銷市場是安徽。當時50多億元的營業收入中，以安徽、河南為主的華中市場占比85%。收購完成后，古井貢酒以黃鶴樓酒業主打湖北市場，與勁酒、白云邊、稻花香、枝江等直面競爭。

按照古井貢酒業對黃鶴樓酒業的承諾，從2017年至2020年，黃鶴樓酒業的營業收入（含稅）要達到8億元、13億元、17億元和20億元。同時，交割日后的五年內(不含目標股權交割日所在的年份)，黃鶴樓酒業每年的銷售凈利率(黃鶴樓酒業當年實際實現的凈利潤/營業收入)不低于11%。如果黃鶴樓酒業每年經審計后的銷售凈利率低于11%，則古井貢酒應按照協議就差額部分進行補償;如果連續兩年的銷售凈利率低于11%，則轉讓方有權回購古井貢酒所持黃鶴樓酒業全部股權，回購價格為8.16億元。

年報披露，從2017年至2020年，古井貢酒實現營業收入分別為70億元、87億元、104億元，103億元，黃鶴樓酒業的營收從8億元、10億元、13億元大幅下降至5.8億元。

去年，地處湖北的黃鶴樓酒業受疫情影響較大，營業收入大幅萎縮，在古井貢酒控股后首度出現虧損，凈利潤為-1100萬元。經雙方協商后，古井貢酒沒有進行業績補償，并將去年忽略，原業績承諾順延至2021年作為第四個考核年度，營收目標順延不變。

盡管去年較為特殊，但從合作的前3個年頭來看，派駐得力干將運作的黃鶴樓品牌業績并沒有超預期增長，對古井貢酒百億營收闖關的貢獻并不大。

攬黃鶴樓酒業入懷，古井貢酒董事長梁金輝曾解釋，并購首先看品牌，其次有無市場作為基礎。對名酒廠的收購，有利于古井貢酒雙品牌運作。

但雙品牌運作下來，白酒咨詢機構共創遠景商學院專家表示，黃鶴樓酒業對古井貢酒短期規模提升其實有限。安徽規模以上酒企眾多，區域性競爭壓力大，市場支持費用投入大?；站葡胍獙崿F全國化擴張的戰略目標，并不具備川酒攜產區和原酒的優勢作為基礎。必須向品牌擴張轉變。擁有黃鶴樓酒業這張名酒牌，是徽酒跳出資源擴張怪圈的一次嘗試而已。

新增產能如何消化

早在2016年，古井貢酒提出全面開啟“雙百億、雙品牌”復興工程，近期目標是“拿下一百億”元，中期戰略目標是“重返三甲，再現全國化”。其品牌目標為未來3—5年，成為中國白酒的次高端領導品牌之一。

2019年，古井貢酒進入百億營收俱樂部。但去年，突發疫情讓古井貢酒業績不進則退，實現營收103億元，同比下降1%，實現凈利潤18.5億元，同比下降11%。深處疫區的黃鶴樓酒業更是雪上加霜，百億目標成為遠景。于是，靠自身品牌發力成為古井貢酒進入后百億時代的首選。

去年3月，古井貢酒提出智能化改造的可研方案。相關非公開發行股票預案下半年獲當地國資部門批復，并在今年4月獲證監會審核批準。21世紀經濟報道記者從增發報告書上看到，本次非公開發行股票數量不超過發行前總股本的10%，古井集團持有古井貢酒48.99%的股份，仍為該公司控股股東，亳州市國資委為古井貢酒實際控制人。

50億元的募集資金將用于釀酒生產智能化技術改造項目建設智能化、數字化制曲車間、釀造車間、存儲酒庫、灌裝車間與配套生產設施等，加上行政、綠化、人行道、食堂等建設，儼然再造一個古井貢酒。

但去年，古井貢酒產銷量均出現同比下降。新增一倍以上的產能將如何消化？

年報顯示，去年，古井貢酒實現產量8.3萬噸，同比下降10%，銷售白酒8.7萬噸，同比下降近4%。就連主力產品年份原漿的產能4萬噸也同比下降10%，但該產品的銷量同比上升了4個百分點。

對此，古井貢酒在遞交增發申請文件回復證監會的反饋意見時稱，從行業來看，白酒行業結構性繁榮長周期延續，名酒企業紛紛擴建增產，戰略布局中高端市場。度過深度調整及洗牌期后，在消費升級浪潮和高端知名白酒效應的帶動下，具有品牌力的高端和次高端白酒率先復蘇，中高端白酒市場的需求不斷增加，名酒企業高端和次高端產品收入占比不斷攀升，盈利能力增強。

從企業自身來看，以未來古井貢酒成品酒的年均銷量復合增長率約為 12%為測算基礎，預計今年成品酒的產能利用率將接近100%。去年，該公司的產能利用率為72%。

因此，古井貢酒提出要提早規劃布局，預計募投項目達產后5年內(2025年-2029年)，每年成品酒的平均銷量為22.65萬噸，募投項目達產后整體成品酒產能(11.5+13=24.5萬噸)將持續在整個效益預測期(至2035年)內服務，未來整體產能與預計銷量水平不存在明顯差異，可為公司未來的進一步戰略發展在產能方面提供支撐。

2017至2019年，古井貢酒在華中地區(安徽省為主)傳統優勢區域保持復合增長率為21%，整體白酒業務規模復合增長率達 22%。

名酒品牌的不斷溢價也被古井貢酒視為產能消化的重要推動力。古井貢酒表示，本次募投項目的產能將優先運用于高端、次高端的產品生產。

但行業人士認為，次高端價格帶競爭激烈，名酒瀘州老窖、洋河股份、劍南春、水井坊等都是古井貢酒爭奪該價位段更多市場份額的勁敵。今年一季報顯示，古井貢酒止住了去年業績下滑的勢頭，營收和凈利潤分別同比增長26%和28%。但和疫情發生前的2019年一季度相比，兩大指標分別同比增長12%和2.5%，增速大幅減緩。

如何在華北、華南、華東、西南等市場奪得一席之地，產能消化的關鍵是古井貢酒的全國化戰略能否落地。