不降準+控利率或擔綱貨幣政策

　　央行行長周小川日前表示，目前不會采取大規模刺激政策。這一表態給全面降準預期潑了盆涼水。分析人士認為，央行可能采取不降低存款準備金率同時嚴格控制利率上行的政策，以維護金融穩定、降低實體經濟融資成本。

　　當前經濟增速放緩，但央行尚未通過全面下調存準率增加流動性供應，主要原因可能在于：

　　一是強調防范金融風險。保持金融穩定是今年監管層的一大工作重點，也是決定貨幣政策重要變量之一。二季度以來，一系列數據出現一些新變化，顯示部分領域金融風險有積聚之勢。一季報顯示，銀行不良貸款余額和不良貸款率普遍上升。央行副行長劉士余日前表示，銀行業不良貸款率上升，在某種程度上顯示出長周期、大跨度的順周期帶來的金融效應已進入一個明顯轉折點。

　　分析人士認為，房地產泡沫對經濟結構負面影響將加大。三四線城市房價出現明顯下降。一旦房價走勢出現方向性轉變，會通過各種正反饋機制形成“超跌”，可能成為誘發金融動蕩導火索。影子銀行擴張和企業負債率高企使金融風險進一步增加，因此偏緊的貨幣政策將是我國未來宏觀政策長期性和結構性的特征。

　　二是當前流動性總體而言仍較寬松。金融機構外匯占款已連續八個月正增長。前四個月社會融資規模基本與去年同期持平。銀行間市場利率維持在較低水平。在經濟增速下行過程中，貨幣政策放松的作用有限。

　　與打開流動性閘門相比，降低實體經濟居高不下的融資成本，已成為當前宏觀調控需面對的一項緊迫任務。

　　我國投資回報率逐漸下降，更顯實體經濟融資成本偏高。據測算，2012年我國投資回報率僅為2.7%。我國投資回報率在1979年到2007年之間年均增長率為3.72%，在2008年到2012年之間下降到2.21%。

　　近年來影子銀行體系快速膨脹在滿足企業融資需求同時，推高融資成本，大量最終由銀行兜底的項目繞道信托、證券、基金等通道，銀行風險沒有分散，增加企業融資成本。

　　此外，銀行負債成本持續攀升，推高貸款利率。金融脫媒使銀行活期負債比例持續下降。銀行理財產品收益率一路走高。大型金融機構存準率保持在20%，準備金利率為1.62%，10多萬億元低息準備金推高銀行成本。

　　可以預期，央行將有更多“控利率”措施出臺。

　　一是通過公開市場操作調節流動性。目前，央行在公開市場上是“萬能的”。在流動性趨緊時，央行可通過暫停正回購、進行逆回購、運用各種常備借貸便利及再貸款等工具提供流動性。

　　二是加大對各類同業、理財業務整頓，降低融資中間環節成本及銀行負債成本。金融機構監管層有望聯手出臺更嚴厲措施，擴大同業監管范圍，加大對同業整治力度。對互聯網金融理財業務將做出進一步規范。在整治同業理財業務同時，利率市場化腳步可能將適度放緩。

　　三是推進金融改革和制度完善。繼續推動擴大直接融資比例，提升資本市場在國民經濟中的地位;繼續推進債市發展，依靠金融市場為鐵路投資、保障房棚戶區改造的投資提供資金、推進市政債發展等。