都市麗人開店速度放緩 調整品牌渠道

　　總開店速度放緩，品牌渠道調整：截止2015年底，公司擁有8609間門店(7126間加盟店，1483間自營店)。公司放緩開店速度，調整2016年目標為凈增門店900家，都市麗人品牌800家，自由時光100家(原目標凈增加1000家，600家都市麗人，300家自由時光，100家歐迪芬)。由于受到經濟下行的影響，公司調整擴張步伐。成熟品牌都市麗人比原計劃增開200家門店，公司對大眾市場和高性價比產品的消費依然有信心。對自由時光目標門店數降低至100家，主要因為自由時光品牌推出剛1年，仍然處于培育期，預計將在品牌知名度打響之后再進行快速擴張。歐迪芬作為公司進軍高端市場的品牌公司，主要渠道在百貨，在百貨消費大幅下滑的大背景下，公司暫停擴張百貨渠道，計劃將渠道擴張到小區和高端商業街。認為門店容量未飽和，預計未來3年公司以每年800-900家速度穩步擴張。

　　培育多梯隊品牌全面占領市場，收購品類擴充產品線：公司收購臺灣歐迪芬品牌，進軍高端市場(定價200-500元人民幣)。推出新品牌自由時光，定位低端市場(定價39-99元人民幣)。公司計劃在歐迪芬品牌旗下推出Arose歐迪芬品牌，目標高端市場中高性價比產品(定價100-300元)，目標渠道購物中心獨立店，預計在6月份將推出第一家門店。公司未來品類收購預期較強，偏向引入褲襪、游泳衣、塑形衣等完善產品線。目前公司市占率3%，在貼身衣物行業雙位數增長趨勢下，公司堅持的多品牌全品類戰略將持續推動行業整合，提升市占率。

　　電商貢獻進一步攀升，品牌形象升級：2015年公司電商收入1.7億元人民幣，占總收入的3.5%，達到盈虧平衡。預計2016年成倍數增長，全年收入規模預計翻倍，占比提升至6-7%，且16年將會貢獻利潤。

　　估值與評級：盡管市場不佳，終端銷售疲弱，都市麗人2016年預測年增長15%左右，仍高于平均服裝零售增長10%的數據。認為公司處于一個調整期，在品牌矩陣、產品線和渠道布局調整完畢后將會釋放業績。預計公司16/17/18年度預測每股盈利分別為0.32、0.37、0.43元人民幣(原預測為0.37、0.48、0.62元人民幣)，現價相等于16年度預測市盈率11倍，以16年度預測市盈率17倍為目標，下調目標價至6.51元，給予“買入”評級。

　　公司簡介：公司于1998年成立，主要從事高性價比貼身衣物的設計、研究、開發及銷售業務。公司設計及銷售五個主要系列貼身衣物產品，分別為文胸、內褲、睡衣及家居服、保暖服及其他，核心品牌都市儷人、都市絲語、都市繽紛派及都市鋒尚。公司于2014年在香港上市。