萬(wàn)達(dá)估值展望：潛力不夠、概念助

　　“只租不售”還有一宗好，那就是可以享受所持物業(yè)的升值。萬(wàn)達(dá)商業(yè)地產(chǎn)引人注目之處不在于銷了多少而在于持有多少，根據(jù)招股文件，其持有的資產(chǎn)估值高達(dá)4205.5億元。萬(wàn)達(dá)商業(yè)地產(chǎn)市值(預(yù)計(jì)超過(guò)3000億)比萬(wàn)科、恒大市值之和還要大一倍，原因就在于此。

　　萬(wàn)達(dá)商業(yè)地產(chǎn)持有的“投資物業(yè)”估值高達(dá)1787.45億元，采用的估值方法是“租金資本化”。資本化率越小，估值越高。其實(shí)百姓比較熟悉的是“租售比”這個(gè)概念：房租3000元/月，房?jī)r(jià)144萬(wàn)，則租售比為480。即480個(gè)月(40年)的租金可收回購(gòu)房成本。這個(gè)例子中，假如買家根據(jù)3000元月租金計(jì)算出144萬(wàn)的房?jī)r(jià)，使用的資本化率就是2.5%。

　　根據(jù)招股文件，萬(wàn)達(dá)投資物業(yè)資本化率為4.5%到7%，對(duì)應(yīng)租售比為171~267，估值不高。但租金資本化時(shí)應(yīng)使用“凈收入”而不是“毛租金”，萬(wàn)達(dá)此項(xiàng)業(yè)務(wù)毛利潤(rùn)率為70%。2014年上半年數(shù)據(jù)，資本化率為4%，租售比300。假如租金不漲，25年才能收回投資，估值也不算低。

　　大型房地產(chǎn)公司持有一定數(shù)量的“投資性物業(yè)”，比如寫字樓、商場(chǎng)、停車位等，目的是出租及享受升值。以往采用的會(huì)計(jì)模式，對(duì)企業(yè)自用經(jīng)營(yíng)場(chǎng)地與投資性物業(yè)不加區(qū)分地采用“成本法”估值并逐年計(jì)提折舊。

　　升值的字樓、商場(chǎng)在報(bào)表上卻越來(lái)越不值錢，顯然不合理。現(xiàn)今普遍采用“公平價(jià)值法”計(jì)量投資性物業(yè)的后續(xù)價(jià)值，副作用是為房企財(cái)務(wù)操縱開了方便之門。

　　于是，“價(jià)值重估”成了房地產(chǎn)企業(yè)常年玩弄的數(shù)字游戲。投資性物業(yè)估值年年漲，日子好過(guò)就少漲點(diǎn)，業(yè)績(jī)壓力大就多漲點(diǎn)。彈指間就可虛增利潤(rùn)十幾億，成本就是給估值師的一點(diǎn)點(diǎn)費(fèi)用。價(jià)值重估游戲還有一宗妙處。根據(jù)相關(guān)會(huì)計(jì)稅則，投資性物業(yè)在持有期間的公允值變動(dòng)不予考慮，通俗講就是吹牛不上稅。

　　萬(wàn)達(dá)商業(yè)地產(chǎn)持有投資性物業(yè)的量級(jí)與其它房地產(chǎn)公司不可同日而語(yǔ)。2011年?2012年，萬(wàn)達(dá)商業(yè)地產(chǎn)物業(yè)估值收益分別為14億和22億。2013年，凈利潤(rùn)248.8億，但公允值增加占了154.4億;2014年上半年凈利潤(rùn)49.2億，“公允值增加”達(dá)到52.3億!這意味著，要是不玩重估，萬(wàn)達(dá)已然虧損。

　　覬覦資本市場(chǎng)多年，但萬(wàn)達(dá)總是陰差陽(yáng)錯(cuò)不得其門而入，連業(yè)績(jī)、概念絕佳的萬(wàn)達(dá)院線都沒(méi)能登錄A股，此次萬(wàn)達(dá)商業(yè)地產(chǎn)赴香港主板志在必得。

　　但萬(wàn)達(dá)商業(yè)地產(chǎn)的投資物業(yè)估值已經(jīng)不低，通過(guò)重估取得收益的空間有限。前不久，萬(wàn)達(dá)火速聯(lián)合騰訊、百度打出O2O大旗，不難想象包含著想拉兩位互聯(lián)網(wǎng)巨擎站臺(tái)、增加自身想象空間、確保600億美元估值獲得資本市充分認(rèn)可的用意。