萬達(dá)的模式拐點：王健林是首富還是“首負(fù)”？

　　房地產(chǎn)公司的命根子無非兩條：地根(土地儲備)和銀根，通俗講就是說囤了多少地、開發(fā)資金落實得怎樣。

　　1?土地儲備

　　都說許家印激進(jìn)，其實王健林比他一點不差。

　　截至2014年6月30日，萬達(dá)商業(yè)地產(chǎn)持有物業(yè)總面積達(dá)9350萬平米(建筑規(guī)劃面積)。其中：已完工投資物業(yè)1470萬平米、酒店210萬平米、260萬平米建成待售、5650萬平米在建工程(2013年底，恒大在建工程面積為3948萬平米);1760萬平米未開發(fā)。

　　論土地儲備面積之大、成本之低，萬達(dá)商業(yè)地產(chǎn)不及恒大。截至2013年末，恒大土地分布于147個城市的291個項目土地儲備達(dá)1.51億平方米，其中的45.4%位于一、二線城市，平均成本為949元。但恒大地產(chǎn)市值僅為422億港元不及萬達(dá)商業(yè)地產(chǎn)預(yù)計市值的十分之一。

　　2?資金缺口

　　土地儲備多，意味著資金需求大。截止2014年6月30日，96項在建工程已投入711億，建成后預(yù)計市值為5556億元，但在2017年7月前還投需投入2389億元!

　　2014年6月30日，萬達(dá)商業(yè)地產(chǎn)應(yīng)付款達(dá)1449億，還有總額近1800億的銀行貸款及未償還債券(上半年支付利息62.1億)。

　　所以，不要看到賬上有748億現(xiàn)金，就以為見到了“現(xiàn)金牛”。萬達(dá)商業(yè)地產(chǎn)欠著3249億，還有2389億要花，資金需求達(dá)5638億。盡管賬上有748億現(xiàn)金、IPO預(yù)計可融370億，理論上還有1319億存貨可陸續(xù)變現(xiàn)，但資金缺口仍有3200億之巨!#原來，王思聰家是全中國最缺錢的#

　　3、“以售養(yǎng)租”模式蛻變?yōu)椤耙匀陴B(yǎng)租”

　　“以售養(yǎng)租”模式城立的前提是房地產(chǎn)開發(fā)、銷售業(yè)務(wù)產(chǎn)生巨額現(xiàn)金流。例如2011年，萬達(dá)商業(yè)地產(chǎn)經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流達(dá)359億(主要來自物業(yè)銷售)。問題來了：2012年經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流大幅降至115億;2013年進(jìn)一步降到68億;2014年上半年驚現(xiàn)負(fù)89.5億!

　　經(jīng)營現(xiàn)金流日益萎縮，但同時投資力度不減，一直保持在每年200億之上，巨額缺口只能靠融資活動解決。2013年，融資活動資金凈流入379億，2014年上半年達(dá)351億。如果IPO融資370億(60億美元)，則全年融資超過720億。時至今日，“以售養(yǎng)租”模式已徹底蛻變?yōu)椤耙匀陴B(yǎng)租”。

　　好在萬達(dá)已經(jīng)到了“大而不可倒”的地步：政府不能容忍全國各地上百家萬達(dá)廣場爛尾，不能讓1800億貸款及債券成為壞賬，“以融養(yǎng)租”模式可以成立。后者屬于外源融資(external financing)，而且是債權(quán)融資。隨著越來越多的萬達(dá)廣場竣工、投入運營，萬達(dá)商業(yè)地產(chǎn)的經(jīng)營現(xiàn)金流有望由負(fù)轉(zhuǎn)正。按照樂觀判斷，資金困難很快可以成為過去。

　　從“以售養(yǎng)租”轉(zhuǎn)向“以融養(yǎng)租”，只租不售模式本身決定了首富必然是“首負(fù)”，負(fù)債能力成為萬達(dá)商業(yè)地產(chǎn)的核心能力之一。