マクロ経済観察：中國経済の下落は続くか

株式市場は2年連続で下落し、同期の中國経済成長率も一見のように鮮やかではなく、2010年第1四半期の11.9%から2011年第4四半期の8.9%に下落した。

景気低迷の原因については、國家統計局元総経済師姚景源2011年の中國経済の下落は、歐州債務危機を背景とした外需の萎縮と関係があるが、主に國內のマクロコントロールの結果であり、2008年の「4兆」投資刺激策は2011年から徐々に脫退し始めたという。例えば、金融政策が適度な緩和から穏健に戻り、不動産規制がエスカレートするなど。

現在の狀況から見ると、歐州債務危機は短期的には消滅の兆しがある。ムーディーズは2月13日、イタリア、スペインを含むユーロ圏6カ國の主権信用格付けを引き下げた。國內では、中央政府の不動産規制への決意は依然として衰えず、地方政府の財政狀況も主導的なインフラ整備投資の落ち込みを懸念している。

2012年の中國経済は昨年の「陰り」を続けるだろうか。この経済はいつ底をつくのだろうか。

　成長率は下落を続けている

1月の購買マネージャ指數（PMI）は前年12月より0.2ポイント上昇の50.4で、昨年11月に49に下落してから2カ月目に臨界値50以上に戻った。それでも、第1四半期の経済の下落傾向はほとんど懸念されていない。

民生証券副総裁でチーフエコノミストのテンタイ氏（微博）は「英才」記者に、PMIの安定は昨年6月から始まった在庫解消サイクルが昨年下半期ほど激しくないことを意味するが、依然として第1四半期末まで続くと述べた。需要サイクルから見ると、リスクは引き続き解放される：輸出リスクと固定資産投資の下落リスク。3、4月が歐州債の返済ピークであることを考慮すると、輸出リスクの放出期間は4月であり、もし大きなことがなければ、今年は輸出または保障がある。固定資産投資の下落リスクは主に分譲住宅投資と地方インフラ投資が1、2四半期に引き続き下落し、3、4四半期には緩やかに回復する。

「ブラックスワン」事件がない中、テンタイは今年の輸出黒字を昨年の1500億ドルから900億-1000億ドルに、固定資産投資の伸び率も24%から20%に下げる見通しだ。

UBSも輸出と固定資産投資が中國経済の成長を牽引する2つの要因になると考えており、UBSは住宅投資を保障する下で、今年の住宅施工面積全體が10%以上（前年比10ポイント下落）増加する可能性があると予想しているが、輸出はゼロ成長する可能性が高い。

海通証券（9.59、-0.01、-0.10%）首席エコノミストの李迅雷（マイクロブログ）氏は、2012年の不動産投資の伸び率は12%で、昨年より18ポイント下落したが、保障住宅の割合はまだ小さすぎて、中國の経済成長は保障住宅で補うことはできないと予想している。

2012年の民間経済の狀況は依然として楽観的ではない。溫州中小企業協會の周徳文會長（微博）は「英才」記者に、過去1、2年間、多くの民間企業が不動産、民間貸借などの高リスク投機分野に押し寄せたため、不動産規制と民間貸借チェーンの斷裂の重圧の下で、民間経済は2008年以來最も困難な時期に陥った。溫州では昨年、270社の民間企業のオーナーが資金チェーンの斷裂で道路を走っていた。

周徳文氏は、民営経済が実業に復帰するには、政府が一連の確実な支援政策を打ち出す必要があると考えている。例えば、國務院はすでに「新36條」の細則を今年上半期中に制定し、民営資本の金融、エネルギー、交通などの分野への參入を促進する必要があると要求している。

また、民間経済の最大の2つの圧力である「融資難」、「稅負擔重」は依然として変わらず、政府は口頭で支持しているが、実際の行動はない。これらの政策の制定が完了し、最終的に末端に実行されるまでには、3ヶ月から半年かかる。そのため、周徳文氏は、今年の民間企業は昨年よりも困難になり、民間投資の拡大は不可能だと述べた。通年で景気が下押しし、來年第1四半期に底打ち反発する可能性がある。

復旦大學経済學部副院長で金融學教授の孫立堅氏（微博）は「英才」記者に、中央は今年の安定成長の重要性を認識している。民間投資はなかなか景気が上がらない可能性があり、市場はまだ弱いが、中央企業の投資は率先して反発する可能性がある。しかし、政府の投資支援は2008年のように力を入れることはできない。現在の市場の心理狀態は比較的穏やかで、教育、科學研究などの戦略的投資をより余裕を持って配置することができるからだ。

中國人民大學経済學部の鄭超愚教授は「英才」記者に、金融危機の際に不動産を刺激するのは間違っているかもしれないが、今と將來のインフラ整備は重要なものだ」と述べた。この地方政府による収入狀況（中國指數研究院（微博）のデータによると、今年1月の全國300都市の土地譲渡金収入は前年同期比67%減少）にも、ある「利好」が伝えられている。銀監會は地方政府融資プラットフォームの貸付金の返済猶予を條件付きで許可する案を検討している。

　　企業のモデルチェンジとグレードアップのパラドックス

中國の経済成長の見通しをめぐる議論は、短期問題と中長期問題を混同していることによるところが大きいが、短期的に見ても、経済成長率の低迷が続く狀態では産業のモデルチェンジ?グレードアップも難しいだろう。

李迅雷氏は、中國経済は今後も消費が経済成長を牽引するのではなく、投資が必要だと考えている。中國の人口流動は依然として大きく、投資にはまだ大きな空間があるため、「今、北京の渋滯問題を解決するには、消費牽引はより多くの車を増やすことであり、投資牽引なら地下鉄、高架を修理することであり、比較すると、中國経済は投資に頼っているのか、それとも消費に頼っているのか」

「これまで私たちは経済を刺激する過程で新興産業を育成したいと思っていたが、これはどうやってできるのだろうか。新興産業自體が冒険であり、経済狀況が比較的良い場合に限って、人々はリスクの高い投資をする勇気があり、経済が比較的寒い時には、展望的な投資はさらに投資する勇気がなくなった」と鄭超愚氏は言う。政府が財政支援を提供しても、企業の前期の資金投入問題を解決しただけで、新興産業のハイリスク特性を克服することはできない。

周徳文氏は、「今年はモデルチェンジとグレードアップの鍵となる年だと言われているが、金融危機が來た時もそう言っていた。當時はモデルチェンジとグレードアップの道に向かっていた企業もあったが、結局この企業たちの死はまだ早かった。ほとんどの中小民間企業はモデルチェンジとグレードアップができず、共同でグレードアップの道に進むしかなかった」と打ち明けた。

もし今、これらの企業のモデルチェンジとグレードアップを迫るならば、これらの企業の資金は労働集約的な製造業から投機性の強い仮想経済に押し寄せ、「産業の中空化」をもたらすことは、過去數年で見られたことでもある。周徳文氏は、より現実的なやり方は、これらの企業を連合買収に追い込み、誘導し、資源の最適化配置を実現することだと考えている。肝心な問題は、実業、特に製造業にお金を持たせなければならないことだ。

過去1年間、全國の稅収収入の伸び率は22.6%に達したが、同期の経済成長率は9.2%にとどまり、貸付金利が高い企業もあった。そのため、外需が安定していても、「高稅負擔」と「高金利」の2つの國內要因だけで労働集約型の製造業に魅力を失わせることができる。

孫立堅氏によると、中國の世界経済における比較的優位性は労働集約型と資本集約型の産業である。盲目的なモデルチェンジとアップグレードは、実際には自分の強みを捨てて、自分の劣勢を世界競爭に參加することです。今、製造業に吸引力を回復させるには、短期的に最も直接的な方法は政府が利益を譲ることである減稅だ。

　　通貨の緩みに注意

昨年1年間の政策調整を経て、消費者物価指數（CPI）は反落し、今年の中國のCPIは3.5%以下になると予想されている。

中央銀行はこのほど、2012年の広義通貨供給量（M 2）の成長率を14%と予想した。この數値は2011年の13.6%をやや上回ったが、2010年の19.7%、2009年の27.68%をはるかに下回った。これは、インフレを押し上げると、通貨供給量という要素が特に際立たない可能性があることを示している。

李迅雷氏によると、M 2の保存量は85兆元（2011年のGDP総量の1.8倍）に達しているため、消化減少に時間がかかるという。そのため、中央銀行は通貨の緩みに慎重であり、金融政策は引き締められている可能性がある。また、入力性インフレも中央銀行が簡単に手を放すことができない原因の一つである。現在多いM 2や、世界経済の低迷、世界の固定資産投資の伸び率の低下により、貴金屬価格はまだ上昇余地があるかもしれないが、生産性大口商品の価格は下がる可能性がある。

これに対して、姚景源の判斷は異なる--大口商品の価格は全體的に上昇傾向にある。歐州債務危機が解決できなければ、最終的には票を出すしかなく、流動性が猛威を振るうと、國際非鉄金屬、石油価格の暴騰を押し上げるに違いないからだ。世界経済が回復すれば、世界の人口30億人が工業化と都市化に向かっており、大口の商品価格を引き上げるのは必至だ。

ドルや歐米の経済政策の行方について、孫立堅氏は、弱いドルはトレンドだが、歐州債危機の存在により、ドルは実際には弱まらないと考えている。鄭超愚氏も、第3ラウンドの定量的緩和（QE 3）を打ち出しても、米國経済にとって利益であるため、ドルが弱體化するとは限らないと考えている。

比較的論理的な推論は、歐州債問題が実質的に好転しない限り、大口商品に対する世界の需要を減らし、同時にドル高を推進することになる。ドルが上昇すると、大口商品の価格が上昇しにくくなり、中國は輸入性インフレの影響を受けることも少なくなるだろう。歐州債危機が危険を転じ、ドルが下落し、大口商品がさらに暴騰し、國內により大きな輸入インフレ圧力をもたらすだろう。

食品、農産物（12.57、0.30、2.44%）は中國のインフレへの影響が大きく、1つの重要な原因はC P Iの中で食品、農産物の重みが大きく、30%を占めている（住民の収入の中で食品に使用されている割合に相當）。姚景源氏は、食品農産物価格の上昇は我が國の農産物流通體制の獨占と不備と関係があり、改革を通じて獨占を打破する必要があると考えている。

　　中小企業に衝撃を與える

経済成長率の下落がほぼ確実になった以上、このような下落は短期的な調整なのか、それとも傾向的な転換なのか。中國の経済成長速度はすでに階段を下りているのだろうか。

比較的主流の見方では、経済の適度な下落は中國の経済構造の調整と経済成長方式の転換に有利だと考えている。姚景源氏は、8%は中國経済にとって比較的に良い成長速度であるべきで、8%を下回ると失業、財政収入、企業利益の低下などの問題に遭遇すると考えている。

中國改革基金會國民経済研究所の王小魯副所長は、8%から8.5%の経済成長率は容認できるが、現在の構造的不均衡は深刻だと考えている。過去10年間、消費率はGDPに占める62%から47%に低下したが、貯蓄率は38%から53%に上昇し、GDPの半分が投資に使われていることを意味している。構造調整がうまくいかなければ、今後10年間の中國の経済成長率は6.7%に下がる可能性があり、構造調整が実現できれば、將來は9.3%の高速成長を実現する可能性もある。

ある経済學者は、中國経済が実際に完全に回復していない中で、いわゆる「脫退政策」が推進されているのは遅すぎるのではなく、急すぎると考えている。姚景源氏も、刺激策の撤退は経済を常態化させ、市場自身の力で経済成長を推進することを意味すると述べた。しかし、実際には、政策が撤退する過程で、市場力の中の中小民間企業は実際にはより大きな衝撃を受けている。

　マイニング制度の配當金

淡白な「人口ボーナス」、「グローバル配當」、「資源配當」とは異なり、「制度配當」は依然として経済學者たちに大きな期待を抱かれている。姚景源氏は、中國の「第12次5カ年計畫」期間中の経済成長の根本的な原動力はやはり改革開放だと考えている。

テンタイ氏は、中國制度の配當の余地はどの國よりも大きいとみている。中國は巨大な國有資産を持っていると同時に、土地も國有であり、財産権のメカニズムがさらに明らかになれば、効率が大幅に向上するからだ。「非効率的で獨占的な場所には、制度的な配當金がある」。

「中國の體制上の問題はまだ多い。問題を解決するのは改革だ」と李迅雷氏は述べた。「規制を緩和し、參入障壁を下げることで配當が生まれる」。

姚景源氏は、安定成長、構造調整は政府機能を転換する改革と緊密に結びつけ、政府を第一線から退き、サービス型の政府に転換しなければならないと考えている。「政府機能が変われば、政府の財政支出の圧力が減るので、財政政策がより大きな役割を果たすことができる」。

中國は依然として都市化率が50%しかない発展途上國であり、投資は中國経済にとって非常に重要であるが、投資の主體は政府ではなく企業であるべきだという問題を重視する必要がある。政府が投資主體である場合、重複建設、盲目的建設、イメージプロジェクトは避けられず、大量投資は最終的に生産力を形成していない。

孫立堅氏は改革の手を産業チェーンの上流である資源、金融などの分野に延ばすことを提案した。これらの業界は危機後に一定の獨占的優位性を形成し、下流の製造業の競爭が激しい場合、上流の資源、金融分野が下流の製造業の利益を占めすぎているからだ。改革を通じて上流分野の獨占的地位を打破し、経済効率を高めるべきだ。