深交所宋麗萍：建議創(chuàng)業(yè)板實行直接退市制度

　　作為中國內地證券交易所首位女總經理，宋麗萍在業(yè)內以聰慧干練、行事果敢聞名。

　　自1988年就職日本野村證券公司開始證券業(yè)生涯至今，宋麗萍在20多年的證券市場工作中，參與并見證了中國資本市場的歷次重要改革。

　　任職深交所近十年間，宋麗萍參與并推動了深交所多層次資本市場體系的建設。2009年10月，創(chuàng)業(yè)板正式啟動。由此深交所主板、中小企業(yè)板、創(chuàng)業(yè)板以及非上市公司股份報價轉讓系統(tǒng)的多層次資本市場體系架構基本確立。

　　但創(chuàng)業(yè)板設立一年多來，從最初的“三高”發(fā)行、上市爆炒，到部分企業(yè)業(yè)績下滑，退市制度長期缺位，質疑聲不斷。

　　尤其是退市制度改革，市場寄望以此解決多年來殼資源炒作、內幕交易、市場操縱等諸多沉疴。但至今，創(chuàng)業(yè)板的退市制度仍未見時間表。

　　“創(chuàng)業(yè)板一定是嚴格退市的。從創(chuàng)業(yè)板推出之初我們就在反復宣傳，最主要的目的就是讓大家有一個明確的預期，雖然現(xiàn)在具體制度沒有如期推出來，但這個預期不能改。”7月12日，宋麗萍在北京接受《財經國家周刊》記者專訪時直言，“在退市問題上，創(chuàng)業(yè)板不會再像主板那樣。企業(yè)一旦觸發(fā)到創(chuàng)業(yè)板的退市指標，就會被嚴格執(zhí)行退市制度。”

　　嚴格退市

　　《財經國家周刊》：據(jù)我們了解，深交所已就創(chuàng)業(yè)板退市制度草案上報兩稿。深交所在設計退市制度中的基本思路是什么？草案的要點有哪些？

　　宋麗萍：直接退市、快速退市和杜絕借殼炒作現(xiàn)象，是我們設立創(chuàng)業(yè)板退市制度的基本原則。

　　首先，我們建議創(chuàng)業(yè)板實行直接退市制度，不再實行長時間的“退市風險警示”制度，公司達到暫停上市條件其股票即停止交易；達到終止上市條件即摘牌。

　　設計“退市風險警示處理”措施的初衷，是為了保護投資者的利益。從實際運行情況來看，不少被實施“退市風險警示處理”的股票出現(xiàn)了惡性炒作現(xiàn)象，極易發(fā)生內幕交易和市場操縱，并形成板塊效應，在很大程度上損害了中小投資者利益。為避免在創(chuàng)業(yè)板出現(xiàn)類似情況，建議在創(chuàng)業(yè)板不再實施“退市風險警示處理”。

　　第二，我們將根據(jù)不同情形進一步縮短退市時間，保證問題公司和績差公司盡快退出市場，使創(chuàng)業(yè)板真正實現(xiàn)存優(yōu)汰劣，健康發(fā)展。

　　第三，不允許暫停上市公司利用資產重組方式恢復上市。杜絕目前上市公司退市過程中出現(xiàn)的久拖不退、“借殼上市”、內幕交易和市場操縱的現(xiàn)象，凈化創(chuàng)業(yè)板市場環(huán)境。

　　同時，在中小板退市制度經驗的基礎上，結合創(chuàng)業(yè)板公司的特點，在現(xiàn)有《創(chuàng)業(yè)板上市規(guī)則》規(guī)定的退市標準的基礎上，我們又增加了兩個退市標準。

　　一是連續(xù)受到交易所公開譴責的。我們要求創(chuàng)業(yè)板公司在最近三十六個月內累計受到交易所公開譴責三次的，我們將終止該公司股票上市。

　　二是股票成交價格連續(xù)低于面值。創(chuàng)業(yè)板公司股票出現(xiàn)連續(xù)二十個交易日每日收盤價均低于每股面值的，我們也將終止該公司股票上市。

　　《財經國家周刊》：不再實施“退市風險警示處理”后，持有股票的投資者風險放大了很多。深交所如何看待其中的投資者利益保護問題？

　　宋麗萍：深交所將采取配套措施，深化創(chuàng)業(yè)板投資者適當性管理，強化退市信息披露，充分揭示和化解公司的退市風險，并在公司退市前給予30個交易日的股票交易時間，便于投資者處理手中持有的股票。

　　《財經國家周刊》：當前市場有關禁止創(chuàng)業(yè)板公司“借殼上市”呼聲很高。對從創(chuàng)業(yè)板退市的公司，深交所擬如何安排？

　　宋麗萍：我們明確規(guī)定不允許暫停上市的創(chuàng)業(yè)板公司通過資產重組的方式借殼上市以規(guī)避退市。目前ST類股票被惡炒的主要原因是存在資產重組的預期和傳聞，主板暫停上市的公司通過資產重組實現(xiàn)恢復上市的現(xiàn)象較為普遍，與此同時也伴隨著大量的內幕交易、股價操縱等違法違規(guī)行為。創(chuàng)業(yè)板要最大限度的避免類似情況的發(fā)生，就必須在制度上對擬退市公司的資產重組和借殼上市進行限制。

　　創(chuàng)業(yè)板公司達到終止上市條件即摘牌。同時，為了充分保護投資者的利益，保證投資者的交易權，我們要求公司退市后在代辦股份轉讓系統(tǒng)掛牌，給投資者提供一個可以進行股份轉讓的渠道和平臺，給套牢虧損的中小投資者提供緩沖地帶，從而減輕市場動蕩。

　　《財經國家周刊》：您曾經講到過創(chuàng)業(yè)板退市制度非常復雜，設計難度很大。其中的難點主要在哪里？

　　宋麗萍：退市制度設計一方面難在指標制度是否可行。國際上的很多指標，比如說流動性指標，在我們這里就很難適用。這與我們投資者結構有關，與香港市場比，他們的個人投資者只占30%，而我們則占70%。這就決定了我們的流動性是高于全世界市場的。如果利用流動性指標的話，國外的一年之內、半年之內交易量低于一定指標就退市，這個指標我們就要反復推敲。

　　還有就是會計指標和財務指標。以財務造假為例，全世界的證券市場多規(guī)定出現(xiàn)財務造假問題企業(yè)就要退市。譬如國內企業(yè)到東京市場去上市，被發(fā)現(xiàn)年報造假，東京市場就會給企業(yè)20個交易日，之后讓企業(yè)退市。那么我們就得反問自己，這個指標在我們這里能不能用，我們能不能做到。

　　除了指標之外，退市制度的另一個關鍵就是制度的可操作性。要考慮到退市的時候會對投資者帶來多大影響。當然是給投資者的影響越少越好。

　　綜合這些情況，包括國內市場環(huán)境和投資者結構，結合國際上成功的做法，我們設計出的一套指標是可行的，也覺得這一制度還是盡快推出比較好。

　　《財經國家周刊》：創(chuàng)業(yè)板退市制度遲遲不能出臺，是不是因為監(jiān)管層對于退市制度意見不統(tǒng)一？一種意見認為幾個板塊的退市制度應當一起推出，另一種則認為創(chuàng)業(yè)板退市制度可以先行。深交所方面怎么看待這一問題？

　　宋麗萍：從我們交易所角度，是希望創(chuàng)業(yè)板退市制度先出臺的。因為創(chuàng)業(yè)板作為一個全新的市場，沒有歷史遺留問題，盡快建立健全直接退市制度不涉及對現(xiàn)有市場利益格局的調整，有條件先行先試，來探索建立健全符合我國資本市場實際的退市制度。

　　從全球范圍看，創(chuàng)業(yè)板成功很少，但我們一定要讓創(chuàng)業(yè)板成功。因為它對經濟結構調整、創(chuàng)新推動，以及投資者風險管理都有非常重要意義。另外，對于一部分投資者風險偏好比較大的投資者，也是一種必要的資產管理工具。為實現(xiàn)創(chuàng)業(yè)板的成功，退市制度是一個必要因素。

　　募資監(jiān)管的困惑

　　《財經國家周刊》：新股發(fā)行制度啟動市場化改革之后，新股發(fā)行中的“三高”(高股價、高市盈率和高募資)問題一直比較顯著。尤其是創(chuàng)業(yè)板公司超募資金的使用情況。如何看待超募問題？

　　宋麗萍：超募對于資金效率和投資回報而言都是不利的。但最近也看到，隨著新股破發(fā)和二級市場市盈率回落，超募現(xiàn)象也有所緩解，甚至已開始出現(xiàn)企業(yè)募資不足情況。6月29日申購的創(chuàng)業(yè)板新股東寶生物(23.180,1.48,6.82%)，原計劃募集資金1.84億元，但按照9元/股的發(fā)行價，實際募集資金也只有1.71億元。{page_break}

　　這說明超募是一個階段性問題。至少，目前超募現(xiàn)象正在發(fā)生變化。

　　《財經國家周刊》：市場輿論認為，對于創(chuàng)業(yè)板超募資金的監(jiān)管可以更加嚴格，以防止公司濫用超募資金。深交所對于“更嚴格”監(jiān)管建議怎么看？

　　宋麗萍：不只是對創(chuàng)業(yè)板超募資金，對于上市公司募集資金的監(jiān)管一向是非常嚴格的。在創(chuàng)業(yè)板募資監(jiān)管中，我們移植了中小板的資金專戶管理制度，并將募資使用與保薦人綁在一起，要求從募集資金專戶大額提款的時候保薦人要簽字。錢用到哪里去，保薦人要承擔責任的。這其中，對于將募集資金用于二級市場炒股情況，是堅決制止的。

　　但其實，交易所到底該管到何種程度，究竟現(xiàn)在是管松了還是管緊了，是一個很困惑的問題。

　　有企業(yè)表示，放棄深交所而到香港或是周邊市場上市，原因就是“深交所管得太嚴了”。比如一些上市公司要投資小額貸款公司，深交所建議他們“慎重些”，這類企業(yè)就有意見了。

　　《財經國家周刊》：現(xiàn)在深交所是否形成了募資監(jiān)管的基本理念？

　　宋麗萍：從中小板的運行開始我們就在討論，對于資金的使用到底該不該管，管到什么程度。此前深交所的監(jiān)管理念是，上市公司尤其是中小企業(yè)上市后應當發(fā)展主業(yè)，不能用募集資金去投資不熟悉的行業(yè)，不能拿了錢以后亂投資。

　　但現(xiàn)在看來，企業(yè)在募集資金使用方面的問題不能一概而論，有些是值得探討的。有些公司沒有將資金投入主業(yè)，因為資本是逐利的，這也是分散化決策的市場機制在發(fā)揮作用。

　　當時我們內部就有一個看法，既然企業(yè)內部有決策權、管理權，是不是就不應該干預這個決策？募集資金使用的第一負責人是上市公司的高管，是他的管理團隊。但矛盾在于，管理團隊是董事會決定的，投資者不能決定管理團隊的任命。而管理團隊的一些決策又是投資者不可能接受的。所以投資者又希望監(jiān)管部門多管一些。

　　我們始終要求投資方要根據(jù)招股說明書和再融資說明書來投資。如果企業(yè)要更改募集資金的投向時，應當遵守一定的程序，如果不履行程序而改變募投方向的，一定會采取監(jiān)管措施的。監(jiān)管主要就是管這些程序性的東西。更多的內容，國際上其他交易所也是不管的。

　　所以總體上講，我們認為交易所對于企業(yè)的資金管理應該是有邊界的。

　　新三板難題

　　《財經國家周刊》：新三板(非上市股份有限公司代辦股份轉讓系統(tǒng))市場的擴容以及配套制度改革，被稱作是2011年中國資本市場建設的“一號工程”。此前根據(jù)監(jiān)管層表態(tài)，市場普遍預期這一改革會在今年全國“兩會”后推出，但時至今日該項改革卻仍未破題。是不是在推進過程中遇到了什么困難？

　　宋麗萍：原來我們也預期新三板應該推出了。但現(xiàn)在看管理層對于這一事項比較慎重，新三板實際運行起來確實也存在一些難點問題。我能猜到其中一個難點在于投資者保護、投資者的法律救濟問題。

　　導致這一問題的一方面原因是投資者不成熟。自創(chuàng)業(yè)板起，我國已經實施了“投資者適當性”制度，讓“合適的投資者”進到相應的市場中來。這一制度根本目的在于切實保護中小投資者利益，但制度另一層內涵是“投資風險自負”。

　　但事實上，一旦市場起步、真的出現(xiàn)個別企業(yè)“不行了”之后，雖然提前已明確了“風險自負”，但是我們的投資者并不習慣于此，不肯承擔風險。這就會帶來一些社會問題，也給監(jiān)管帶來很大壓力。

　　另一面原因是我國投資者法律救濟方面存在缺陷。在企業(yè)違規(guī)情況下，成熟市場有律師代替投資者進行訴訟、要求賠償。這一方面我們的市場還欠缺很多，至少法律救濟效率還不是太高。如果投資者要追溯法律責任的話，效率該如何保證，這超出了證監(jiān)會和交易所的管理范圍，這是司法問題。

　　此外，美國證券市場采取“寬進嚴管”的模式，其OTCBB市場(場外柜臺交易系統(tǒng)，又稱布告欄市場)掛牌的企業(yè)多達數(shù)千家，但其嚴格的法律及其執(zhí)行使得這一市場運行得有序。相比之下，我國證券市場整體上是把“關口”設在進門處，相應的事后監(jiān)管方面卻存在缺陷。

　　《財經國家周刊》：未來擴容、改革后的新三板市場監(jiān)管責任是如何劃分的？深交所會在其中擔任什么任務？

　　宋麗萍：當前中關村(7.32,0.02,0.27%)股份報價轉讓系統(tǒng)歸口中國證券業(yè)協(xié)會監(jiān)管，深交所方面受協(xié)會的委托做一些工作，譬如提供交易系統(tǒng)、實施實時監(jiān)控，同時承擔信息披露、年報披露等工作。

　　至于今后的組織框架和責任劃分目前還沒有確定。但是可以肯定的是，交易系統(tǒng)還是由深交所來提供，我們的系統(tǒng)還有很大容量，可以提供這些服務。另外，在新三板推出以后，雖然上市的都是小企業(yè)，但上市企業(yè)多、面積大、影響面也大，所以監(jiān)管力度反而要加強，監(jiān)管資源也是要加強力量。不會說因為是小企業(yè)，對他的監(jiān)管力度就會減弱。但目前看，我國證監(jiān)方面的監(jiān)管資源也實在是很有限，證監(jiān)會也是超負荷，所以監(jiān)管壓力還是很大的。