人民幣"入5"幾無懸念 民營服企叫苦不迭

　　人民幣對不起人民幣?這一句當下最流行的“吐槽”，道出了李立的心聲。

　　2013年12月31日一上班，他就開始不停打電話，第五個電話，他找到了記者，問了一個很多人都想知道的問題：2014年人民幣會是個什么價?

　　李立是一家國際知名物流公司的業務經理，對匯率的事基本一竅不通。但這幾天，他的老板交給一個新任務，要求他寫一個2014年人民幣匯率的預測報告。

　　李立的問題，在人民幣新一輪漲勢后，越發顯得緊迫。2013年12月30日，人民幣對美元匯率中間價報6.1024，這是人民幣在2013年一年之內第41次創新高，至此人民幣對美元一年來的升值幅度達到了3%左右。這一數值2012年為1.03%，2011年為5.11%。

　　“以人民幣如此的升值節奏，2014年人民幣對美元匯率中間價進入‘5時代’是毫無疑問的。”這已經成為2013年底市場對人民幣前景最主流的判斷。問題是，人民幣憑什么漲到“5時代”?如此上漲的代價和背后的邏輯是什么?將會帶來何種影響?作為一個金融記者，我們和李立一樣，打了N多的電話，試圖回答李立的問題。

　　民企叫苦

　　如果說李立還只是“吐槽”，顧心逸已經跳腳了。顧心逸是貴詩迪商貿有限公司的負責人，專門從事服裝加工出口貿易。他的公司在浙江有兩家服裝加工廠，服裝的出口目的地主要是美國，每年的出口額在2000萬-4000萬美元之間。“2007年人民幣一輪猛烈升值，浙江一些大的出口服裝加工廠基本被‘消滅’了，而今年就更徹底了。”顧心逸頗有些激動地說，“現在浙江幾乎沒有1000人以上規模的服裝加工廠了，我自己的兩家工廠也就只有五六百人。”

　　“其實現在工廠不缺訂單，但是大家都不太愿意接訂單，即使接了也不是在自己工廠生產，而是外包給一些作坊，有些作坊專門做袖子，有些作坊專門做帽子，然后拿回來組裝，這樣企業的成本會省一些，但是產品的質量也就無法保證。”顧心逸無奈地說。

　　就業也受到影響。他說：“今年起，我們這個行業已經不去外省招工了。往年過年之前農民工回家，我們都會跟他們說明年再來，今年農歷年前我們根本就不提這事兒了，來就來，不來就拉倒。年后也沒有企業去安徽等外省招工的。”

　　誰吞噬了顧心逸的利潤，偷走了農民工的工作、人民幣?

　　從2005年啟動人民幣第二次匯率改革至今，人民幣對美元累計升值幅度已經超過35%，人民幣對歐元的升值幅度也已超過了20%。

　　“人民幣對美元升值最迅猛的應該是2007年，一年升值幅度超過6%，企業倒下一大片，那一年我的公司虧損了900萬美元。”顧心逸感嘆。

　　浙江如此，廣州也逃不過。專門從事餐具生產出口業務的廣州圓駿塑膠制品有限公司財務部負責人易緒紅表示：“由于人民幣升值，今年公司會產生2%的利潤損失，大概200多萬元人民幣。”雖然，易緒紅的公司生產的餐具以出口歐洲和南美洲為主，但是貿易結算貨幣依舊使用美元。

　　小企業如此，大型跨國企業同樣不輕松。李立所在的公司是一家總部位于德國的跨國貨代公司，涉及空運、海運、內陸運輸等，其所在的部門則負責空運部分。“即使現在每天都向海外公司報一個當日參考匯率。但是，有時候幾個小時都會出現明顯的上漲，而且幅度比較大，因此由匯率帶來的虧損也是避免不了的。”

　　顧心逸的企業現在是兩頭“擠壓”，一方面工人的人工成本在不斷上漲，另一方面人民幣不斷升值。“物價在漲，人工的上漲也就避免不了，工人工資必須漲。”

　　現在能夠救命的就是出口退稅了。顧心逸解釋：“國家規定我們這一行業的出口退稅率是16%，扣除其他一些費用之后，到我們手上是13.68%，而這就是大部分出口服裝加工企業的利潤來源。甚至有時候，企業為了拿到訂單，會在匯率方面多虧損一點，拿一部分出口退稅來補貼匯率虧損。”

　　顧心逸傷感道：“雖然，每個月銀行都會有幾千億甚至近萬億的新增信貸增長，而且社會融資總量也始終保持著高速增長，但是真正流向實體經濟的資金又有多少呢?我們是站在干實業的最基層的所謂民營企業家，但是感受到的是融資越來越困難、資金成本越來越高。在成本不斷高企的年代，我們做企業能不能賺錢就看人民幣匯率。而在人民幣如此強勢的升值下，企業的利潤越來越少，甚至都是勉強虧本經營，未來干實業的人也就越來越少了。”

　　“雖然跟客戶報價拿訂單時已經考慮到人民幣升值的問題，并較當時的即期匯價提高一定的幅度進行報價。但顯然，我們的預期往往跟不上市場的實際變化，等到我們跟客戶進行結算時，人民幣對美元的匯率早就高于我們自己當初預期的升值幅度，那么就只能自己承擔損失。”易緒紅無奈道，“我們公司今年的出口總額大概是2200萬美元，但是由人民幣升值所產生的損失則達到200多萬元人民幣。”

　　人民幣為什么一直要升值呢?人民幣升值究竟有什么好處?在接受采訪期間，顧心逸不斷地反復拿這個問題來“折磨”記者，切實表達著自己內心的困惑和難以理解。

　　線性升值

　　“人民幣為什么一直要升值呢?”瑞士財富管理亞太區首席投資官浦永灝回答了顧心逸的第一個問題。

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　　“人民幣升值，一部分原因是美元在貶值。”他解釋說，近幾年美元指數一度從近90下跌至目前的80左右，人民幣對美元自然會有所升值。

　　但這并非全部原因。浦永灝認為，人民幣對美元始終保持小幅升值的態勢，真正受市場因素影響比較小，而受政府干預因素較多。

　　浦永灝的回答需要更宏大的背景來解讀。自金融危機爆發之后，美元指數經歷了幾番大起大落。在2008年金融危機爆發之初，美元指數暴跌至70.7，人民幣對美元自然出現上漲。但是隨著危機不斷發酵，美元的走勢開始逆轉。因為危機引發的全球避險需求，美元指數很快上升至近88的高點。按理人民幣應該下跌，但此時人民幣對美元依舊維持著小幅升值的走勢。此后，美元指數又因美國經濟疲弱的復蘇態勢，在2011年4月份跌落至近70.7的低點，之后美元指數則基本維持震蕩向上的行情。而無論美元如何大起大落，人民幣則一直保持著一種“榮辱不驚”的升值姿態。

　　中國外匯投資研究院院長譚雅玲[微博]在接受《國際金融報》記者采訪時同樣表示：“從2005年至今的8年間，全球經濟經歷了兩次上漲、三次下跌共5個波段，但是人民幣對美元幾乎只有一個波段，持續升值了8年。”

　　“2008年全球經濟過熱的泡沫破滅之后，美元一度在較長時間內因避險需求而維持強勢，其他國家貨幣對美元紛紛大幅貶值，但是人民幣則始終保持略有升值的步調，從而導致大量熱錢涌入中國，資產價格大幅上揚，而現在國內的資產價格泡沫問題很大程度上是當時的后遺癥。”浦永灝指出。

　　為什么普適的規則在人民幣這里會失效?難道是中國高速增長的GDP支撐了人民幣單邊上漲?

　　但這一個新證據很快就被否定。如果說，2011年之前，中國高速且加速增長的GDP(國內生產總值)是支持人民幣升值的最大動力;那么，2011年之后這樣的動力則已經變小了。

　　2011年中國GDP增速為9.2%，正式告別此前維持多年的雙位數增速，GDP季度增速從9.7%、9.6%、9.4%下滑至9.2%。其實，從GDP季度環比增幅來看，從2010年就已經開始了逐季下降的狀況，從12.1%、11.2%、10.7%到10.4%，盡管中國的GDP總量在當年超越日本躍居全球第二大經濟體。而2012年中國的GDP增幅下滑至8%以下，僅為7.8%，創13年來最低水平。

　　“中國近期的各項經濟數據有好有壞，并不存在所謂經濟企穩的狀況。無法理解人民幣的升值，很奇怪!”譚雅玲說。同樣，在浦永灝看來，近兩年來中國的經濟發展狀況并不是很好，因此也沒有支持人民幣繼續升值的基礎。“更多時候人們會更直觀地用貿易數據來解釋人民幣升值的壓力。多年來中國一直是貿易順差國，因此人民幣的升值也就顯得理所當然。但是，近兩三年中國的外貿順差不斷收窄，因此人民幣的升值速度的確應該有所放緩了。”

　　譚雅玲指出：“2012年中國的外貿占GDP的比重僅為1%，這對一個發展中國家來說是不正常的，任何一個發展中經濟體貿易都是核心，而人民幣的升值已經超出了中國外貿的需求，甚至損害了中國的出口。符合中國外貿需求的人民幣對美元匯率水平應該是在7.0以上。”

　　國際化代價?

　　人民幣升值究竟有什么好處?這是顧心逸的第二個問題，也是最難理解的問題。

　　存在即合理。在中國的經濟增速不斷地放緩，巨額貿易順差逐漸收窄的情況下，為何人民幣升值之勢依舊如此強勁?市場分析人士普遍能用以解釋的一大理由是——人民幣國際化的需要。

　　近兩三年以來人民幣基本以躍進式的節奏走著國際化的進程。國際清算銀行最新發布的一份調查報告顯示，今年4月份全球外匯交易市場日均交易額為5.3萬億美元，比2010年4月份增長約1/3。其中，人民幣日均交易額由340億美元激增至1200億美元，占全球外匯交易總額的2.2%;人民幣日均交易額在全球外匯貨幣排名也由2010年的第十七位躍升至第九位。人民幣首次躋身全球十大交易貨幣行列。

　　迄今為止，中國央行已經與22個國家和地區的央行或貨幣當局簽署了總規模超過2.2萬億元人民幣的雙邊本幣互換協議。人民幣被越來越多的國家接受，升值似乎是一大極具吸引力的要素。只有當手中持有的人民幣保值或者升值，人們才更愿意擁有并使用它。“升值的確是人民幣國際化所不可或缺的催化劑，在近幾年人民幣走向國際舞臺的進程中起到了極大的作用。”不過，興業銀行首席經濟學家魯政委指出，“在人民幣國際化過程中比升值更重要的是匯率的市場化。”浦永灝同樣表示：“人民幣國際化并不一定是人民幣只升不貶，投資者更關注的是人民幣市場化的程度，能根據不同的預期展開做多或做空的博弈。”

　　然而，以升值為“誘餌”國際化，并非沒有代價。魯政委就認為，“人民幣在離岸市場規模的迅速擴大是建立在人民幣跨境貿易結算試點推出的基礎上的，因此人民幣的使用絕大多數也是在貿易領域，當前把人民幣當作儲備貨幣或國際流動貨幣是極其少數的。”

　　也就是說，這種國際化其實是“跛腳”的，人民幣的國際化并不能僅僅停留在貿易結算領域。

　　魯政委說，“未來的方向是投資者愿意使用人民幣進行投資，這就意味著我們需要推出大量的面向國際投資者的人民幣金融衍生品，這也就需要人民幣匯率的市場化。而沒有一種市場化的貨幣是只有做多機制而沒有做空機制的。在人民幣始終呈現單邊升值的行情下，根本就沒法培育起人民幣匯率避險市場，以市場交投也始終是清淡的。”

　　既然如此，以升值為“誘餌”的國際化，是否代價太大了?顧心逸一番話讓人反思。“如果人民幣能稍微降一降，降到7.0左右的水平，一些民營企業家肯定會削尖了腦袋拼命干，但是現在還愿意干企業的人已經越來越少了。”這位年近花甲的民營企業家搖頭嘆息，“我已經老了，也干不了幾年了，以后會怎么樣就真的不知道了。”

　　資本扭曲

　　看來，無論是國際化的代價，還是GDP支撐，都難以解釋人民幣無線性上漲。那么真正的原因到底是什么?浦永灝一針見血地指出，人民幣升值已經不是簡單看經濟數據、進出口狀況以及外部壓力等因素能得以判斷的，“人民幣匯率問題已經同中國整個資本市場的扭曲狀態結合在一起，正是當前中國資本市場的扭曲造成了讓人‘不可理解’的人民幣持續升值。”

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　　國內資本市場的一些現象可以證明，做多人民幣的力量已經“勾結”在一起。最明顯的是理財產品爆炸式增長。很多人只看到了高收益率，卻不知道這些收益到底如何而來?

　　浦永灝解釋：“幾乎所有的銀行都在以發售高收益率的理財產品攬儲，這說明國內的資金成本很高，而且在不斷地高企。照常理而言，在資金成本高漲之時，市場對資金的需求就會有所下降，但是實際情況卻并非如此。從央行對資金的調控角度來看，在市場資金成本高漲之時，央行對資金的投放量也應該有所控制，但是出于保增長的需要，央行不敢大膽地收緊銀根，而是繼續釋放流動性來刺激投資。”

　　“大量的基礎投資建設項目仍在不斷地上馬、開工，國有企業也在央行的保駕護航之下源源不斷地獲得資金支持，而這正是導致當前地方政府債務問題嚴重、國有企業產能過剩等一系列問題的一大原因。”浦永灝指出，“在資金利率不斷上漲的時候，市場對資金的需求卻始終高漲，這進一步刺激資金利率上揚。而這樣的惡性循環則吸引了大量的熱錢涌入中國，進而刺激人民幣匯率不斷走高，又一個惡性循環形成了。在這樣的情況下，真正流向實體經濟的資本并沒有多少，大量的資金越來越多地固化在金融領域，大家都熱衷于套利。”

　　譚雅玲同樣表示，在中國貿易順差收窄、經濟增速放緩的環境下，熱錢的大規模涌入已經成為推升人民幣的最大力量，而這也意味著當前人民幣的升值蘊含著高度的風險，“一方面，高度投機屬性的熱錢不可能流向中國的實體經濟，但卻擾亂了中國國內的資金利率水平;另一方面，一旦熱錢選擇蜂擁而出，很可能將導致人民幣在瞬間暴跌，進而引發中國的經濟危機。”

　　2014年人民幣別6入5無疑?

　　遺憾的是，我們看到了原因，但卻無力改變。2014年，人民幣“5時代”已是大概率事件。按目前中間價，人民幣只要在2014年達到1.8%左右的升值幅度，即可破6入5。而最近三年人民幣升值平均幅度達3%

　　中國交通銀行首席經濟學家連平表示，2014年人民幣仍然存在較大持續升值的壓力。他認為，中美之間貿易不平衡的存在，以及中國經濟持續回暖的勢頭，都是人民幣持續升值的動力所在。摩根大通中國首席經濟學家朱海斌判斷，盡管美元因QE規模縮減透露出回歸強勢地位的跡象，但人民幣穩步升值的大趨勢在今年很難改變。

　　不過，相反的聲音也不是沒有。彭博經濟學家麥德能認為，2013年人民幣匯率已非常接近均衡水平，近期已經基本沒有升值的空間。瑞銀證券中國首席經濟學家汪濤也認為，未來人民幣可預見的穩步升值時代已經結束。從基本面來看，由于中國經常賬戶順差占GDP的比重已從2012年的2.3%進一步降至2013年前三季度的2.2%，因此已很難聲稱人民幣匯率被大幅低估。汪濤由此判斷，2014年，人民幣匯率將保持穩定。

　　“衡量一種貨幣價值的關鍵在于該貨幣的購買力，而近幾年來人民幣的購買力在明顯下降。很多中國制造的東西，在境外的價格反而要低于境內的價格。從這一角度來看，人民幣估值的確已經過高，應該有所貶值了。”浦永灝指出，“從美元的角度來看，美聯儲已經宣布2014年1月份開始縮減QE;同時，美國經濟一直處于逐步復蘇之中，雖然復蘇的力度并不太強勁，但是美國企業的經營、盈利、資金等狀況都不錯。因此，美元中長期緩慢升值是大趨勢，而這也就意味著人民幣對美元中長期是一種緩慢貶值趨勢。”

　　不過，浦永灝也強調，要出現上述這種符合邏輯的狀況的前提條件是，沒有更大規模的熱錢持續流入中國。“未來人民幣升值還是貶值，除了受國際匯率市場變動、國內宏觀經濟等因素影響之外，也同國內資本市場扭曲的狀況能否被理順密切相關。”而對于如何理順國內資本市場的扭曲現狀，浦永灝指出，“政府盡量少干預資金利率，在市場資金利率不斷高漲之時，有些該撤的項目就撤，尤其不要用補貼的方式去挽救國有企業，而是讓市場自身去調節資金利率水平。當資金利率上漲，需求自然下降;需求一降低，資金利率也就下滑。這樣，熱錢也就不會持續不斷大規模地涌入。”

　　其實，在近兩年間，人民幣境外遠期時常會出現貶值的預期和趨勢，離岸市場與在岸市場也多次出現背離的狀況。但是，往往在境內人民幣對美元匯率中間價強勢升值的帶動下，離岸市場以及遠期市場的貶值預期最終被扭轉。