“人民幣低估說”被夸大

　　美國財(cái)政部已經(jīng)對(duì)此表示關(guān)注。在4月15日提交給美國國會(huì)的報(bào)告中，財(cái)政部稱人民幣被嚴(yán)重低估，并敦促中國政府將人民幣匯率恢復(fù)到平衡水平。財(cái)政部還警告稱，若近期動(dòng)向預(yù)示著中國從之前宣布的人民幣匯率市場(chǎng)化政策出現(xiàn)倒退的話，則將尤為令人關(guān)切。

　　或許人民幣確實(shí)被低估。但如果沒有中國央行對(duì)外匯市場(chǎng)的干預(yù)，尤其是自從2月份中旬以來的干預(yù)，那么人民幣顯然會(huì)比現(xiàn)在大為堅(jiān)挺。中國央行2013年外匯儲(chǔ)備規(guī)模增加5,100億美元，創(chuàng)出最高單年增幅。而在2014年第一季度，央行又買入了1,200億美元，使得外匯儲(chǔ)備總規(guī)模達(dá)到將近4萬億美元。增加外匯儲(chǔ)備會(huì)人為地帶來美元需求，并因此壓低人民幣的幣值。

　　美國財(cái)政部和其他機(jī)構(gòu)認(rèn)為，這種方法是提振中國近期低迷的國內(nèi)生產(chǎn)總值(GDP)增速的措施之一。然而，這可能并非中國央行最主要的目標(biāo)。實(shí)際上，央行可能只是在為將于2015年年末放開存款利率做準(zhǔn)備。屆時(shí)，存款利率上限將被取消，商業(yè)銀行將可以根據(jù)供需情況決定自身的利率水平。

　　放開存款利率或?qū)е轮袊蚀蠓仙Ｄ壳爸袊鶞?zhǔn)利率在0.35%(活期存款利率)至4.75%(五年期存款利率)之間。市場(chǎng)因素將令這些利率上升至中國銀行(601988,股吧)業(yè)理財(cái)產(chǎn)品的收益率區(qū)間水平。這些理財(cái)產(chǎn)品并不受央行的控制，其平均收益率水平在4.7%(到期期限不足一個(gè)月)至6%(到期期限超過一年)之間。已經(jīng)放開的貸款利率屆時(shí)也將上升，因?yàn)殂y行會(huì)將成本的上升轉(zhuǎn)移給借款人。

　　如此大幅度的利率上升將嚴(yán)重沖擊中國經(jīng)濟(jì)。現(xiàn)行利率機(jī)制的主要受益者國有企業(yè)將蒙受重大損失。私營企業(yè)也將深受其害，因?yàn)閲秀y行利率上升將會(huì)進(jìn)一步推高本就處于高位的非正規(guī)信貸利率。住宅房地產(chǎn)市場(chǎng)可能尤其脆弱。隨著利率上升，家庭可能將資金存放在銀行，而不是用來投資新住宅或者公寓。

　　中國央行需要放松貨幣政策以減輕上述緊縮效應(yīng)。央行主要可以運(yùn)用兩種貨幣政策工具來增加貨幣供應(yīng)量：直接買入美元或下調(diào)銀行存款準(zhǔn)備金率。購買美元將產(chǎn)生大量新增貨幣供應(yīng)，因?yàn)檠胄行枰l(fā)行新的人民幣以支付其買入美元。存款準(zhǔn)備金率下調(diào)將釋放銀行用于發(fā)放貸款的資金，這將增加整個(gè)經(jīng)濟(jì)中的貸款總量。不管央行選擇哪種貨幣政策工具，人民幣無疑都將面臨下跌壓力，因?yàn)榕c美元相比，人民幣的供應(yīng)量增加。

　　如果像美國財(cái)政部官員敦促的那樣允許人民幣匯率由市場(chǎng)決定，那么需要中國央行完全停止買入美元。在其他條件都不變的情況下，人民幣將走高。不過，其他因素并非一成不變。實(shí)際上，要達(dá)到與降息同樣的效果，存款準(zhǔn)備金率調(diào)低的幅度要超過降息。這樣一來，市場(chǎng)力量將推動(dòng)人民幣匯率走低而不是走高。

　　實(shí)際上，人民幣并沒有真正的均衡價(jià)值，雖然美國財(cái)政部希望如此。就像已故英國經(jīng)濟(jì)學(xué)家瓊•羅賓遜(Joan Robinson)在1947年指出的，對(duì)于某些特定的經(jīng)濟(jì)條件來說，幾乎任何匯率都是均衡的。不過經(jīng)濟(jì)形勢(shì)總是在變化的，所以就像羅賓遜所說，均衡匯率是不存在的。人民幣就是一個(gè)恰當(dāng)?shù)睦印榱似揭执婵罾首杂苫瘞淼挠绊懀枰潘韶泿耪撸谶@個(gè)過程中，實(shí)現(xiàn)均衡匯率可能會(huì)導(dǎo)致人民幣走軟。

　　美國財(cái)政部應(yīng)當(dāng)保持謹(jǐn)慎：他們提倡的調(diào)整可能最終導(dǎo)致人民幣進(jìn)一步貶值，而這恰恰是美國政府不愿看到的。