人民幣匯率本周大漲逾500點

　　自周一以來該匯率已累計上漲逾1%，本周累計大漲逾500點，悉數收復年內全部跌幅。

　　中國央行在本周大多數交易日中高定人民幣匯率中間價，交易員們表示中國國有銀行也在買進人民幣提振其價值。

　　浦發銀行金融市場部研報稱，近期支持人民幣走強的事件性因素在增多。包括英國、法國、德國等更多國家在3月31日前申請加入中國倡導和籌建的亞洲基礎設施投資銀行，同期“一帶一路”的戰略具體方案也將發布，這均需要人民幣匯率保持強勢。

　　市場猜測央行引導人民幣走高意在將押注人民幣走低的投機者踢出市場。

　　人民幣本周的漲勢表明，中國可能并不渴望加入全球匯率戰。在匯率戰中，全球各國央行紛紛采取行動壓低本幣，以促進出口。如果人民幣嚴重貶值，將會阻礙中國實現從依賴出口轉向以國內消費為主導的經濟再平衡目標，同時中國也在努力擴大人民幣的使用范圍。

　　央行意外的干預與去年的做法截然不同，當時中國央行出乎市場意料地引導了人民幣貶值，迫使使用高杠桿建立的數十億美元人民幣多頭頭寸平倉。伴隨美元在全球市場大幅上漲，以及美聯儲準備收緊貨幣政策，中國央行為促進經濟增長而自去年11月以來兩次降息，這已經使人民幣對于那些追求更高回報的投資者的吸引力下降。

　　由于中國央行的目的是抑制投機者，這意味著此輪人民幣走強行情不太可能持續很長時間。

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　　從貨幣政策來看，我們認為3月后央行已經開始趨于寬松，這包括下調7天逆回購利率10個基點至3.65%，續做并加大了增加中期結構便利(MLF)的投放量，但7天回購利率中樞仍在4.8%左右。

　　我們不認為二季度未來的寬松政策會引導短期利率有效下行。首先在交易層面，盡管央行的逆回購可以釋放寬松政策的信號，但由于公開市場投放金額有限、分布離散，因此其并非市場利率決定者，同樣盡管央行可以通過PSL、MLF創造基礎貨幣，但由于透明度不高，商業銀行很難對資金投放規模、時點形成穩定預期，這使市場參與主體大多增加超額流動性備付，降低了拆借市場效率;其次，股票市場對于貨幣市場利率影響更大：一方面，二級市場加杠桿的信用交易規模擴張，兩融余額在3月中旬達1.34萬億，較年初增長了30%，融資買入占交易比例達到18%。交易的高周轉性或增加短期融資需求;另一方面，由于中國“新股不敗”的神話一直存在，IPO擴容每次凍結資金均在1.5萬億元以上，這對短期利率也形成較大擾動;最后，中國央行難以在貨幣市場有效甄別交易性還是融資性需求，數據顯示2014年下半年，商業銀行待回購余額平均增速為20%，而包括信用社、基金、券商等廣義基金的增速高達57%，后者加杠桿行為更加明顯。從這一點來看，非銀行類金融機構交易行為增加了貨幣市場波動。因此如果央行無限制在低利率水平提供流動性，則無疑會加大投資者的過度冒險行為，使金融市場更加脆弱。

　　基于以上，我們對未來利率曲線能否回歸陡峭化依然存在疑慮。盡管如此，在較高短期利率基礎上，政府增加長久期的債券、股票供給，來擴大直接融資也是次優選擇。我們維持年內定增、IPO等通過權益市場融資1萬億以上的看法。

　　四季度將是寬松政策出臺密集期，包括貨幣政策方面的降息、降準、財政資金投放加速和針對房地產銷售的放松。盡管從股市強勁表現看，總量流動性依然充裕，金融市場的加杠桿、首次公開發行等因素沖擊使短期利率能否下行依然持謹慎趨勢。