人民幣匯率本周大漲逾500點(diǎn)

　　自周一以來該匯率已累計(jì)上漲逾1%，本周累計(jì)大漲逾500點(diǎn)，悉數(shù)收復(fù)年內(nèi)全部跌幅。

　　中國央行在本周大多數(shù)交易日中高定人民幣匯率中間價(jià)，交易員們表示中國國有銀行也在買進(jìn)人民幣提振其價(jià)值。

　　浦發(fā)銀行金融市場部研報(bào)稱，近期支持人民幣走強(qiáng)的事件性因素在增多。包括英國、法國、德國等更多國家在3月31日前申請加入中國倡導(dǎo)和籌建的亞洲基礎(chǔ)設(shè)施投資銀行，同期“一帶一路”的戰(zhàn)略具體方案也將發(fā)布，這均需要人民幣匯率保持強(qiáng)勢。

　　市場猜測央行引導(dǎo)人民幣走高意在將押注人民幣走低的投機(jī)者踢出市場。

　　人民幣本周的漲勢表明，中國可能并不渴望加入全球匯率戰(zhàn)。在匯率戰(zhàn)中，全球各國央行紛紛采取行動(dòng)壓低本幣，以促進(jìn)出口。如果人民幣嚴(yán)重貶值，將會(huì)阻礙中國實(shí)現(xiàn)從依賴出口轉(zhuǎn)向以國內(nèi)消費(fèi)為主導(dǎo)的經(jīng)濟(jì)再平衡目標(biāo)，同時(shí)中國也在努力擴(kuò)大人民幣的使用范圍。

　　央行意外的干預(yù)與去年的做法截然不同，當(dāng)時(shí)中國央行出乎市場意料地引導(dǎo)了人民幣貶值，迫使使用高杠桿建立的數(shù)十億美元人民幣多頭頭寸平倉。伴隨美元在全球市場大幅上漲，以及美聯(lián)儲(chǔ)準(zhǔn)備收緊貨幣政策，中國央行為促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長而自去年11月以來兩次降息，這已經(jīng)使人民幣對于那些追求更高回報(bào)的投資者的吸引力下降。

　　由于中國央行的目的是抑制投機(jī)者，這意味著此輪人民幣走強(qiáng)行情不太可能持續(xù)很長時(shí)間。

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　　從貨幣政策來看，我們認(rèn)為3月后央行已經(jīng)開始趨于寬松，這包括下調(diào)7天逆回購利率10個(gè)基點(diǎn)至3.65%，續(xù)做并加大了增加中期結(jié)構(gòu)便利(MLF)的投放量，但7天回購利率中樞仍在4.8%左右。

　　我們不認(rèn)為二季度未來的寬松政策會(huì)引導(dǎo)短期利率有效下行。首先在交易層面，盡管央行的逆回購可以釋放寬松政策的信號(hào)，但由于公開市場投放金額有限、分布離散，因此其并非市場利率決定者，同樣盡管央行可以通過PSL、MLF創(chuàng)造基礎(chǔ)貨幣，但由于透明度不高，商業(yè)銀行很難對資金投放規(guī)模、時(shí)點(diǎn)形成穩(wěn)定預(yù)期，這使市場參與主體大多增加超額流動(dòng)性備付，降低了拆借市場效率;其次，股票市場對于貨幣市場利率影響更大：一方面，二級(jí)市場加杠桿的信用交易規(guī)模擴(kuò)張，兩融余額在3月中旬達(dá)1.34萬億，較年初增長了30%，融資買入占交易比例達(dá)到18%。交易的高周轉(zhuǎn)性或增加短期融資需求;另一方面，由于中國“新股不敗”的神話一直存在，IPO擴(kuò)容每次凍結(jié)資金均在1.5萬億元以上，這對短期利率也形成較大擾動(dòng);最后，中國央行難以在貨幣市場有效甄別交易性還是融資性需求，數(shù)據(jù)顯示2014年下半年，商業(yè)銀行待回購余額平均增速為20%，而包括信用社、基金、券商等廣義基金的增速高達(dá)57%，后者加杠桿行為更加明顯。從這一點(diǎn)來看，非銀行類金融機(jī)構(gòu)交易行為增加了貨幣市場波動(dòng)。因此如果央行無限制在低利率水平提供流動(dòng)性，則無疑會(huì)加大投資者的過度冒險(xiǎn)行為，使金融市場更加脆弱。

　　基于以上，我們對未來利率曲線能否回歸陡峭化依然存在疑慮。盡管如此，在較高短期利率基礎(chǔ)上，政府增加長久期的債券、股票供給，來擴(kuò)大直接融資也是次優(yōu)選擇。我們維持年內(nèi)定增、IPO等通過權(quán)益市場融資1萬億以上的看法。

　　四季度將是寬松政策出臺(tái)密集期，包括貨幣政策方面的降息、降準(zhǔn)、財(cái)政資金投放加速和針對房地產(chǎn)銷售的放松。盡管從股市強(qiáng)勁表現(xiàn)看，總量流動(dòng)性依然充裕，金融市場的加杠桿、首次公開發(fā)行等因素沖擊使短期利率能否下行依然持謹(jǐn)慎趨勢。