易憲容解讀中國經濟當前的困局

　　中國經濟正在走出當前的困境嗎?估計這個問題，是整個國內外市場最為關注的問題。因為從3月份中國股市的上漲，還是3月份PMI都比市場預期的要好。特別是3月份財新PMI達到49.7，創13個月以來新高，更是讓市場對中國經濟走出當前困境增加了信心。當前中國經濟仍然在困難中前進，能否走出當前的困境，就在于中國政府能否真正從宏觀角度找到合適的政策，真正讓中國經濟駛上一個正確發展之方向。

　　易居研究院在4月1日公布其針對30個典型城市調查。數據顯示，在今年3月份，30個典型城市新建商品住宅成交面積為2,563萬平方米，月增長133%，年增長82.9%。其中杭州增幅居首，高達322.1%;天津次之，增幅達260.7%。隨著房地產市場的回暖，萬科、恒大等龍頭房地產企業在第一季度的銷售額都創下歷史最高水平，分別為725億元、670億元。

　　在全國住房銷售創歷史記錄增長的同時，國內各個城市的房價也快速飚升，甚至于一線城市出現了房價上漲瘋狂。中國指數研究院發布的3月份中國百城樓價指數顯示，全國受監察的100個城市3月份新建住宅平均價格為每平方米1,1303元，環比上漲1.90%，漲幅較上個月擴大1.3%。國家統計局的數字也顯示，70個大中城市中有47個城市的房價上漲。而中國房地產的回暖很快就會反映整個經濟數據向好的方面來。這是中國“房地產化”經濟的基本特征。

　　但是，上面這些數據能夠意味著中國經濟走出了當前的困境嗎?或當前中國經濟是否開始筑底反彈?但實際上要由此上述數據得出中國經濟基本開始向好的結論是不容易的。最近，國際清算銀行(BIS)銀行金融及經濟部主管布理豪(ClaudioBorio)在今年2月發表的一篇演講，其題目就是“戲繼續上演：透視全球經濟的一面鏡子”(The movie plays on: Alens for viewing globaleconomy)。

　　布理豪演講指出，美國金融危機差不多已經過去了8年了，但是無論是歐美發達國家，還是中國等新興市場經濟國家，各個國家經濟仍然沒有走向恢復性持續增長之路。那么整個全球經濟增長為何會如此艱難，主要原因在于全球各國經濟根本無法擺脫當前阻礙經濟增長的幾大困境：如債務太高、生產力增長太低、各個國家可采取的政策彈性空間太小。

　　首先，從中國的債務問題來看，2008年美國金融危機之后，以銀行主導的中國金融體系，當年銀行業的業績創歷史新高，不良貸款雙降，在根本沒有發生金融危機的情況上，中國政府采取了比歐美量化寬松更為寬松的貨幣政策，從而使得中國的債務在短期內大幅上漲。比如中國各部門總債務占GDP的比重由2008年的170%上升到2014年的235.7%，6年時間上升了65.7%。而根據麥肯錫方法測算則中國各部門總債務占GDP的比重由2008年的184.6%上升到2014年的278.9%，6年時間上升了94.3%?？梢哉f，由于中國央行采取中國式的量化寬松的貨幣政策，使得早幾年國內銀行信貸過度擴張，企業及地方政府債務快速上升。而這個比較在全球來看也是最高的之一。

　　但是，2015年之后這種債務過度增長的情況不僅沒有減弱，反之還在增加。從2014年11月開始，中國央行連續多次降準降息，從而使得中國的信貸擴張進一步加速。比如，2016年銀行的信貸增長達到2.51萬億，創歷史新高，也是歷史最高月份2009年1月8900億的2.8倍。更為嚴重的是，近年來中國銀行信貸過度擴張，央行向市場流入大量的流動性，這些資金并沒有流入實體經濟，而是流入國內的房地產市場或其他資產。比如，從最近國內上市銀行所公布的數據來看，個人按揭貸款占整個銀行信貸增長比重達30%。這表明以往國內企業及地方政府過度債務開始轉向家庭債務負擔增加。而這些債務風險是建立在國內房地產市場不進行周期性調整及房價只漲不跌的基礎上。但是，這種假定一旦變化，國內企業、地方政府、家庭的債務風險的問題都會暴露出來。而中國房地產市場不可持續性發展早就成了趨勢。

　　其次，對于生產率太低的問題。中國企業不僅面臨嚴重的產能過剩、許多僵尸企業破產、三四線城市房地產去庫存的問題，而且在于中國經濟的周期性調整，企業利潤全面下降的問題。已有數據示，1-2月份，規模以上工業企業利潤總額同比增長4.8%，新增利潤355.4億元，從而改變了2015年全年利潤下降的局面(2015年利潤下降2.3%)。但是，中國工業企業生產經營面臨的困難仍然較多。比如采礦和原材料行業利潤大幅下降、企業庫存壓力仍然較大、企業應收賬款繼續上升。這些都表明當前中國經營十分困難，生產效率極低，而且這種情況在短期內無法改變。

　　可以說，2013年下半年以來，政府采取了一系列的刺激政策，希望以此來中國經濟穩定增長，但是實際的效果都十分有限，從而使得中國經濟政策又不得不回到前些年老路，或是以財政赤字來增加公共基礎設施投資，或是重新以最為優惠的信貸政策和稅收政策重啟“房地產化”經濟。這些做短期內或有一定的交易，即中國經濟增長下行的壓力得以減輕。這不僅阻礙了中國經濟結構調整及中國經濟戰略轉型，更為嚴重的會讓未來中國經濟增長增加更多的困難。