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    發(fā)揮股指期貨作用要完善市場(chǎng)避險(xiǎn)機(jī)制

    2016/4/6 20:48:00 來(lái)源: 評(píng)論(0)151

    股指期貨市場(chǎng)行情避險(xiǎn)機(jī)制

      2016年,如何推進(jìn)股票市場(chǎng)改革和法治化建設(shè)?怎樣促進(jìn)多層次資本市場(chǎng)健康發(fā)展?全國(guó)政協(xié)委員、中央財(cái)經(jīng)大學(xué)金融學(xué)院教授、證券期貨研究所所長(zhǎng)賀強(qiáng)在接受《國(guó)際融資》記者采訪時(shí),從專業(yè)研究的角度,圍繞股指期貨、股票發(fā)行注冊(cè)制改革、股市交易制度以及新三板市場(chǎng)四個(gè)方面給出了有理有據(jù)的建議。

      記者:2015年,我國(guó)經(jīng)歷了股災(zāi),有一種觀點(diǎn)認(rèn)為是股指期貨交易的做空行為導(dǎo)致股災(zāi)、阻礙救市生效,對(duì)此您怎么看?

      賀強(qiáng):2015年,我國(guó)股票市場(chǎng)經(jīng)歷了異常波動(dòng)的行情。上證指數(shù)從年初的3234.68點(diǎn),最高上漲至5178.19點(diǎn),最大漲幅達(dá)60.08%。隨后,股市大幅下調(diào),最低下調(diào)至2850.71點(diǎn),最大跌幅達(dá)44.95%,股市的大起大落,加大了投資的風(fēng)險(xiǎn)。

      許多人對(duì)股指期貨在本次股市異常波動(dòng)中的表現(xiàn)產(chǎn)生了誤解,認(rèn)為是股指期貨導(dǎo)致了股市的暴跌。實(shí)際上,本次股市暴跌的主要原因是去杠桿,去杠桿引發(fā)股市大量撤資,造成股市的暴跌。在我國(guó)股市,實(shí)際上是現(xiàn)貨走勢(shì)引導(dǎo)股指期貨走勢(shì),而不是相反。我國(guó)的股指期貨市場(chǎng)規(guī)模還不大,影響力還不夠,股指期貨走勢(shì)難以引導(dǎo)現(xiàn)貨走勢(shì)。

      從市場(chǎng)的運(yùn)行情況看,股指期貨還在一定程度上發(fā)揮了正面的功能作用。在本輪股市下跌過(guò)程中,有一些基金,通過(guò)股指期貨的套期保值,規(guī)避了股市下行的風(fēng)險(xiǎn),減少了投資的損失。例如嘉實(shí)滬深300(160706)指數(shù)基金,利用股指期貨規(guī)避系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn),使150萬(wàn)客戶受益。由于投資者運(yùn)用股指期貨套期保值,鎖定了風(fēng)險(xiǎn)與利潤(rùn),在市場(chǎng)下跌時(shí)不再急于拋售股票,增強(qiáng)了持股信心,提高了股市內(nèi)在的穩(wěn)定性

      記者:為何現(xiàn)在才提出注冊(cè)制改革的概念?

      賀強(qiáng):過(guò)去25年以來(lái),中國(guó)之所以沒(méi)有搞注冊(cè)制,一直搞審批制和核準(zhǔn)制,是有原因的。因?yàn)槲覈?guó)的股票市場(chǎng)充滿著投機(jī)性,股市三高現(xiàn)象比較嚴(yán)重,上市公司質(zhì)量不高,市場(chǎng)存在許多不規(guī)范的行為。現(xiàn)在我們要進(jìn)行注冊(cè)制改革,但是股票市場(chǎng)一些基本情況尚未發(fā)生根本變化。在這種前提下,我們推出注冊(cè)制肯定會(huì)遇到許多障礙和困難。我認(rèn)為一定要高度重視注冊(cè)制推行過(guò)程中的問(wèn)題。

      我認(rèn)為,目前推出注冊(cè)制的條件還沒(méi)有完全成熟,要推出注冊(cè)制,就一定要好好研究,認(rèn)真準(zhǔn)備。開(kāi)弓沒(méi)有回頭箭,如果沒(méi)有認(rèn)真研究和準(zhǔn)備就進(jìn)行改革,等到推出注冊(cè)制以后產(chǎn)生了一系列問(wèn)題,那時(shí)就難以回頭了。所以,在推出注冊(cè)制之前,我們最需要做的就是要認(rèn)真研究推出以后有可能出現(xiàn)哪些問(wèn)題,應(yīng)該怎么應(yīng)對(duì)。

      記者:既然您指出現(xiàn)在推出注冊(cè)制的條件還沒(méi)有完全成熟,那么,您覺(jué)得現(xiàn)在還存在哪些問(wèn)題呢?

      賀強(qiáng):在我看來(lái),有八個(gè)方面的問(wèn)題值得注意:

      第一,法律體系的問(wèn)題。我們知道國(guó)外的注冊(cè)制也好,核準(zhǔn)制也好,都有一定的法律環(huán)境、法律背景。西方存在英美法系與大陸法系兩大法系。不同的股票發(fā)行制度與不同的法系是互相適應(yīng)的,它們是配套的。而中國(guó)有關(guān)法律比較特殊,例如我們的《公司法》,其主體參考了大陸法系,但是也有英美法系的東西。推行注冊(cè)制后,我們的法律體系會(huì)不會(huì)產(chǎn)生不融合的狀況,我覺(jué)得值得提前研究。因?yàn)椋?cè)制需要一定的法律理念、法律邏輯和具體的法律內(nèi)容相配套。

      第二,行政體系的問(wèn)題。在核準(zhǔn)制的情況下,股票發(fā)行是由證監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)下邊的發(fā)行部和發(fā)審委負(fù)責(zé)。在注冊(cè)制的條件下,證監(jiān)會(huì)把審核的權(quán)力移交給證券交易所。但是目前的兩大證券交易所,人是證監(jiān)會(huì)派的,事是歸證監(jiān)會(huì)管的。所以,證券交易所相當(dāng)于證監(jiān)會(huì)下邊的一個(gè)行政部門,這種股票發(fā)行審核權(quán)的移交,有點(diǎn)兒像證監(jiān)會(huì)把權(quán)力從下邊的一個(gè)行政部門移交給另一個(gè)行政部門,權(quán)力從左口袋放到右口袋里,行政體系沒(méi)有理順。要想理順行政體系,必須有一個(gè)配套的改革,就是兩家交易所要盡快從會(huì)員制組織制度改革為公司制,讓證券交易所獨(dú)立化。

      第三,注冊(cè)制下造假違法的成本問(wèn)題。我們實(shí)行了注冊(cè)制,對(duì)造假發(fā)行上市的公司及其當(dāng)事人,如果處罰太輕,造假成本太低,就會(huì)起到一種鼓勵(lì)造假的作用,大量公司可能利用注冊(cè)制造假圈錢。所以,在注冊(cè)制條件下,應(yīng)該制定有關(guān)違規(guī)造假的罰則,要寫有明確的條款。要像美國(guó)處理安然事件一樣,對(duì)造假者必須重罰,嚴(yán)重違法者要進(jìn)監(jiān)獄,讓人們不敢造假。

      第四,注冊(cè)制下如何保護(hù)投資者,特別是中小投資者的利益問(wèn)題。注冊(cè)制重在信息披露,監(jiān)管方主要關(guān)注的是招股說(shuō)明書。而在市場(chǎng)中,中國(guó)90%、甚至95%以上都是中小投資者,中小投資者是市場(chǎng)中的弱勢(shì)群體,很多人可能沒(méi)有識(shí)別招股說(shuō)明書的能力,只能盲目跟從。如何幫助他們?cè)鰪?qiáng)分析信息、判斷信息的能力,在注冊(cè)制條件下顯得非要重要。

      第五,注冊(cè)制推出以后的監(jiān)管效率問(wèn)題。證券市場(chǎng)的特點(diǎn)是交易的高效化、資金轉(zhuǎn)移的快速化。在注冊(cè)制的條件下,如果監(jiān)管效率不高,違法者一旦發(fā)現(xiàn)不好,資金早就跑了,最后處罰誰(shuí)呢?因此,監(jiān)管效率必須要有相應(yīng)的提高。

      第六,推出注冊(cè)制還要解決投資者教育問(wèn)題。目前大部分投資者認(rèn)為注冊(cè)制的推出對(duì)股市是重大利空。一說(shuō)推出注冊(cè)制,投資者馬上就會(huì)想到今后可能有大量的股票上市。而且與現(xiàn)在的上市公司相比,可能有大量業(yè)績(jī)比較差的公司要上市。情況是否如此,需要做好宣傳解釋工作。

      第七,如何有效防止上市造假。盡管目前我們審批、核準(zhǔn)程序嚴(yán)格,但造假現(xiàn)象仍然不斷。為什么會(huì)有這么嚴(yán)重的造假行為呢?因?yàn)楣善痹谝患?jí)市場(chǎng)與二級(jí)市場(chǎng)上存在巨大的價(jià)差。這種巨大的價(jià)差是一種巨大的利益誘惑。所以,股市發(fā)行上市造假的現(xiàn)象不斷。在這樣的情況下,IPO放開(kāi),搞注冊(cè)制,怎么有效防止發(fā)行上市造假,這是關(guān)鍵問(wèn)題,希望引起監(jiān)管者以及研究者的充分重視。

      記者:要讓股指期貨發(fā)揮預(yù)想的正面功能作用,我們應(yīng)該采取什么樣的措施?

      賀強(qiáng):主要是完善市場(chǎng)避險(xiǎn)機(jī)制,豐富市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)管理手段。

      第一、要鼓勵(lì)套期保值,防范金融衍生品市場(chǎng)出現(xiàn)過(guò)度投機(jī)。我們應(yīng)該吸取股市暴跌過(guò)程中的經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn),不斷優(yōu)化交易規(guī)則,從制度層面降低交易的投機(jī)性。要加強(qiáng)一線監(jiān)管,防范過(guò)度投機(jī)等非理性交易,防范和控制市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn),確保市場(chǎng)規(guī)范平穩(wěn)運(yùn)行。同時(shí),還要全方位地為機(jī)構(gòu)的套期保值做好服務(wù)工作,使套期保值者成為市場(chǎng)的主體。

      第二、要加強(qiáng)監(jiān)管,全面防范各類違法違規(guī)行為。要加強(qiáng)金融衍生品市場(chǎng)的實(shí)時(shí)監(jiān)管、動(dòng)態(tài)監(jiān)管,加強(qiáng)對(duì)客戶的審查,及時(shí)了解客戶動(dòng)向,對(duì)交易的異動(dòng)現(xiàn)象要及時(shí)分析。一旦出現(xiàn)惡意做空等違法違規(guī)行為,必須堅(jiān)決打擊。

      第三、要進(jìn)一步豐富股市避險(xiǎn)工具,加快發(fā)展股指期權(quán)產(chǎn)品。盡管目前市場(chǎng)上已經(jīng)推出了滬深300、上證50、中證500股指期貨等風(fēng)險(xiǎn)管理工具,但從資本市場(chǎng)整體發(fā)展來(lái)看,僅有股指期貨產(chǎn)品,還不能完全滿足市場(chǎng)需求。為完善股票市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)管理體系,更好地為資本市場(chǎng)發(fā)展服務(wù),應(yīng)不斷豐富股市避險(xiǎn)工具,研究推出股指期權(quán)等更多類型的金融衍生品。相對(duì)于股指期貨,推出股指期權(quán)的好處在于:一是與股指期貨定性化風(fēng)險(xiǎn)管理功能不同,股指期權(quán)是更定量化、多樣化和個(gè)性化的風(fēng)險(xiǎn)管理工具,能夠同時(shí)管理市場(chǎng)的方向性風(fēng)險(xiǎn)和波動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。投資者在規(guī)避市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí),也不放棄獲利的機(jī)會(huì),因而“保險(xiǎn)”功能更加明顯,對(duì)于長(zhǎng)期資金的資產(chǎn)配置具有不可或缺的作用。二是股指期權(quán)獨(dú)特的資產(chǎn)保險(xiǎn)功能,對(duì)于維護(hù)資本市場(chǎng)穩(wěn)定可以發(fā)揮重要作用。期權(quán)的買方通過(guò)支付權(quán)利金可以規(guī)避市場(chǎng)下跌和踏空的風(fēng)險(xiǎn),股指期權(quán)可以被投資者用作股票資產(chǎn)的下跌保險(xiǎn),有效避免股市大幅波動(dòng)造成的損失。

      第四、要在強(qiáng)化股指期貨一線監(jiān)管的同時(shí),注意做好跨市監(jiān)管。一方面,在金融衍生品市場(chǎng)的監(jiān)管中,交易所具有非常重要的地位,其處在監(jiān)管的一線,直接影響著金融衍生品市場(chǎng)能否健康穩(wěn)定發(fā)展,因此,我們要強(qiáng)化股指期貨的一線監(jiān)管。但另一方面,股指期貨具有跨市場(chǎng)的特點(diǎn),股指期貨的走勢(shì),不僅由金融衍生品市場(chǎng)決定,還要由股票現(xiàn)貨市場(chǎng)決定。因此,要想監(jiān)管好金融衍生品市場(chǎng)與股指期貨,客觀上就需要期貨和現(xiàn)貨市場(chǎng)的監(jiān)管合作。期、現(xiàn)貨市場(chǎng)應(yīng)該在跨市監(jiān)管的制度架構(gòu)、人員結(jié)構(gòu)、監(jiān)管內(nèi)容等方面進(jìn)行合理安排,提高監(jiān)管的有效性。


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