森馬經(jīng)營"拐點(diǎn)"確立 看好童裝和多品牌并購

　　森馬服飾公司2013年前三季度營業(yè)收入和凈利潤分別同比增長6.85%和16.48%，其中第三季度單季營業(yè)收入與凈利潤分別同比增長4.86%和18.76%，扣非后凈利潤增長47.48%。前三季度公司毛利率同比小幅提升0.8個(gè)百分點(diǎn)，其中第三季度公司毛利率扭轉(zhuǎn)上半年同比下滑的趨勢(shì)，同比大幅提升了4.99個(gè)百分點(diǎn)，這也部分反映了公司庫存壓力的大幅緩解。

　　前三季度公司毛利率同比小幅提升0.8個(gè)百分點(diǎn)，其中第三季度公司毛利率扭轉(zhuǎn)上半年同比下滑的趨勢(shì)，同比大幅提升了4.99個(gè)百分點(diǎn)，這也部分反映了公司庫存壓力的大幅緩解。期間費(fèi)用的有效控制依然是驅(qū)動(dòng)公司今年凈利潤增長高于銷售增速的主要因素，前三季度公司期間費(fèi)用率同比下降2.44個(gè)百分點(diǎn)，其中銷售費(fèi)用率同比下降2.17個(gè)百分點(diǎn)，管理費(fèi)用率與財(cái)務(wù)費(fèi)用率則變動(dòng)不大。

　　前三季度公司經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流量凈額同比上升135.02%，季末存貨余額較年初增長18%，環(huán)比上升18.32%，應(yīng)收賬款較年初下降7.55%，由于支付給供應(yīng)商與收購中哲慕尚所需保證金的增加，季末其他應(yīng)收款較年初增長243.28%。

　　三季報(bào)再次驗(yàn)證公司經(jīng)營拐點(diǎn)的確立，未來看好童裝業(yè)務(wù)和多品牌并購。我們?cè)谥暗膱?bào)告中一再強(qiáng)調(diào)公司是行業(yè)中少數(shù)已經(jīng)走出拐點(diǎn)的企業(yè)之一，未來公司森馬品牌依然有挑戰(zhàn)，但巴拉巴拉的童裝第一龍頭地位日益穩(wěn)固，后期憑借品牌群的發(fā)展思路有望保持20%左右的持續(xù)增長。目前公司就GXG事項(xiàng)正在商討更優(yōu)惠的方案，我們預(yù)計(jì)年底前會(huì)有結(jié)論。如果收購GXG完成，2014年公司將新增25%以上的盈利增長。我們看好公司依托充沛的資金進(jìn)行多品牌集團(tuán)化運(yùn)作的發(fā)展思路，如果收購GXG完成，2014年公司是行業(yè)中比較有機(jī)會(huì)的品種之一。

　　不考慮GXG并表，我們維持公司2013-2015年公司每股收益分別為1.32元、1.56元與1.87元的預(yù)測(cè)，維持公司2014年18倍PE估值，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)28.08元，維持公司"增持"評(píng)級(jí)。

　　國內(nèi)品牌服飾零售終端持續(xù)低迷的風(fēng)險(xiǎn)和多品牌戰(zhàn)略的整合管理風(fēng)險(xiǎn)等。