紡織服裝：2020年報前瞻 2021年Q1展望

　　消費信心平穩(wěn)復蘇，行業(yè)逢旺季利好。1)消費穩(wěn)定復蘇，2020年12月服裝紡織類/化妝品類/珠寶類社零當月值同增3.8%/9.0%/11.6%(同期社零總額增速4.6%)。電商引領全年增長，2020全年實物商品網上零售額同增14.8%(同期社零總額下滑3.9%)，其中吃類/穿類/用類分別增長30.6%/5.8%/16.2%。2)2020年終端恢復情況良好，2021年1月受春節(jié)錯峰及基數影響承壓，但是Q1恢復趨勢持續(xù)。我們認為消費意愿對疫情波動逐漸脫敏，服飾/珠寶/化妝品/家紡行業(yè)迎來秋冬銷售旺季，春節(jié)后置、密集電商節(jié)帶動2021Q1向好趨勢持續(xù)。

　　運動鞋服：高景氣賽道產業(yè)鏈龍頭表現優(yōu)異。運動鞋服板塊在疫情沖擊下表現穩(wěn)健，后續(xù)終端回暖迅速的過程中龍頭表現更佳，重點關注安踏體育、申洲國際。

　　①制造商：申洲國際訂單、產能修復加速，據我們追蹤，目前柬埔寨新工廠等招工進度超原預期，我們預計2020年公司業(yè)績略有增長(受匯率波動影響)/2021年預計達到20%左右。②品牌商&零售商：據我們追蹤，2020Q4板塊公司流水環(huán)比加速復蘇，我們估算安踏體育/李寧/滔搏2020全年收入能夠實現穩(wěn)健增長，預計2021Q1環(huán)比改善持續(xù)。

　　大眾服飾：庫存優(yōu)化奠定增長基礎。1)終端調整持續(xù)，據我們追蹤并預計：①波司登2021年1月以來流水表現延續(xù)2020年4-12月的優(yōu)質增長態(tài)勢，我們預計FY2021波司登品牌收入增速能夠達到25%-30%。②森馬服飾童裝/休閑裝全年流水預計持平/20%下滑，2021Q1預計下滑20%(考慮疫情基數差異)。③太平鳥2020全年收入有望雙位數增長，預計2021Q1上半月流水下滑但下半月恢復(考慮疫情基數差異)。2)渠道庫存輕化為后續(xù)增長奠定基礎，當下板塊庫存基本清理到位，截至2020Q3末，森馬服飾/太平鳥/海瀾之家存貨周轉天數分別為181/207/338天。

　　中高端服飾：終端平穩(wěn)，效率優(yōu)化。1)流水端據我們估算：①比音勒芬2020年收入/業(yè)績有望10%-15%/15%增長，2021年1月延續(xù)高增長態(tài)勢。②地素時尚2020年全年收入/業(yè)績預計持平略有增長，2021Q1流水有望實現20%+增長。2)渠道端：優(yōu)質拓店持續(xù)+運營質量改善，我們認為2021年門店效率有望提升，估算比音勒芬門店凈開150家左右。

　　投資建議。1)自上而下看好運動鞋服賽道，推薦【申洲國際、安踏體育、李寧、滔搏】，對應2021年PE分別34/44/54/27倍。2)推薦運營穩(wěn)健的優(yōu)質標的：

　　旺季到來拉動銷售的【波司登】，對應2021年PE為19倍；運營穩(wěn)健低估值標的【地素時尚、比音勒芬】，對應2021年PE分別10/15倍。3)推薦邊際改善的【森馬服飾】，對應2021年PE為16倍。

　　風險提示：新冠疫情影響超預期；終端消費低迷風險；各公司門店擴張不及預期；新業(yè)務開展不順利等。