剎不住車的“銅牛”： 成本傳導(dǎo)致白電價(jià)格淡季反漲

      4月15日，LME三月銅9050美元/噸的價(jià)格，距2011年的高點(diǎn)10190美元/噸仍然存在一定距離。

      但是，若將近20年銅價(jià)的高點(diǎn)、低點(diǎn)設(shè)置為一個(gè)區(qū)間，當(dāng)前的銅價(jià)絕不算低，如今大概身處87%的分位附近。要知道，本輪銅價(jià)的上漲始于去年3月下旬，至今年2月便已實(shí)現(xiàn)翻倍，上漲速率之快，歷史罕見。

而作為最典型的工業(yè)金屬，銅價(jià)的上漲一方面對(duì)鋁、鋅、鉛等同品類產(chǎn)品形成帶動(dòng)，另一方面也在明顯改變著整個(gè)有色行業(yè)的景氣度，以及整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈上、中、下游行業(yè)的利潤(rùn)分配關(guān)系。

僅就A股上市公司而言，截至4月14日，共有15家工業(yè)金屬類上市公司發(fā)布一季度業(yè)績(jī)預(yù)告，按照預(yù)告利潤(rùn)下限計(jì)，凈利潤(rùn)增幅平均值高達(dá)419%，其中銅、鋁兩大行業(yè)的龍頭公司業(yè)績(jī)彈性尤為突出。

反觀產(chǎn)業(yè)鏈下游，工業(yè)金屬、塑料等原材料的大幅上漲，直接推升了家電等下游行業(yè)成本的提升，這與2017年一季度家電產(chǎn)品漲價(jià)，極為相似。

21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者此前走訪發(fā)現(xiàn)，空調(diào)、冰箱等白色家電產(chǎn)品價(jià)格均有不同程度上調(diào)，同時(shí)包括美的、格力、奧克斯等企業(yè)也從去年末開始陸續(xù)上調(diào)產(chǎn)品價(jià)格。

另?yè)?jù)奧維云網(wǎng)、德邦研究所數(shù)據(jù)顯示，按線上渠道統(tǒng)計(jì)，2020年二季度美的冰箱銷售均價(jià)為2252元，至今年一季度（前11周）均價(jià)已升至2539元，同期格力空調(diào)銷售均價(jià)則從2821元漲至3546元。

究其原因，還在于冰箱、空調(diào)等白電產(chǎn)品的原料端與上述工業(yè)金屬、鋼材和塑料等大宗商品，存在極高相關(guān)性。

若從這一角度來(lái)看，原材料價(jià)格處于高位的背景下，中下游行業(yè)的成本傳導(dǎo)能力、風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖能力，已成為企業(yè)的核心競(jìng)爭(zhēng)力之一。

本輪銅價(jià)的上漲始于去年3月下旬，至今年2月便已實(shí)現(xiàn)翻倍，上漲速率之快，歷史罕見。-視覺中國(guó)

LME期銅領(lǐng)漲，工業(yè)金屬出現(xiàn)系統(tǒng)性行情

從2018年開始，工業(yè)金屬原本是處于下降趨勢(shì)的，但是隨著新冠疫情的全球蔓延，直接改變了相關(guān)商品的運(yùn)行趨勢(shì)。

疫情發(fā)展前期，銅、鋁等與制造業(yè)高度相關(guān)的金屬價(jià)格，一度因中下游停工、停產(chǎn)而導(dǎo)致需求大減，供需關(guān)系作用下，2020年一季度銅價(jià)連續(xù)暴跌。

相比于其他資產(chǎn)，大宗商品具備“上不封頂、下跌有底”的特點(diǎn)，見底的標(biāo)志就包括了產(chǎn)品價(jià)格跌破生產(chǎn)企業(yè)的盈虧平衡線，屆時(shí)隨虧損范圍的擴(kuò)大，供給端產(chǎn)能出清，供需關(guān)系重新走向平衡，帶動(dòng)價(jià)格新一輪上漲。

所以，在中國(guó)的疫情得到有效控制，制造業(yè)開始恢復(fù)后，工業(yè)金屬與大宗商品價(jià)格一同出現(xiàn)強(qiáng)勁反彈趨勢(shì)。

僅以LME銅為例，疫情出現(xiàn)前，銅價(jià)維持在6200美元/噸附近波動(dòng)，疫情蔓延階段，最低跌至4371美元/噸，而在經(jīng)濟(jì)恢復(fù)階段，該產(chǎn)品價(jià)格迅速上漲，直至今年2月底創(chuàng)下9617美元的高點(diǎn)，這距2011年的高點(diǎn)已咫尺之遙。

對(duì)此本報(bào)《21硬核投研》欄目指出，本輪銅價(jià)的上漲與其金融屬性關(guān)聯(lián)密切。

1993年入行，具備銅企、期貨公司交叉從業(yè)背景，現(xiàn)任中大期貨首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家的景川指出，美聯(lián)儲(chǔ)為應(yīng)對(duì)疫情以及大規(guī)模國(guó)債的到期兌付，2020年貨幣供應(yīng)量達(dá)到了創(chuàng)紀(jì)錄的水平。

“從歷史上看，貨幣供應(yīng)量的增長(zhǎng)從來(lái)沒有如此之快，上世紀(jì)70年代是唯一接近這一水平的時(shí)期，由于美元的流動(dòng)性而進(jìn)一步引發(fā)了全球各國(guó)貨幣流動(dòng)性的泛濫。低利率環(huán)境下超額流動(dòng)性難以避免的引發(fā)資產(chǎn)價(jià)格的飆升，大宗商品價(jià)格的上漲，情理之中。”景川表示。

全球超額流動(dòng)性促發(fā)的資金涌入資本市場(chǎng)，以及由于美聯(lián)儲(chǔ)史無(wú)前例的貨幣超發(fā)對(duì)美元的打擊，成為了引發(fā)近期大宗商品上漲的主要驅(qū)動(dòng)力。

對(duì)比LME期銅交易數(shù)據(jù)也可以看出，自2020年3月銅價(jià)見底后，持倉(cāng)規(guī)模、成交活躍度均出現(xiàn)了較為明顯的提升。

2020年3月，LME期銅跌至4371美元/噸低點(diǎn)時(shí)，其單日持倉(cāng)量、成交量維持在28萬(wàn)手、1.5萬(wàn)手至2萬(wàn)手水平。今年2月拉漲過程中，其持倉(cāng)量峰值增加至34.5萬(wàn)手，成交量同步放大至近4萬(wàn)手。

需要指出的是，銅作為基本金屬的龍頭，其價(jià)格的上漲又對(duì)其他有色產(chǎn)品帶來(lái)拉動(dòng)效應(yīng)，鋁等品種結(jié)合各自基本面強(qiáng)弱程度，上述期間也出現(xiàn)了不同程度的上漲。

據(jù)統(tǒng)計(jì)，2020年二季度至今，LME銅累計(jì)漲幅達(dá)79.75%，鋁、鋅、鉛同期也取得了50.26%、46.18%和14.07%的上漲。

上游一季報(bào)集體爆發(fā)，有色金屬仍將高位運(yùn)行

銅價(jià)的上漲，也為相關(guān)企業(yè)經(jīng)營(yíng)能力的提升賦予了極大彈性，尤其是具備一定礦產(chǎn)資源優(yōu)勢(shì)的企業(yè)，表現(xiàn)尤為突出。

按照江西銅業(yè)的業(yè)績(jī)預(yù)告，今年一季度預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)8.31億元至8.79億元，同比增長(zhǎng)419%。

這一利潤(rùn)規(guī)模，已基本回升至2013年銅價(jià)處于7200美元/噸上下波動(dòng)時(shí)的水平，稍低于2011年、2012年的利潤(rùn)峰值。

不難看出，該公司業(yè)績(jī)整體變動(dòng)趨勢(shì)與國(guó)際銅價(jià)運(yùn)行，保持了較高的正相關(guān)性特點(diǎn)。

可以預(yù)見的是，若今年二季度至年底銅價(jià)繼續(xù)保持高位運(yùn)行，銅產(chǎn)品市場(chǎng)均價(jià)將明顯高于一季度，屆時(shí)公司二季度盈利能力環(huán)比繼續(xù)提升，仍然有望實(shí)現(xiàn)。

所以，最關(guān)鍵的變量就是銅價(jià)接下來(lái)會(huì)如何運(yùn)行？

自今年2月25日LME銅創(chuàng)下9617美元/噸高點(diǎn)，該品種已經(jīng)連續(xù)近兩個(gè)月的高位盤整，至今尚維持在8900美元附近波動(dòng)。

進(jìn)一步，面臨2011年的十年高點(diǎn)，退一步，前期累計(jì)絕對(duì)漲幅可觀，回落空間同樣巨大。

而據(jù)21世紀(jì)資本研究院2月底的預(yù)判結(jié)果顯示，引發(fā)本輪銅等國(guó)際定價(jià)大宗商品價(jià)格上漲，以及各國(guó)密集經(jīng)濟(jì)政策發(fā)布的核心邏輯，仍然在于世界范圍內(nèi)疫情的發(fā)展和控制情況。

對(duì)比國(guó)外疫情新增病例走勢(shì)可以看出，海外疫情拐點(diǎn)較大預(yù)期落后國(guó)內(nèi)6-9個(gè)月。

2020上半年，國(guó)內(nèi)疫情得到有效控制后，海外因停工，部分訂單轉(zhuǎn)移至國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，疊加復(fù)工晚于往年帶來(lái)的補(bǔ)庫(kù)存需求，下半年開始國(guó)內(nèi)自主定價(jià)大宗商品明顯反彈。

2021年1月，海外疫情拐點(diǎn)出現(xiàn)，到2月新增病例數(shù)繼續(xù)走低，拐點(diǎn)進(jìn)一步得到驗(yàn)證。海外市場(chǎng)開始經(jīng)歷國(guó)內(nèi)市場(chǎng)2020年4月以來(lái)，制造業(yè)開始恢復(fù)的走勢(shì)。

需求端的好轉(zhuǎn)疊加海外超額流動(dòng)性的支撐，刺激銅、原油等國(guó)際定價(jià)的原材料價(jià)格加速反彈，并成為商品市場(chǎng)的領(lǐng)漲品種。

考慮到全球經(jīng)濟(jì)仍然處于緩慢復(fù)蘇的進(jìn)程當(dāng)中，各國(guó)經(jīng)濟(jì)刺激政策延續(xù)性較好，都將從需求端為銅帶來(lái)支撐，短期內(nèi)銅價(jià)的上升趨勢(shì)難以扭轉(zhuǎn)。

只是，站在當(dāng)下的節(jié)點(diǎn)上，市場(chǎng)供需關(guān)系是否發(fā)生了新的變化？主導(dǎo)銅價(jià)上漲的核心邏輯是否發(fā)生改變？相應(yīng)的，上述預(yù)期需要重新修正？

這需要抓住主要矛盾，就銅而言，其價(jià)格上漲的核心邏輯，或者將其稱為直接推動(dòng)力就在于全球范圍內(nèi)的寬松流動(dòng)性。

在景川看來(lái)，近期包括智利“封國(guó)”對(duì)當(dāng)?shù)劂~的出口，及當(dāng)?shù)劂~產(chǎn)量影響較為有限，其本身只是一個(gè)偶發(fā)性事件，并不會(huì)對(duì)銅價(jià)運(yùn)行的主要邏輯產(chǎn)生明顯影響。

他指出，目前美國(guó)基建仍然處于加碼階段，經(jīng)濟(jì)刺激政策仍然持續(xù)，“即便有變化，預(yù)計(jì)也是今年四季度之后的事情。”

換言之，全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇帶來(lái)的終端需求增加，以及充裕流動(dòng)性對(duì)大宗商品市場(chǎng)的支撐效果繼續(xù)存在。

拐點(diǎn)，將以美國(guó)大規(guī)模經(jīng)濟(jì)刺激政策的退出為準(zhǔn)，只是此時(shí)討論退出，為時(shí)尚早。

2016年、2020年兩輪上漲，制造業(yè)急需補(bǔ)齊風(fēng)險(xiǎn)管控短板

有色金屬維持高位的背景下，成本端的傳導(dǎo)也在逐級(jí)向下游傳導(dǎo)。

21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者采訪了解到，白電產(chǎn)品由于生產(chǎn)過程中需要大量的鋼、銅、塑料等材質(zhì)，其對(duì)原料的波動(dòng)也更為敏感。

僅以冰箱的重要組成部分為例，包括壓縮機(jī)、電機(jī)、注塑件和外殼，其中壓縮機(jī)和電機(jī)的主要材質(zhì)為銅、鋼，用于保溫的注塑件則由發(fā)泡料和塑料制成，外殼則由冷軋板組成。

對(duì)此天風(fēng)證券此前測(cè)算結(jié)果顯示，上述各部件占冰箱生產(chǎn)成本的70%以上。

而當(dāng)上述銅、塑料和冷軋板等產(chǎn)品價(jià)格動(dòng)輒出現(xiàn)50%的漲幅，冰箱生產(chǎn)企業(yè)原料成本相應(yīng)提升，利潤(rùn)空間隨之被壓縮。

這一背景下，最直接有效的辦法就是提高家電產(chǎn)品出廠價(jià)格，將成本上升向終端消費(fèi)市場(chǎng)轉(zhuǎn)移。

僅以追蹤國(guó)內(nèi)一攬子大宗商品的文華商品指數(shù)為例，2020年4月初低點(diǎn)為127.24點(diǎn)，至2021年2月25日高點(diǎn)升至189.07點(diǎn)，區(qū)間最大漲幅達(dá)48.59%。

相應(yīng)的，下游家電企業(yè)開始調(diào)價(jià)。

僅以冰箱、空調(diào)兩大白電產(chǎn)品為例，與上述統(tǒng)計(jì)區(qū)間接近的奧維云網(wǎng)、德邦研究所數(shù)據(jù)顯示，2020年二、三、四季度，美的冰箱線上銷售均價(jià)依次為2252元、2438元、2725元，同期格力空調(diào)線上銷售均價(jià)為2821元、3183元、3441元。

通過上述方式進(jìn)行的成本傳導(dǎo)，需要以終端的旺盛需求作為支撐，否則伴隨著產(chǎn)品價(jià)格的不斷上調(diào)，又對(duì)終端消費(fèi)產(chǎn)生一定抑制作用，這在其他周期性的上下游行業(yè)利潤(rùn)分配過程中，已經(jīng)得到多次驗(yàn)證。

相比之下，家電這類制造型企業(yè)還有一種更為主動(dòng)的應(yīng)對(duì)方法可供選擇，即通過衍生品市場(chǎng)進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)嫁。

格力電器，便是典型。

公開信息顯示，早在2010年，該公司便已計(jì)劃開展大宗材料期貨套期保值業(yè)務(wù)，彼時(shí)套期保值業(yè)務(wù)的持倉(cāng)合約金額為不超過15億元。

“由于公司銅材料需求量很大，材料的價(jià)格波動(dòng)直接影響公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)，因此，有必要在期貨市場(chǎng)進(jìn)行套期保值以輔助正常的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)……”格力電器指出。

2016年一季度，大宗商品市場(chǎng)見底，并開啟了至2018年底的結(jié)構(gòu)性上漲行情，帶動(dòng)有色金屬價(jià)格上行，其間LME期銅價(jià)格從4300美元上漲至高點(diǎn)7300美元，包括家電、電氣設(shè)備等制造業(yè)成本抬升明顯。

彼時(shí)，家電企業(yè)所采取的方式同樣是調(diào)價(jià)，如格力空調(diào)在2016年12月便曾進(jìn)行過一次50-100元不等的調(diào)價(jià)。

次年4月，格力電器在其發(fā)布的套期保值業(yè)務(wù)專項(xiàng)報(bào)告中，進(jìn)一步將套期保值業(yè)務(wù)的持倉(cāng)合約金額從15億元上調(diào)至60億元。

僅以近5年為例，有色金屬便先后經(jīng)歷2016年和2020年的兩輪明顯上漲，這無(wú)疑為中下游，甚至是整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈企業(yè)上了一堂生動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)教育課。

上述背景下，成本控制能力、風(fēng)險(xiǎn)管控能力已成為中下游企業(yè)的必修課，以及實(shí)現(xiàn)穩(wěn)定經(jīng)營(yíng)的基礎(chǔ)條件。

那么，除了被動(dòng)地調(diào)高產(chǎn)品價(jià)格轉(zhuǎn)嫁成本外，是否也應(yīng)該考慮通過衍生品市場(chǎng)的“虛擬庫(kù)存”，提前鎖定原材料價(jià)格？