產業集群：觀察全球棉花從植棉成本看新年度種植意向

　　通過對近年美棉種植成本的考量，發現美棉種植成本在近兩年明顯抬升，就2024/25年度的植棉收益看，已經處于盈虧平衡附近，2025/26年度的種植意向預期削弱、出現玉米等作物的替代。

　　同時，巴西棉的產量、出口量提升迅速，在近兩年已經超越美棉，同時相較美棉出現了明顯成本優勢，預期2025/26年度巴西棉在天氣順利的情況下依然維持豐產格局。

　　美棉的成本測算

　　經過測算，看到美棉的種植成本在2021/22年度后明顯攀升，根據對應單產測算，2023/24年度及2022/23年度的種植成本均達到83美分/磅附近，而2021/22年度之前的種植成本在50-75美分/磅之間居多，平均種植成本在63.31美分/磅。

　　2022/23與2023/24年度種植成本偏高，主要是由兩方面原因構成，第一是這兩個年度的棄耕率較高，導致單產偏低;第二是運營成本在這兩年抬升了26.67-42.5%，這其中包含了種子、化肥、農藥及利息等支出明顯增長。以上兩方面主要原因綜合導致美棉種植成本大幅抬升。

　　依據2024/25年度的種植情況，棄耕率有所回落，粗略估計該年度的種植成本回落至75-78美分/磅，但是按照歷史水平來看，依然處于偏高的成本區間。

　　美棉種植的補貼政策能否覆蓋棉農收益?

　　美國棉花種植補貼目前先行的政策主要為營銷援助貸款(Marketing Assistance Loans)、貸款差價補貼(Loan Deficiency Payments，LDP)及累計收入保險計劃(STAX)等。

　　累計收入保險計劃(STAX)指通過政府補貼、市場化運營和期貨市場聯動，構建覆蓋廣泛、風險分散的農業保障體系。具體來說，政府承擔約62%的保費補貼，并根據農場主選擇的保險責任水平(50%-85%)調整補貼比例。其核心在于以期貨價格為基礎精準定價，并通過政策杠桿調動多方資源，實現農場主收入的長期穩定。(類似于中國的期貨+保險的模式)

　　由于在STAX保險計劃下，個體差異較大，我們在此不做過多的討論，我們把更多精力聚焦在覆蓋面更廣、普適性更強的MAL和LDP政策上。

　　MAL和LDP是當前棉花種植運行比較成熟的支持政策，是美國政府為農業生產者提供的銷售支持政策，由商品信貸公司(Commodity Credit Corporation，CCC)負責。在此，先將研究的重點放在此政策上。

　　對棉花而言，CCC貸款的申請截止到每年的5月31日，貸款期限為9個月;一批棉花只能申請一次CCC貸款。棉花農場主從CCC貸款的贖回棉花的價格為loan rate和AWP之間較低者。

　　首先觀察MAL與LDP的運行機制，從而觀察在該保護機制的運行之下，美國棉農的抵押意愿及種植意愿表現如何。

　　貸款差價補貼(Loan Deficiency Payments，簡稱LDP)：當AWP長期低于loan rate時，棉花農場主往往在CCC貸款到期后選擇放棄贖回，會導致CCC庫存大量積壓。為解決這個問題，政府采取了變相措施，即推行貸款差價補貼(LDP)：當AWP低于loan rate時，鼓勵棉農按照AWP價格贖回、把棉花到市場上去出售，差額部分【LDP=loan rate-AWP】由政府來補貼。

　　基于以上政策，模擬出美國棉農在LDP差價補貼下的即期植棉收益。

　　從收益的絕對值來看，美國種植棉花的收益近13年來看大部分都處于盈利的狀態，最好的收益年度在2021/22年度，疊加了現貨價格高峰及種植成本低位雙重利好。

　　對于什么因素在影響棉農參與CCC抵押貸款的意愿選擇，針對當年度抵押比例進行了進一步的比對研究。測算表明，抵押比例與當年的種植收益沒有絕對的關系，但是與種植成本呈現明顯的負相關關系(cor=-0.53)、與當年度產量呈現一定正相關關系(cor=0.29)。較高的種植成本會減少抵押意愿，可能出于抵押價格偏低，不排除市場上存在更好的融資渠道，導致參與CCC抵押貸款的意愿降低。同時，如果當年度產量更高，參與CCC抵押的比例也會有所抬升。

　　此外，2014/15、2015/16及2019/20年度均產生了LDP補貼，而在這幾個年度的抵押比例均偏高，大于50%，2019/20年度甚至接近60%，達到歷史最高抵押比例，也就是說存在LDP補貼的年份也會刺激棉農更加積極地參與CCC貸款。

　　綜合上述分析，我們得出以下幾點結論：第一，AWP與LDP體制下，不能完全保證棉農種植的收益為正，尤其在近兩年種植顯著增加的情況下，棉花種植利潤大幅回落至盈虧平衡的水平。第二，美國棉農對于CCC抵押的選擇，更多出于底線思維，而不是收益驅動。

　　也就是說，當前主要運行的AWP與LDP機制能夠對棉花絕對價格起到一定托底的作用，但是不能保證絕對收益。在當前尚未觸發LDP補貼的背景下，新年度的種植意向會傾向于種植收益方面的考量。

　　基于市場化視角再看美棉種植意向

　　當梳理完美國對于棉花種植的補貼保護機制后，發現更多出于底線思維，這樣的機制在近兩年明顯抬升的種植成本背景下，面臨著更為嚴峻的市場化挑戰。從整體的機制運行邏輯，也看到了和中國國內18600元/噸定量500萬噸的目標定量價格補貼機制有明顯的不同，中國更傾向于保量，畢竟中國的剛性需求是顯而易見的，而美棉更多比例是出口，因此更加市場化也是可以理解的。

　　回歸到美國棉花種植意向的考量，既然美棉種植是一個更加偏向于市場化的指導思想，那么直接關聯的因素有種植成本與種植收益。

　　在此，考慮使用棄耕率這一指標，作為全年度種植意向的刻畫，雖然這其中也包含了天氣因素的考量，但是綜合考慮，依然可以在一定程度上準確反應全年度的種植意向。得到棄耕率與當年度的棉花種植收益呈現負相關關系(cor=-0.39)，棄耕率與當年度的棉花種植成本呈現顯著正相關關系(cor=0.68)。以上結論符合市場化常識。

　　在此簡單考慮一下棉花與玉米、大豆的比價替代。棉花與玉米的比價相對大豆來說更具優勢，考慮到棉花與玉米的種植面積重合度更高(都在德克薩斯州存在分布)，因此初步預期2025/26年度玉米會在一定程度上對棉花產生面積的替代。

　　看到最新NCC發布的棉花種植意向調查數據顯示，2025/26年度陸地棉種植面積預期同步下降14.4%，關于得州的種植面積會被玉米、小麥等其他作物在一定程度上替代。該意向調查在一定程度印證了上文研究結論。

　　自2016年以來，巴西棉逐年產量大幅提升，2023/24、2024/25年度已經在產量上超越美國。從全球棉花供應的角度看，巴西棉出口絕對量也在近兩個年度超越美棉。盡管巴西棉的一致性及質量方面和美棉還存在差距，但是從產量到出口總量已經成為美棉地位的重要挑戰者。

　　計算近五年的巴西棉成本，如果只扣減折舊成本，得到過去五年的成本均價格在63.90美分/磅，24/25年度的種植成本在63.38美分/磅;如果扣減折舊與機會成本，則得到過去五年的成本均價格在56.49美分/磅，24/25年度的種植成本在55.62美分/磅。

　　比較近五年巴西與美國的植棉成本，可以直觀看到總體巴西棉種植更具成本優勢。就24/25年度來說，對于美棉已經處于盈虧附近，但是對于巴西棉來說依然存在利潤。因此，從這個角度來看，對于25/26年度，巴西棉的種植意向預期相對穩定、優于美棉。

　　最后，我們再考察一下巴西對于棉農的補貼政策。主要包括價格支持政策、補貼信貸政策及補貼保險與災難賠償。

　　價格支持政策：巴西政府通過價格支持政策來保障棉農利益。當棉花市場價格低于政府認定的最低保護價，或者棉農出現銷售困難時，政府會支付價差補貼。

　　補貼信貸政策：1、生產貸款：用于購買種植原材料，貸款期限約9個月，需在作物出售時償還。棉農對這種貸款的依賴性相對較低。2、銷售貸款：貸款金額為作物產量乘以最低預售價格，貸款期限一般為180天左右。3、投資貸款：主要由國家發展銀行提供，用于中大型生產商購買農業器械。

　　補貼保險與災難賠償：自2005年起，巴西引入了補貼保險方案和災難賠償政策，以應對自然災害等不可抗力對棉花種植的影響。

　　整體來看，巴西棉花種植補貼的廣度和強度相對其他國家較低，政府更多采取推動種植技術研發提高生產效率、減免部分稅收降低種植成本及改善農業基礎設施等方面推動國內棉花產業可持續發展。因此巴西棉花的種植意向更加市場化。

　　通過對近年美棉種植成本的考量，發現美棉種植成本在近兩年明顯抬升，基于美國MAL與LDP機制運行下的補貼政策，更多是托底，無法保證棉農的絕對收益，就2024/25年度的植棉收益看，已經處于盈虧平衡附近，2025/26年度的種植意向預期削弱、出現玉米等作物的替代。

　　同時，巴西棉的產量、出口量提升迅速，在近兩年已經超越美棉，同時相較美棉出現了明顯成本優勢，預期2025/26年度巴西棉在天氣順利的情況下依然維持豐產格局。