精英投資家30丨對話華平投資程章倫： “控股”迎來窗口期 PE投資進(jìn)入綜合競爭時(shí)代

手持90億美金“干火藥”的華平投資，打響中國市場“控股和聯(lián)合控股”時(shí)代卡位戰(zhàn)。

在華平投資中國區(qū)聯(lián)席總裁程章倫看來，中國股權(quán)投資市場正迎來控股窗口期，投資機(jī)構(gòu)應(yīng)以更創(chuàng)新的方式參與這一市場。

中國企業(yè)家或許不熟悉全球并購市場中的“Warburg Pincus”，卻在諸多大型股權(quán)投資交易中看到了“華平”的身影。這家PE機(jī)構(gòu)不但為中國新經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域眾多獨(dú)角獸提供了彈藥，還與優(yōu)秀企業(yè)家聯(lián)合創(chuàng)辦了多家新企業(yè)。

2019年是華平投資深耕中國的25周年。團(tuán)隊(duì)完成45億美元中國二號基金的募集，加上華平全球基金的配資，中國資金池達(dá)到史上最高的90億美金；這一年也是華平中國退出金額創(chuàng)紀(jì)錄的一年，為投資人返回了超過20億美元的資金回報(bào)，錦欣生殖和ESR（易商紅木）兩家被投企業(yè)成功上市。

25年以來，華平在推動(dòng)中國企業(yè)變革的同時(shí)，自身投資業(yè)務(wù)也不斷進(jìn)化。如今，華平的基金出資人中出現(xiàn)了更多中國機(jī)構(gòu)投資人的身影，超過1/3的投資項(xiàng)目是控股或聯(lián)合控股，退出也不再主要依賴公開市場交易。

“我們的投資回報(bào)仍是源自企業(yè)的成長。”程章倫接受21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者采訪時(shí)說，中國PE投資行業(yè)已經(jīng)進(jìn)入綜合競爭時(shí)代，對基金管理人的投后運(yùn)營能力、多元化資產(chǎn)管理能力都提出了更高要求。

華平投資程章倫。資料圖

頭部效應(yīng)明顯

《21世紀(jì)》：2019年國內(nèi)股權(quán)投資行業(yè)的整體環(huán)境如何？

程章倫：2017年-2019年是融資大年。一方面因?yàn)榇蠖鄶?shù)投資機(jī)構(gòu)的剩余資金有限，另一方面因?yàn)轭^部機(jī)構(gòu)的規(guī)模越來越大，大家通常認(rèn)為經(jīng)濟(jì)下行期存在好的投資機(jī)會，都希望把“炮彈”備足。

2019年基金募資趨勢出現(xiàn)了分化：人民幣基金在一定程度上進(jìn)入了寒冬，而美元基金頭部效應(yīng)顯著。

在人民幣基金中，國資滲透率逐步提高，真正市場化運(yùn)作的私募基金占比有限。根據(jù)清科統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，在2019年1-11月新備案的基金中，國資認(rèn)繳總規(guī)模已占基金總認(rèn)繳額的75.2%。

美元市場頭部化趨勢明顯。2017年-2019年整個(gè)行業(yè)融了大約3000億美金，其中前十幾家公司大約占了整體融資額的1/3左右。相比人民幣基金LP，美元基金LP組成更加穩(wěn)定、機(jī)構(gòu)化，受政策影響較小，他們對中國市場的投資依然懷有很大熱情。

《21世紀(jì)》：為什么投資機(jī)構(gòu)頭部化這一趨勢越來越凸顯？

程章倫：主權(quán)基金、退休基金等大型機(jī)構(gòu)投資人都有自己信任的GP，他們愿意為表現(xiàn)優(yōu)異的GP不斷加碼，因此資金配置會越來越向頭部集中。其實(shí)LP最關(guān)心三個(gè)數(shù)字：投資回報(bào)率、內(nèi)部收益率和DPI（投入資本分紅率，即項(xiàng)目分紅和已繳資本之間的比例），它們是GP最直觀的成績單。

另外，過去五年行業(yè)進(jìn)入了整合期。所謂的“爆款”越來越少，單靠傳統(tǒng)爆款項(xiàng)目不足以拉動(dòng)大規(guī)模資金，再加上項(xiàng)目規(guī)模變得越來越大，因此投資機(jī)構(gòu)頭部化成為了必然趨勢。如今，募、投、管、退四個(gè)階段都需要深耕細(xì)作，并不是每一個(gè)基金都具備這種能力。

行業(yè)已經(jīng)進(jìn)入綜合競爭時(shí)代。投資機(jī)構(gòu)的品牌依托于過往投資業(yè)績、不斷積累的企業(yè)家關(guān)系等多個(gè)方面。未來前10名投資機(jī)構(gòu)中再出現(xiàn)一兩家全新成員的概率比較低，不過頭部機(jī)構(gòu)管理規(guī)模進(jìn)一步擴(kuò)大的可能性很高。

《21世紀(jì)》：在退出這個(gè)環(huán)節(jié)，我們現(xiàn)在采取什么策略？

程章倫：綜合表現(xiàn)說明一切問題。對于華平中國來說，無論是2013年之前DPI超過2、資金池是原來的三倍多，還是75%資產(chǎn)都是2016年之后的項(xiàng)目，這些都表明我們的資金回籠率和資金周轉(zhuǎn)率處于較高水平。

如果全部項(xiàng)目都依賴公募市場退出，那么會存在很大風(fēng)險(xiǎn)。10-15年前我們大約90%項(xiàng)目都依靠IPO退出，過去幾年這一比例降低了一半。未來，我們將會更多尋求其他退出和資金回籠渠道，比如股權(quán)轉(zhuǎn)讓、底層資產(chǎn)出售、分紅、股權(quán)抵押貸款等。

對于投資機(jī)構(gòu)來說，二三十億美金的資金規(guī)模是一個(gè)分水嶺。當(dāng)資金超過這一規(guī)模，多元化就成為了一個(gè)必選項(xiàng)。

所謂“雞蛋不能放在一個(gè)籃子里”，我們需要利用資產(chǎn)之間的不相關(guān)性，實(shí)現(xiàn)最優(yōu)的投資組合。華平中國聚焦房地產(chǎn)、TMT、醫(yī)療、金融、消費(fèi)五大行業(yè)，而且還在東南亞市場投資，這樣就足以保證手里有足夠數(shù)量、足夠多元化的牌可以打。

中國PE投資行業(yè)已經(jīng)進(jìn)入綜合競爭時(shí)代，對基金管理人的投后運(yùn)營能力、多元化資產(chǎn)管理能力都提出了更高要求。-甘俊制

加碼“超級都市圈”

《21世紀(jì)》：“超級都市圈”將為中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展帶來哪些變化？

程章倫：“超級都市圈”的發(fā)展將給中國經(jīng)濟(jì)及產(chǎn)業(yè)發(fā)展帶來深遠(yuǎn)影響。2030年中國將有超10億人口居住在城市，其中一半集中在五大“超級都市圈”，人口平均規(guī)模達(dá)到 1.2 億人，并將貢獻(xiàn) GDP 增長的75%及城市人口增量的50%。

城市密度、厚度的增加以及大都市圈的集聚效應(yīng)將帶來很多正向作用。為了支撐“超級都市圈”的高效運(yùn)轉(zhuǎn)，一批超級新經(jīng)濟(jì)企業(yè)應(yīng)運(yùn)而生、迅速發(fā)展。

以房地產(chǎn)行業(yè)為例，隨著都市圈人口密度的提升以及城市居民對生活品質(zhì)要求的提高，城市中心存量資產(chǎn)的更新改造和價(jià)值提升將是一個(gè)長期趨勢。幾年前我們就開始關(guān)注和布局這一領(lǐng)域，如長租公寓企業(yè)自如、魔方生活、盛煦地產(chǎn)，城市更新運(yùn)營商CREATER創(chuàng)邑以及停車資產(chǎn)運(yùn)營服務(wù)商陽光海天等。

《21世紀(jì)》：華平從什么時(shí)候開始明確了“超級都市圈”這一投資主題？

程章倫：大約三年前，其實(shí)從被投企業(yè)的融資計(jì)劃中就可以窺見到“超級都市圈”效應(yīng)。在過去二十多年中，大多數(shù)企業(yè)都傾向于從一二線城市入手，待業(yè)務(wù)發(fā)展相對成熟再將產(chǎn)品和服務(wù)延伸至三四線小城市，進(jìn)而擴(kuò)展到全國，比如我們之前投資的匯源果汁、銀泰百貨等企業(yè)。然而，如今企業(yè)越來越關(guān)注在一個(gè)都市圈領(lǐng)域是否做得足夠好、足夠具備實(shí)力。

中國規(guī)模最大的高端婦產(chǎn)醫(yī)院之一美中宜和，已經(jīng)從一家醫(yī)院發(fā)展成在四大城市擁有七家醫(yī)院、一家門診中心、三家月子會所的全國性綜合婦產(chǎn)連鎖醫(yī)療服務(wù)平臺。

現(xiàn)在，它的業(yè)務(wù)重點(diǎn)是如何在北京等核心領(lǐng)域做得規(guī)模更大、產(chǎn)品線更豐富，而不是把同樣的業(yè)務(wù)復(fù)制到更多城市。

集中式長租公寓魔方生活起初打算將業(yè)務(wù)擴(kuò)展至30個(gè)城市，不過后來在實(shí)際運(yùn)營中發(fā)現(xiàn)，每套房子的裝修成本較高，小城市的租金不足以覆蓋，因此業(yè)務(wù)很難下沉。后來，魔方生活就主動(dòng)放棄了這一路徑，現(xiàn)在在上海取得了更多成功。

《21世紀(jì)》：“超級都市圈”是消費(fèi)升級主題的演進(jìn)，今天投這個(gè)主題與此前有何不同？

程章倫：華平始終堅(jiān)持做成長型投資，投資回報(bào)依托于產(chǎn)業(yè)成長。當(dāng)“超級都市圈”密度越來越高，經(jīng)濟(jì)復(fù)雜性自然增加，就意味著出現(xiàn)前所未有的機(jī)會、產(chǎn)生更多附加價(jià)值。

可以說，“超級都市圈”為今后的投資指明了方向。我們需要先錨定一個(gè)擁有價(jià)值和潛力的土地，然后再利用人工智能、5G、云等各種“肥料”為土地賦能，從而讓在土地中成長的企業(yè)實(shí)現(xiàn)跨越式發(fā)展。比如，愛學(xué)習(xí)教育集團(tuán)（原高思教育）此前是一家業(yè)務(wù)集中在北京、有著20多年歷史的傳統(tǒng)輔導(dǎo)機(jī)構(gòu)，現(xiàn)在它借助SAAS、云、人工智能等技術(shù)，致力于在全國打造以內(nèi)容和科技驅(qū)動(dòng)的K12教育賦能平臺。

控股和聯(lián)合控股占比近半

《21世紀(jì)》：您覺得控股型并購的難點(diǎn)是什么？

程章倫：與通常意義不同，華平將在中國市場上的控股定位為“控股和聯(lián)合控股”，我們對創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)和管理層持股的策略更加靈活，延續(xù)其成長型投資基因，通過資源和資本賦能企業(yè)、推動(dòng)業(yè)績增長從而實(shí)現(xiàn)投資收益。基于這樣的思路，華平不會對原管理層“大換血”，而是選擇讓公司創(chuàng)始人和管理層繼續(xù)持有公司股權(quán)并留任。

《21世紀(jì)》：從投資交易比例上看，華平在中國市場已經(jīng)有超過1/3的項(xiàng)目是控股和聯(lián)合控股。

程章倫：沒錯(cuò)，中國市場正在涌現(xiàn)出更多的控股權(quán)收購機(jī)會，這類收購對私募股權(quán)機(jī)構(gòu)的資金實(shí)力以及管理能力都提出了更高要求。在經(jīng)濟(jì)增長放緩的大背景下，高速發(fā)展的企業(yè)如今依然需要新的業(yè)務(wù)增長點(diǎn)，因?yàn)樵谏虡I(yè)環(huán)境中往往是“逆水行舟，不進(jìn)則退”。

這些企業(yè)需要借助外部力量，包括資金、技術(shù)、人才等不同層面的支持，來實(shí)現(xiàn)團(tuán)隊(duì)更新、技術(shù)賦能或者商業(yè)模式轉(zhuǎn)型等，從而突破企業(yè)自身限制。作為投資人，我們每天都在思考如何幫助被投企業(yè)進(jìn)一步發(fā)展壯大，成為其所在細(xì)分領(lǐng)域的行業(yè)翹楚。畢竟，私募股權(quán)市場更大的意義是幫助企業(yè)創(chuàng)造價(jià)值，從而帶動(dòng)產(chǎn)業(yè)及經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。