楊志江：解讀棉花研究邏輯及未來(lái)市場(chǎng)走勢(shì)

楊志江

復(fù)旦大學(xué)-香港大學(xué)IMBA，赫橋財(cái)經(jīng)高級(jí)顧問(wèn)，期貨行業(yè)從業(yè)17年，從業(yè)以來(lái)持續(xù)專(zhuān)注產(chǎn)業(yè)研究，對(duì)棉花行業(yè)關(guān)注較多，對(duì)棉花產(chǎn)業(yè)有嚴(yán)謹(jǐn)?shù)难芯靠蚣芎头治鲞壿嫛?/strong>

赫橋財(cái)經(jīng)1：楊總好，感謝接受今天的專(zhuān)訪。研究商品需要有邏輯框架，請(qǐng)問(wèn)您是用什么方法研究棉花產(chǎn)業(yè)？

楊志江：我個(gè)人理解研究框架，有大框架和小框架；大框架是商品研究宏觀框架，小框架是商品基本面邏輯框架。商品供需基本面是小框架，包括供給、需求、進(jìn)出口、庫(kù)存、政策、氣候、產(chǎn)業(yè)調(diào)研等，這個(gè)框架重點(diǎn)是構(gòu)建商品基本面邏輯，這個(gè)框架研究機(jī)構(gòu)跟蹤的都比較深，做的也比較細(xì)致，赫橋財(cái)經(jīng)組織的兩場(chǎng)棉花調(diào)研（注：8月18日至31日，新疆棉花調(diào)研；9月16日至27日，印度棉花調(diào)研），屬于基本面研究的跟蹤和驗(yàn)證環(huán)節(jié)。

商品基本面邏輯框架后面還會(huì)談到，這里不再贅述；大框架是商品研究的宏觀框架，在這里講講一些感受。

我們把投資的眼界放得稍微寬一點(diǎn)，會(huì)發(fā)現(xiàn)商品僅僅是資產(chǎn)配置的標(biāo)的之一，資產(chǎn)配置標(biāo)的至少可分為以下類(lèi)別：股票、債券、商品、現(xiàn)金。當(dāng)你從這個(gè)角度看商品投資時(shí)，關(guān)注的可能不再僅僅是商品基本面因素，而是會(huì)關(guān)注更宏觀一點(diǎn)，這就需要大框架邏輯，即界定宏觀因素、中觀因素（資金流動(dòng)）、商品基本面三者關(guān)系及對(duì)商品的影響。

那么，如何界定宏觀因素、資金流動(dòng)、商品基本面這三者關(guān)系及對(duì)商品趨勢(shì)的影響？我談?wù)剛€(gè)人見(jiàn)解。

我們把商品價(jià)格波動(dòng)比喻成飄蕩在海洋中的小船，宏觀因素就是洋流，其他因素平靜時(shí)，小船（價(jià)格）漂移方向跟隨洋流方向，我們通過(guò)感知水溫（經(jīng)濟(jì)冷熱程度）預(yù)期洋流規(guī)律，從而判斷小船（價(jià)格）跟隨方向；洋面上風(fēng)平浪靜時(shí)間長(zhǎng)了，會(huì)突然出現(xiàn)颶風(fēng)（短期資金流動(dòng)），颶風(fēng)會(huì)改變小船短期運(yùn)行方向，但不改變小船長(zhǎng)期運(yùn)行軌跡，短期資金流動(dòng)符合颶風(fēng)的這種突發(fā)性特點(diǎn)。那么，小船（價(jià)格）運(yùn)行方向主要是什么因素決定？應(yīng)該是發(fā)動(dòng)機(jī)！發(fā)動(dòng)機(jī)（供需基本面）決定小船（價(jià)格）最終要達(dá)到的航線(xiàn)和航向。發(fā)動(dòng)機(jī)的動(dòng)力大小，即是該商品供需失衡程度；商品供需失衡程度越大（供過(guò)于求或供不應(yīng)求），發(fā)動(dòng)機(jī)動(dòng)力就越大，就越能對(duì)抗洋流和颶風(fēng)，朝發(fā)動(dòng)機(jī)既定方向運(yùn)行；商品供需基本平衡，發(fā)動(dòng)機(jī)沒(méi)有動(dòng)力，發(fā)動(dòng)機(jī)缺乏主導(dǎo)小船（價(jià)格）運(yùn)行方向的能力，容易受到洋流（宏觀因素）和颶風(fēng)（短期資金流動(dòng)因素）的影響。

總結(jié)一下，洋流即是宏觀因素，影響商品價(jià)格的節(jié)湊，商品供需平衡時(shí)甚至帶動(dòng)商品價(jià)格方向；研究宏觀的機(jī)構(gòu)和大咖很多，跟蹤宏觀的指標(biāo)非常多，你自己有宏觀研究基礎(chǔ)，同時(shí)多學(xué)習(xí)專(zhuān)業(yè)機(jī)構(gòu)和大咖對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的分析邏輯，自己也經(jīng)常把手伸進(jìn)水里感受洋流溫度，從而定性宏觀因素對(duì)商品價(jià)格影響的性質(zhì)。颶風(fēng)即是資金因素，影響商品價(jià)格的局部走勢(shì)，有時(shí)候甚至出現(xiàn)商品價(jià)格與基本面嚴(yán)重背離（譬如逼倉(cāng)或突發(fā)事件），這種因素破壞力大，對(duì)風(fēng)控的要求極高；資金流動(dòng)因素不好研究，大類(lèi)商品聯(lián)動(dòng)性和相關(guān)性是重要跟蹤指標(biāo)，持倉(cāng)排名和持倉(cāng)變化可以反應(yīng)部分問(wèn)題。發(fā)動(dòng)機(jī)即是供需基本面，發(fā)動(dòng)機(jī)動(dòng)力大小即供需失衡程度，這是影響商品價(jià)格的核心因素；基本面研究就是研究商品供需狀況，基本面研究的意義就是準(zhǔn)確判斷供需失衡程度，你從眾多商品中找到供需失衡商品，然后對(duì)供需失衡的品深入研究，再找出失衡最嚴(yán)重的商品，把這個(gè)工作做到位了，每年抓住一個(gè)這樣的品種或機(jī)會(huì)，就很不錯(cuò)了。

赫橋財(cái)經(jīng)2：您認(rèn)為現(xiàn)在宏觀經(jīng)濟(jì)對(duì)商品是什么影響？現(xiàn)在棉花市場(chǎng)是否會(huì)有颶風(fēng)出現(xiàn)？

楊志江：宏觀經(jīng)濟(jì)判斷比較復(fù)雜，此領(lǐng)域的專(zhuān)業(yè)機(jī)構(gòu)和大咖很多，不敢班門(mén)弄斧，我只是跟蹤日常關(guān)注的指標(biāo)和數(shù)據(jù)，就是把手伸進(jìn)水里，感受一下洋流水溫，我個(gè)人認(rèn)為水溫偏低，至少目前中國(guó)國(guó)內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)對(duì)商品的影響方向不是特別偏多，最多就是中性影響。宏觀經(jīng)濟(jì)對(duì)商品價(jià)格趨勢(shì)的影響，我暫且定性為中性，這僅是我個(gè)人的一孔之見(jiàn)，大家最好多讀專(zhuān)業(yè)機(jī)構(gòu)和大咖的宏觀判斷，然后再定性對(duì)商品的影響。

下面是我跟蹤的宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)，有的指標(biāo)偏樂(lè)觀，有的指標(biāo)偏悲觀，這是我本人定性宏觀經(jīng)濟(jì)對(duì)商品影響偏中性的依據(jù)，這個(gè)判斷關(guān)系重大，大家謹(jǐn)慎參考。

棉花市場(chǎng)是否有颶風(fēng)？暫時(shí)還沒(méi)有看到。目前棉花期貨成交量相對(duì)比較正常，沒(méi)有出現(xiàn)連續(xù)的百萬(wàn)手以上的成交量，持倉(cāng)也沒(méi)有連續(xù)大幅增倉(cāng)，這說(shuō)明近期棉花市場(chǎng)沒(méi)有資金重點(diǎn)關(guān)注，沒(méi)有短期資金集中流入，也就是颶風(fēng)還沒(méi)有在棉花市場(chǎng)刮起來(lái)。那么，未來(lái)什么時(shí)候棉花市場(chǎng)可能會(huì)刮起颶風(fēng)？這關(guān)鍵還要看棉花市場(chǎng)是否有突出的矛盾，是否具有吸引資金關(guān)注的因素出現(xiàn)。

赫橋財(cái)經(jīng)3：棉花市場(chǎng)供需狀況如何？也就是發(fā)動(dòng)機(jī)動(dòng)力大小？

楊志江：棉花市場(chǎng)供需狀況如何？這個(gè)問(wèn)題太籠統(tǒng)，我把棉花市場(chǎng)區(qū)分為三個(gè)部分，即全球市場(chǎng)、中國(guó)市場(chǎng)、外圍市場(chǎng)（中國(guó)以外的市場(chǎng)），我們分別觀察這三個(gè)市場(chǎng)在新年度（2019/2020年度）供需狀況。

簡(jiǎn)單概括這三個(gè)市場(chǎng)的供需格局：

按照USDA（美國(guó)農(nóng)業(yè)部）2019年7月份全球供需狀況統(tǒng)計(jì)口徑，全球新年度產(chǎn)量增長(zhǎng)5.42%（主要是印度增產(chǎn)54萬(wàn)噸，即9.6%；美國(guó)增產(chǎn)79萬(wàn)噸，即19.8%），消費(fèi)增長(zhǎng)2.64%，庫(kù)存消費(fèi)比為64.71%，遠(yuǎn)高于正常年份（2000-2010年度）平均水平50%，新年度全球供需狀況仍顯寬松。（見(jiàn)下圖）

按照USDA（美國(guó)農(nóng)業(yè)部）2019年7月份統(tǒng)計(jì)口徑，中國(guó)新年度庫(kù)存消費(fèi)比81.28%，遠(yuǎn)高于正常年份（2000-2010年度）平均水平47%，新年度中國(guó)供需狀況也非常寬松。由于USDA對(duì)中國(guó)新年度期末庫(kù)存的預(yù)估與國(guó)內(nèi)權(quán)威機(jī)構(gòu)預(yù)估有較大差異（USDA預(yù)估中國(guó)新年度期末庫(kù)存718萬(wàn)噸，中國(guó)棉花信息網(wǎng)預(yù)估國(guó)內(nèi)期末庫(kù)存449萬(wàn)噸，兩者對(duì)國(guó)內(nèi)新年度期末庫(kù)存差異269萬(wàn)噸，導(dǎo)致兩者對(duì)國(guó)內(nèi)庫(kù)消比和供需狀況分歧較大），我們一般情況下把USDA作為平衡表趨勢(shì)變化來(lái)研究，而絕對(duì)數(shù)據(jù)更多采用中國(guó)棉花信息網(wǎng)口徑。按中國(guó)棉花信息網(wǎng)2019年7月份統(tǒng)計(jì)口徑，中國(guó)新年度庫(kù)消比54.36%，略高于正常年份（2000-2010年度）平均水平47%，按此口徑計(jì)算，新年度國(guó)內(nèi)供需狀況略顯寬松，若國(guó)儲(chǔ)庫(kù)存常態(tài)保持150萬(wàn)噸，則全社會(huì)有效供給庫(kù)存與消費(fèi)的比例為36.20%，國(guó)儲(chǔ)輪換或國(guó)儲(chǔ)收購(gòu)繼續(xù)增加引發(fā)有效供給再度降低時(shí)可能導(dǎo)致國(guó)內(nèi)供需短期失衡。（見(jiàn)下圖）

按照USDA（美國(guó)農(nóng)業(yè)部）2019年7月份統(tǒng)計(jì)口徑，外圍市場(chǎng)新年度消費(fèi)比56.61%，略高于正常年份（2000-2010年度）平均水平53%，新年度外圍市場(chǎng)供需狀況略寬松。新年度外圍市場(chǎng)產(chǎn)量、消費(fèi)量、期末庫(kù)存都達(dá)到歷史最高點(diǎn)，中國(guó)進(jìn)口228萬(wàn)噸情況下，外圍市場(chǎng)庫(kù)存仍過(guò)剩82萬(wàn)噸，外圍市場(chǎng)期末庫(kù)存和庫(kù)消比在新年度仍再度增長(zhǎng)。（見(jiàn)下圖）

概括一下，新年度全球供需格局略顯寬松，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)略好于外圍市場(chǎng)；國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的變數(shù)在于國(guó)儲(chǔ)是否輪庫(kù)或增加國(guó)儲(chǔ)庫(kù)存，外圍市場(chǎng)的變數(shù)在于對(duì)美國(guó)和印度的產(chǎn)量增長(zhǎng)預(yù)期過(guò)于樂(lè)觀，這個(gè)產(chǎn)量有修正的可能。綜上所述，按USDA統(tǒng)計(jì)口徑，全球棉花市場(chǎng)的發(fā)動(dòng)機(jī)動(dòng)力動(dòng)力不是很強(qiáng)，棉花供需矛盾不特別突出，若有矛盾爆發(fā)，主要看中國(guó)國(guó)內(nèi)政策和美國(guó)/印度產(chǎn)量變化。

談到這個(gè)變量，國(guó)內(nèi)新疆新年度產(chǎn)量也有變數(shù)。019年5月中下旬出苗期時(shí)赫橋財(cái)經(jīng)組織去新疆調(diào)研，南疆因?yàn)槌掷m(xù)降雨受災(zāi)嚴(yán)重，北疆因?yàn)榈蜏厣L(zhǎng)期推遲10天左右，南疆受訪棉農(nóng)認(rèn)為減產(chǎn)幅度有20%以上甚至更大；6月中旬現(xiàn)蕾期時(shí)，另一個(gè)調(diào)研團(tuán)去新疆調(diào)研，反饋情況是現(xiàn)蕾不足且油條枝偏多，苗高仍低于上年同期，減產(chǎn)幅度至少10%以上；8月18日至31日新疆棉花吐絮期，赫橋財(cái)經(jīng)再次組織新疆棉花啊調(diào)研團(tuán)，在產(chǎn)量定產(chǎn)時(shí)再度赴新疆了解產(chǎn)量狀況，到底產(chǎn)量增減多少應(yīng)該有明確結(jié)論。

另外，印度是全球棉花市場(chǎng)最大的變數(shù)，大家疑惑印度單產(chǎn)或產(chǎn)量變化，9月16日至27日的赫橋財(cái)經(jīng)組織印度棉花調(diào)研，也是去看看印度產(chǎn)量情況，心里有底。美國(guó)棉花產(chǎn)量，新疆和印度棉花調(diào)研時(shí)間隔得比較近，印度棉花調(diào)研回來(lái)，再去美國(guó)調(diào)研棉花產(chǎn)量，時(shí)間就來(lái)不及了，今年去不了美國(guó)調(diào)研；往年的8月份至10月份，是墨西哥灣的颶風(fēng)高發(fā)期，2018年這個(gè)時(shí)間段就是因?yàn)檫B續(xù)颶風(fēng)導(dǎo)致得克薩斯州棉花受災(zāi)，得克薩斯州類(lèi)似于中國(guó)的新疆，得州植棉面積占美國(guó)比重50%以上，重點(diǎn)關(guān)注得州狀況。我們多關(guān)注8月份至10月份墨西哥灣地區(qū)的天氣狀況，特別是該時(shí)段天氣對(duì)得州植棉區(qū)的影響。

赫橋財(cái)經(jīng)4：2019年4月中旬以后，鄭棉期貨價(jià)格和外棉期貨價(jià)格都經(jīng)歷了大幅調(diào)整，其中ICE棉花價(jià)格調(diào)整幅度更大，原因是什么？

楊志江：4月中旬（4.15）至6月上旬（6.10），國(guó)內(nèi)棉花主力合約CF909期貨價(jià)格出現(xiàn)20%幅度的向下調(diào)整（16100-12720），這波調(diào)整分兩個(gè)階段：4月中旬至5月10日之前，最大調(diào)整幅度6.5%(16100-15040)；5月10日之后加速下跌，向下調(diào)整16.5%(15240-12720)，中美貿(mào)易戰(zhàn)結(jié)果明顯加速棉價(jià)跌幅。

5月10日之前的棉價(jià)向下調(diào)整，主要是因?yàn)榧徔椘贩b第一季度搶出口之后，市場(chǎng)對(duì)5月10日是否就2000億美元對(duì)美出口商品加征15%關(guān)稅不確定，導(dǎo)致訂單延后，同時(shí)紡廠產(chǎn)成品紗線(xiàn)庫(kù)存開(kāi)始增加，織廠產(chǎn)成品坯布庫(kù)存開(kāi)始增加，原料采購(gòu)開(kāi)始放緩；5月10日之后的向下大幅調(diào)整，主要是因?yàn)橹忻蕾Q(mào)易戰(zhàn)升級(jí)，美國(guó)政府對(duì)中國(guó)對(duì)美出口2000億美元商品加征關(guān)稅措施開(kāi)始實(shí)施，加征15%關(guān)稅至25%，且還面臨另外3000億美元商品加征25%關(guān)稅的不確定性，出口市場(chǎng)信心受挫，周一（5月13日）開(kāi)盤(pán)后國(guó)內(nèi)棉花期貨價(jià)格調(diào)控低開(kāi)連續(xù)跌停，現(xiàn)貨價(jià)格跟隨期貨價(jià)格下跌，價(jià)差擴(kuò)大。

赫橋財(cái)經(jīng)5：2019年6月28日大阪G20會(huì)議之后，美方?jīng)]有對(duì)3000億美元商品加征25%關(guān)稅，中美貿(mào)易問(wèn)題緩和，市場(chǎng)樂(lè)觀預(yù)期是開(kāi)始出現(xiàn)，您認(rèn)為這次中美貿(mào)易戰(zhàn)緩和對(duì)棉價(jià)走勢(shì)有何影響？

楊志江：6月28日，日本大阪G20會(huì)議，中美暫時(shí)達(dá)成了對(duì)3000億美元商品暫緩加稅25%的意向，談判重啟，但后期仍可能再次加征關(guān)稅：中國(guó)的談判底線(xiàn)，即2500億加征25%關(guān)稅也并未取消；美國(guó)高科技企業(yè)仍可向華為銷(xiāo)售產(chǎn)品，但以不影響美國(guó)國(guó)家安全為前提條件。大阪領(lǐng)導(dǎo)人會(huì)面，僅僅是把中斷的第十三輪中美貿(mào)易談判開(kāi)始恢復(fù)，并未達(dá)成確定性協(xié)議，因此，這次大阪G20會(huì)議之后中美貿(mào)易戰(zhàn)僅僅暫時(shí)緩和，未來(lái)仍有較大不確定性，雙方?jīng)]有確定性協(xié)議約束，美國(guó)政府會(huì)不會(huì)以各種借口在關(guān)稅問(wèn)題上反復(fù)，這個(gè)很難下定論。

中美貿(mào)易戰(zhàn)緩和，國(guó)內(nèi)棉花期貨價(jià)格出現(xiàn)脈沖式短期上漲，7月1日（周一）上午開(kāi)盤(pán)高開(kāi)后低走，截止7月中旬鄭棉期貨價(jià)格已經(jīng)又接近前期低點(diǎn)，這是棉花價(jià)格對(duì)中美貿(mào)易戰(zhàn)緩和的理性反應(yīng)，即中美貿(mào)易戰(zhàn)僅僅是緩和，并未達(dá)成實(shí)質(zhì)性協(xié)議，未來(lái)加征關(guān)稅仍有較大不確定性，國(guó)內(nèi)紡織廠產(chǎn)成品庫(kù)存高啟狀況并未解決，訂單尚未恢復(fù)。

ICE棉價(jià)甚至向下突破前低，這與美棉新年度產(chǎn)量增長(zhǎng)和出口市場(chǎng)暗淡有關(guān)。截止6月24日當(dāng)周美棉新年度種植進(jìn)度達(dá)到96%，五年平均種植進(jìn)度水平98%；截止7月8日當(dāng)周美棉生長(zhǎng)狀況良好率低于五年平均水平，但遠(yuǎn)高于2018年同期水平；美棉新年度植棉面積減少2.7%，但生長(zhǎng)狀況正常且棄收率降低預(yù)期產(chǎn)量同比增長(zhǎng)20%；中美貿(mào)易戰(zhàn)遲遲未達(dá)成一致，美棉第一出口地中國(guó)市場(chǎng)被加征美棉關(guān)稅25%，雖然7月4日當(dāng)周（第49周）2018/2019年度美棉簽約率高達(dá)112%，超出預(yù)期出口目標(biāo)，但周度簽約量環(huán)比大幅減少，當(dāng)周中國(guó)取消本年度陸地棉簽約訂單2268噸，取消皮馬棉499噸，簽約新年度（2019/2020年度）陸地棉數(shù)量也較上周大幅減少。中美貿(mào)易戰(zhàn)若不能最終緩和，中國(guó)取消訂單的情況將就繼續(xù)出現(xiàn)，美棉新年度對(duì)華貿(mào)易訂單將難有增長(zhǎng)，失去美棉第一大出口市場(chǎng)，多出來(lái)的棉花能夠被其他出口市場(chǎng)越南、印度、土耳其、巴基斯坦等國(guó)消化是不可知。中美貿(mào)易戰(zhàn)也影響美國(guó)棉花價(jià)格。

綜上所述，中美貿(mào)易戰(zhàn)緩和，但遠(yuǎn)未結(jié)束，雙方未達(dá)成實(shí)質(zhì)性協(xié)議，且美國(guó)政府有隨時(shí)挑起貿(mào)易戰(zhàn)的可能，這種情況下，中國(guó)國(guó)內(nèi)對(duì)美出口遠(yuǎn)期訂單難有增長(zhǎng)；貿(mào)易戰(zhàn)未結(jié)束，中國(guó)對(duì)美國(guó)輸華棉花加征的25%關(guān)稅就不會(huì)取消，美棉對(duì)華出口沒(méi)有競(jìng)爭(zhēng)力，貿(mào)易戰(zhàn)的影響對(duì)中美棉花市場(chǎng)都是偏空。若中美雙方停戰(zhàn)，中國(guó)取消美棉輸華加征的25%關(guān)稅，且中國(guó)政府大概率會(huì)收儲(chǔ)進(jìn)口棉，美棉將大概率作為收儲(chǔ)標(biāo)的，這是中美棉花市場(chǎng)的變數(shù)，市場(chǎng)也期待能達(dá)成這樣的結(jié)果。

赫橋財(cái)經(jīng)6：美國(guó)市場(chǎng)對(duì)中國(guó)紡織品服裝出口市場(chǎng)有多大的影響？

楊志江：美國(guó)市場(chǎng)是中國(guó)紡織品服裝出口市場(chǎng)的第一或第二大市場(chǎng)，且貢獻(xiàn)中國(guó)主要順差額度。

我們先看一下中國(guó)進(jìn)出口貿(mào)易總額和順差額。2018年中國(guó)外貿(mào)進(jìn)出口總值4.62萬(wàn)億美元，增長(zhǎng)12.6%，再創(chuàng)歷史新高；出口2.48萬(wàn)億美元，增長(zhǎng)9.9%，出口增速創(chuàng)2011年以來(lái)新高；進(jìn)口2.14萬(wàn)億美元，增長(zhǎng)15.8%，首次突破2萬(wàn)億美元；貿(mào)易順差3517.6億美元，收窄16.2%（2017年順差4196.6億美元），為2013年以來(lái)最低。

我們?cè)倏匆幌轮袊?guó)紡織品服裝進(jìn)出口額和順差額。2018年中國(guó)紡織品服裝內(nèi)銷(xiāo)2000億美元，進(jìn)口262億美元，出口2767億美元，紡織品服裝行業(yè)貢獻(xiàn)順差2767-262=2505億美元；2018年紡織品服裝行業(yè)對(duì)國(guó)內(nèi)外匯順差貢獻(xiàn)率為2505/3500=71%。

我們最后看一下美國(guó)對(duì)中國(guó)紡織品服裝進(jìn)出口額和順差額的貢獻(xiàn)。2018年中國(guó)紡織品服裝出口額2767億美元，其中美國(guó)市場(chǎng)占比17%，即470億美元；中國(guó)進(jìn)口美國(guó)紡織品服裝10億美元，2018年美國(guó)紡織品服裝行業(yè)為中國(guó)貢獻(xiàn)順差470-10=460億美元；2018年美國(guó)紡織品服裝行業(yè)順差貢獻(xiàn)/2018年中國(guó)順差總額=460/3500=13%，2018年美國(guó)紡織品服裝行業(yè)順差貢獻(xiàn)/2018年中國(guó)紡織品服裝行業(yè)順差額=460/2505=18.4%。美國(guó)紡織品服裝行業(yè)對(duì)中國(guó)貿(mào)易順差的貢獻(xiàn)程度可見(jiàn)一斑。

綜上所述，紡織品服裝出口行業(yè)貢獻(xiàn)了中國(guó)國(guó)內(nèi)絕大部分順差，美國(guó)市場(chǎng)有貢獻(xiàn)了這部分順差的相當(dāng)大比重，美國(guó)市場(chǎng)對(duì)中國(guó)紡織品服裝出口市場(chǎng)和對(duì)中國(guó)國(guó)際收支平衡都非常重要。

我們談?wù)勚忻蕾Q(mào)易談判進(jìn)程對(duì)中國(guó)紡織品服裝出口的影響。第一批加征關(guān)稅，2018年6月15日公布340億美元清單加征25%關(guān)稅，7月7日生效，幾乎不包括紡織品服裝；第二批加征關(guān)稅，2018年6月15日公布160億美元清單加征25%關(guān)稅，8月23日生效，幾乎不包括紡織品服裝；第三批加征關(guān)稅10%，2018年9月17日公布2000億美元清單加征10%關(guān)稅，9月24日生效，涉及機(jī)電、輕工、紡織品服裝、資源化工、農(nóng)產(chǎn)品、藥品等六大類(lèi)商品；第三批加征關(guān)稅15%，2019年5月10日中午12點(diǎn)（北京時(shí)間）對(duì)第三批公布2000億美元商品清單加征15%關(guān)稅至25%。

第三批2000億美元商品清單中2018年所涉中國(guó)出口至美國(guó)商品共90億美元，即中美貿(mào)易戰(zhàn)雖然發(fā)展至第二階段（新增2000億美元加征25%關(guān)稅），但商品清單中包括紡織品服裝項(xiàng)有限，并未包括紡織品服裝所有商品項(xiàng)；2018年中國(guó)出口至美國(guó)紡織品服裝總金額470億美元，即若中美貿(mào)易戰(zhàn)向第三階段發(fā)展（新增3000億美元加征25%關(guān)稅），則剩余470-90=380億美元對(duì)美國(guó)紡織品服裝出口商品將受到全覆蓋影響，這也是為何紡織品服裝相關(guān)原料（棉花、PTA、乙二醇）對(duì)中美貿(mào)易談判進(jìn)程如此敏感的原因，因?yàn)槭艿接绊懙南掠萎a(chǎn)品主要在這3000億美元里。

赫橋財(cái)經(jīng)7：國(guó)際市場(chǎng)和棉花基本面挺復(fù)雜，那么您對(duì)棉價(jià)中長(zhǎng)期走勢(shì)是什么判斷？

楊志江：把棉價(jià)走勢(shì)分兩個(gè)階段，即中期走勢(shì)和長(zhǎng)期走勢(shì)，影響因素各有側(cè)重。

中期判斷棉價(jià)走勢(shì)，主要看以下幾方面：1）產(chǎn)業(yè)因素：紡廠產(chǎn)成品紗線(xiàn)積壓庫(kù)存是否開(kāi)始下降，織廠產(chǎn)成品坯布積壓庫(kù)存是否開(kāi)始下降；2）訂單狀況：被壓制的下游紡織品服裝產(chǎn)業(yè)出口訂單是否恢復(fù)，出口規(guī)模是否開(kāi)始大規(guī)模增長(zhǎng)，或內(nèi)銷(xiāo)市場(chǎng)是否彌補(bǔ)出口下降的影響；3）貿(mào)易戰(zhàn)進(jìn)程：中期內(nèi)，中美貿(mào)易戰(zhàn)是否能達(dá)成確定性協(xié)議，3000億美元商品要有確認(rèn)結(jié)果，關(guān)稅是加征還是不加征。這個(gè)錘子落地，棉價(jià)能走出獨(dú)立趨勢(shì)，否則，炒作貿(mào)易戰(zhàn)緩和就脈沖式上漲，預(yù)期落空就繼續(xù)向下調(diào)整，行情就在這種糾結(jié)中大幅波動(dòng)。

長(zhǎng)期走勢(shì)有幾個(gè)關(guān)鍵點(diǎn)：1）中美貿(mào)易談判結(jié)果；2）北半球收獲季天氣和產(chǎn)量情況；3）國(guó)儲(chǔ)棉輪換是否啟動(dòng)及啟動(dòng)時(shí)間。

赫橋財(cái)經(jīng)8：棉花貿(mào)易商和生產(chǎn)企業(yè)，您了解到他們是怎么看國(guó)內(nèi)棉價(jià)未來(lái)走勢(shì)的？

楊志江：他們具體有什么想法，我真不知道，只能就看到或了解的情況跟大家分享一下。

國(guó)內(nèi)貿(mào)易商基本都是基差點(diǎn)價(jià)交易，已經(jīng)很少再裸頭寸賭行情趨勢(shì)，貿(mào)易商基本都靠基差變化賺取相對(duì)穩(wěn)定收益。貿(mào)易商總體而言，中美貿(mào)易戰(zhàn)沒(méi)有明確結(jié)果情況下，貿(mào)易商不會(huì)賭趨勢(shì)，以基差交易為主。國(guó)內(nèi)生產(chǎn)企業(yè)（紡廠和織廠），更關(guān)注的是訂單情況，有訂單就采購(gòu)原料生產(chǎn)，沒(méi)有訂單就停工或降低開(kāi)工率，不會(huì)生產(chǎn)大路貨賭未來(lái)價(jià)格。

貿(mào)易商和企業(yè)，普遍心態(tài)是中美貿(mào)易戰(zhàn)尚未有明確結(jié)果，訂單不足，原料采購(gòu)相對(duì)謹(jǐn)慎，缺乏囤貨賭行情的沖動(dòng)，因此，原料庫(kù)存呈現(xiàn)普遍下降的狀態(tài)。

赫橋財(cái)經(jīng)9：之前大家關(guān)注更多的是供給端國(guó)儲(chǔ)棉的影響，而這段時(shí)間國(guó)內(nèi)需求端對(duì)棉價(jià)影響更大，考慮到中美貿(mào)易摩擦的長(zhǎng)期性，棉價(jià)長(zhǎng)期向好趨勢(shì)是否會(huì)改變？

楊志江：中長(zhǎng)期價(jià)格走勢(shì)與供需格局有關(guān)，供需格局由供給和需求構(gòu)成，根據(jù)先前預(yù)期，2019/2020年度全球仍存在較大缺口，全球?qū)⒗^續(xù)快速去庫(kù)存，因此，市場(chǎng)有棉價(jià)長(zhǎng)期向好的預(yù)期；但根據(jù)USDA（2019.07）統(tǒng)計(jì)口徑數(shù)據(jù)，2019/2020年度全球供需過(guò)剩33萬(wàn)噸，除中國(guó)引領(lǐng)全球去庫(kù)存外，外圍市場(chǎng)的產(chǎn)量、消費(fèi)、期末庫(kù)存都創(chuàng)造歷史最高，外圍市場(chǎng)庫(kù)存消費(fèi)比再度攀升。因此，新年度全球供需過(guò)剩狀況下，先前棉價(jià)樂(lè)觀的預(yù)期會(huì)有所修正。

預(yù)期調(diào)整的主要原因在于2019/2020年度全球產(chǎn)量增幅超預(yù)期（全球增產(chǎn)140萬(wàn)噸，即5.42%；主要是印度增產(chǎn)54萬(wàn)噸，即9.6%；美國(guó)增產(chǎn)79萬(wàn)噸，即19.8%），而全球需求因?yàn)閮纱蠼?jīng)濟(jì)體貿(mào)易戰(zhàn)面臨較大不確定性或需求增幅放緩，這些因素變化導(dǎo)致全球平衡表較先前預(yù)期有所修正。

事物都有正反兩面。全球平衡表的預(yù)期改變，會(huì)修正之前的樂(lè)觀預(yù)期，這種預(yù)期修正會(huì)反應(yīng)到棉價(jià)里；國(guó)內(nèi)紡織產(chǎn)業(yè)鏈不斷去庫(kù)存，在預(yù)期變化發(fā)生補(bǔ)庫(kù)時(shí)又是棉價(jià)的推動(dòng)因素；2018/2019年度國(guó)儲(chǔ)棉計(jì)劃拋售100萬(wàn)噸，則剩余國(guó)儲(chǔ)棉150萬(wàn)噸左右，剩余國(guó)儲(chǔ)棉再繼續(xù)下降對(duì)市場(chǎng)是個(gè)偏多；國(guó)儲(chǔ)棉的下降意味著未來(lái)輪庫(kù)的可能性越來(lái)越大，現(xiàn)在的拋儲(chǔ)偏空因素會(huì)轉(zhuǎn)化為未來(lái)輪入的偏多預(yù)期。因此，多空交織轉(zhuǎn)化，目前市場(chǎng)關(guān)注重點(diǎn)是需求端預(yù)期變化對(duì)價(jià)格的偏空影響，到一定階段，市場(chǎng)關(guān)注因素勢(shì)必會(huì)向供給端因素轉(zhuǎn)移，因?yàn)闆Q定價(jià)格趨勢(shì)的就是供給和需求兩個(gè)面，一個(gè)面對(duì)價(jià)格的反饋到位，就必然向另一個(gè)面轉(zhuǎn)移。當(dāng)紡織產(chǎn)業(yè)鏈去庫(kù)存基本完成，市場(chǎng)關(guān)注重點(diǎn)向供給端轉(zhuǎn)移時(shí)，已經(jīng)把貿(mào)易摩擦完全反映到棉價(jià)的低價(jià)格就是機(jī)會(huì)。

赫橋財(cái)經(jīng)10：2019/2020年度的新疆植棉面積是多少？種植成本多少？

楊志江：根據(jù)國(guó)家棉花監(jiān)測(cè)系統(tǒng)就國(guó)內(nèi)棉花實(shí)播面積在全國(guó)范圍的專(zhuān)項(xiàng)調(diào)查，樣本涉及 15 個(gè)省（自

治區(qū)）、50 個(gè)植棉縣（市、團(tuán)場(chǎng)）、1895 個(gè)定點(diǎn)植棉信息聯(lián)系戶(hù)。調(diào)查結(jié)果顯示，2019 年全國(guó)棉花實(shí)播面積 4794.3 萬(wàn)畝，同比減少 30.8 萬(wàn)畝，減幅 0.6%。具體情況如下表：

國(guó)內(nèi)棉花種植成本，采用2018年度種植成本數(shù)據(jù)，大家做個(gè)參考，見(jiàn)下表。

根據(jù)以上數(shù)據(jù)整理的種植成本是：機(jī)采棉1600-1900元/畝，手采棉1800-2300元/畝；按籽棉單產(chǎn)350公斤/畝，則折合機(jī)采棉籽棉成本4.57-5.43元/公斤，手采棉籽棉成本5.14-6.57元/公斤。按扣水雜14%、衣分40%、加工費(fèi)800元/噸計(jì)算，則棉籽價(jià)格在1.6-2.1元/公斤時(shí)，機(jī)采棉皮棉成本區(qū)間在11000-14200元/噸之間，手采棉皮棉成本區(qū)間在12700-17600元/噸之間。 

赫橋財(cái)經(jīng)11：2019/2020年度美國(guó)植棉面積和單產(chǎn)如何？

楊志江：根據(jù)USDA（美國(guó)農(nóng)業(yè)部）2019年6月底實(shí)播面積報(bào)告，2019/2020年度美國(guó)植棉面積1372萬(wàn)英畝（折合8328萬(wàn)畝），較上年度減少2.7%%；其中陸地棉面積1344.5萬(wàn)英畝（折合8161萬(wàn)畝），較上年度減少2.9%；皮馬棉27.5萬(wàn)英畝（167萬(wàn)畝），較上年度增加9.9%。詳情如下：

中國(guó)皮棉平均單產(chǎn)120公斤/畝，新疆皮棉平均單產(chǎn)能達(dá)到136公斤/畝；美國(guó)皮棉單產(chǎn)基本是中國(guó)平均皮棉單產(chǎn)二分之一左右，近年平均單產(chǎn)維持在62公斤/畝的水平。

赫橋財(cái)經(jīng)12：2019/2020年度印度植棉面積和單產(chǎn)如何？

楊志江：印度棉花播種期持續(xù)時(shí)間較長(zhǎng)，從4月底北部地區(qū)開(kāi)始播種，播種期一直能持續(xù)到8月份。根據(jù)印度農(nóng)業(yè)部門(mén)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，2019年7月11日印度新花種植面積777萬(wàn)公頃（折合11655萬(wàn)畝），較上周增加318萬(wàn)公頃（4770萬(wàn)畝），具體數(shù)據(jù)如下：

印度近年植棉面積一般在1.7億畝以上，目前正處于播種期；印度主要的植棉區(qū)域是古吉拉特邦和馬哈拉施特拉邦，兩邦直面面積占印度植棉面積比重在50%左右；最近一周兩邦植棉面積啊增加較快。

近10年來(lái)印度皮棉單產(chǎn)平均水平在34公斤/畝左右，是新疆平均水平四分之一左右；印度皮棉單產(chǎn)超過(guò)36公斤/畝就屬于高產(chǎn)水平，其單產(chǎn)水平提高有較大潛力，但又困難重重，難有起色。赫橋財(cái)經(jīng)于2019年9月16-27日印度棉花考察，也需要重點(diǎn)了解印度棉花單產(chǎn)增長(zhǎng)潛力情況。

赫橋財(cái)經(jīng)13：中美棉花種植單產(chǎn)和成本差異很大，您認(rèn)為未來(lái)中美棉價(jià)將如何演繹？

楊志江：我個(gè)人認(rèn)為鄭棉價(jià)格和美棉價(jià)格在未來(lái)會(huì)分化的概率較大。

2019/2020年度國(guó)內(nèi)產(chǎn)量大概率下降，目前市場(chǎng)預(yù)期需求與上年度持平（826萬(wàn)噸），在此供需預(yù)期下，國(guó)內(nèi)仍將去庫(kù)存，但庫(kù)存消費(fèi)比仍屬于正常略偏高水平，國(guó)內(nèi)供需矛盾不突出；若國(guó)內(nèi)需求恢復(fù)到2017/2018年度水平附近（880萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)6.5%），則國(guó)內(nèi)缺口增大，庫(kù)消比水平會(huì)略偏低，屬于緊平衡狀態(tài)，棉價(jià)向上概率大。因此，2019/2020年度國(guó)內(nèi)需求仍是國(guó)內(nèi)棉價(jià)主要影響因素，同時(shí)國(guó)家收儲(chǔ)也可能刺激棉價(jià)，因?yàn)槭諆?chǔ)可以理解為庫(kù)存性需求，年度范圍內(nèi)會(huì)改變供需情況。

美棉新播面積減少2.7%，但因?yàn)轭A(yù)期生長(zhǎng)狀況正常且棄收率下降，美棉單產(chǎn)同比大增，美棉2019/2020年度產(chǎn)量預(yù)期增長(zhǎng)20%至480萬(wàn)噸，美棉出口仍維持370萬(wàn)噸，美國(guó)期末庫(kù)存維持在146萬(wàn)噸。中美貿(mào)易戰(zhàn)導(dǎo)致輸華美棉被加征25%進(jìn)口關(guān)稅，美棉對(duì)華出口基本停止，美棉需要尋找新的出口市場(chǎng)；美棉主要出口市場(chǎng)越南、印尼、印度、土耳其、巴基斯坦是否能夠消化空缺的中國(guó)市場(chǎng)尚未知曉；外圍市場(chǎng)2019/2020年度供需格局弱于國(guó)內(nèi)。

綜上所述，美棉在2019/2020年度大概率將弱于國(guó)內(nèi)，國(guó)內(nèi)有國(guó)儲(chǔ)棉收購(gòu)預(yù)期，美棉因中美貿(mào)易戰(zhàn)對(duì)華出口嚴(yán)重受阻大，家需要注意兩個(gè)市場(chǎng)可能分化的情況。

赫橋財(cái)經(jīng)14：2019年4月份國(guó)家又下發(fā)了80萬(wàn)噸滑準(zhǔn)稅進(jìn)口配額，您怎么看棉花進(jìn)口滑準(zhǔn)稅配額？

楊志江：2005年5月開(kāi)始，中國(guó)政府對(duì)超配額進(jìn)口的棉花實(shí)行征收滑準(zhǔn)稅政策，即對(duì)進(jìn)口棉花加征5-40%的進(jìn)口關(guān)稅；滑準(zhǔn)稅是從量稅和從價(jià)稅的結(jié)合體，當(dāng)進(jìn)口棉價(jià)格低于基準(zhǔn)價(jià)時(shí)適用相對(duì)較高的從價(jià)稅，當(dāng)進(jìn)口棉價(jià)格低于基準(zhǔn)價(jià)時(shí)適用于相對(duì)較低的從量稅，滑準(zhǔn)稅率實(shí)際上是調(diào)節(jié)稅率。

2018年6月12日，國(guó)家發(fā)放了80萬(wàn)噸還準(zhǔn)稅配額；2019年4月12日，國(guó)家發(fā)放了80萬(wàn)噸滑準(zhǔn)稅配額。滑準(zhǔn)稅配額使用情況與內(nèi)外棉價(jià)差有關(guān)。國(guó)內(nèi)棉花價(jià)格指數(shù)近期基本維持在14000-14300范圍，進(jìn)口M級(jí)棉花價(jià)格指數(shù)維持在76-80美分/磅，進(jìn)口M級(jí)折合人民價(jià)格11500-12200之間，適用于9.4-12%滑準(zhǔn)稅稅率水平；按此使用滑準(zhǔn)稅率水平，內(nèi)外棉價(jià)差基本持平或倒掛。

赫橋財(cái)經(jīng)15：紡織產(chǎn)業(yè)鏈工業(yè)庫(kù)存和商業(yè)庫(kù)存情況如何？

楊志江：中國(guó)棉花協(xié)會(huì)棉花物流分會(huì)對(duì)全國(guó) 18 個(gè)省市的 164 家棉花交割和監(jiān)管倉(cāng)庫(kù)、社會(huì)倉(cāng)庫(kù)、保稅區(qū)倉(cāng)庫(kù)和加工企業(yè)倉(cāng)庫(kù)的調(diào)查數(shù)據(jù)顯示：6 月底，全國(guó)棉花商業(yè)庫(kù)存總量約 333.92 萬(wàn)噸，較上月減少18.89萬(wàn)噸，環(huán)比收窄 7.79 萬(wàn)噸，同比仍高 108.18 萬(wàn)噸；新疆倉(cāng)庫(kù)商業(yè)庫(kù)存220.17萬(wàn)噸，環(huán)比減少26.85萬(wàn)噸，同比高出105.27萬(wàn)噸。

新疆棉花產(chǎn)量占全國(guó)棉花產(chǎn)量比重在85%以上，新疆當(dāng)前紡錠數(shù)1800萬(wàn)錠，預(yù)期年度消費(fèi)棉花130萬(wàn)噸，新疆棉花消費(fèi)量相對(duì)固定；新疆棉花商業(yè)庫(kù)存同比大增，疆內(nèi)棉花消費(fèi)數(shù)量又相對(duì)固定，原因就是內(nèi)地棉花消費(fèi)量減少。新疆棉出疆量同比大幅減少，也印證棉花消費(fèi)降低的事實(shí)。

商業(yè)庫(kù)存的變化具有明顯的季節(jié)性特點(diǎn)：內(nèi)地倉(cāng)庫(kù)庫(kù)存在整個(gè)棉花年度相對(duì)比較平穩(wěn)，在疆棉花倉(cāng)庫(kù)庫(kù)存在棉花收購(gòu)加工集中季（10-1月份）逐月增長(zhǎng)，1月份達(dá)到高峰后隨著出疆量的增加在疆棉花逐月降低，在每年9月份在疆棉花倉(cāng)庫(kù)庫(kù)存達(dá)到低點(diǎn)。

為規(guī)避商業(yè)庫(kù)存季節(jié)性特點(diǎn)的影響，觀察商業(yè)庫(kù)存同比數(shù)據(jù)可反映庫(kù)存壓力水平。近兩個(gè)棉花年度商業(yè)庫(kù)存同期比較，明顯反映2018/2019年度商業(yè)庫(kù)存持續(xù)增加的壓力和消費(fèi)不振的事實(shí)。

2018/2019年度紡織企業(yè)棉花工業(yè)庫(kù)存（原料庫(kù)存）自2019年5月份開(kāi)始同比大幅降低，棉花價(jià)格也自5月份開(kāi)始大幅下跌，棉花價(jià)格與紡織企業(yè)原料庫(kù)存變化相關(guān)性較大。

2018/2019年度紗廠產(chǎn)成品（紗線(xiàn)）庫(kù)存自2019年3月份開(kāi)始持續(xù)增長(zhǎng)，6月份庫(kù)存微降，但仍屬于近三年最高水平附近。紗廠產(chǎn)成品（紗線(xiàn)）庫(kù)存維持高位，就沒(méi)有動(dòng)力積極采購(gòu)工業(yè)庫(kù)存（棉花），那么期望補(bǔ)庫(kù)需求推動(dòng)棉價(jià)的希望就會(huì)暫時(shí)落空。

2018/2019年度織廠產(chǎn)成品（坯布）庫(kù)存也是自2019年3月份開(kāi)始持續(xù)增長(zhǎng)，6月份庫(kù)存繼續(xù)小幅增長(zhǎng)，達(dá)到近三年最高水平。織廠產(chǎn)成品（坯布）如此之高，沒(méi)有動(dòng)力積極采購(gòu)工業(yè)庫(kù)存（紗線(xiàn)），紗廠去產(chǎn)成品庫(kù)存就沒(méi)有多大希望；沒(méi)有紗廠的產(chǎn)成品去庫(kù)存，其工業(yè)庫(kù)存（棉花）補(bǔ)庫(kù)需求就沒(méi)有希望。這種環(huán)環(huán)相扣的去庫(kù)存過(guò)程，需要下游織廠產(chǎn)成品（坯布）去庫(kù)首先開(kāi)始才能傳導(dǎo)到棉花的補(bǔ)庫(kù)需求。

綜上所述，觀察和掌握下游織廠產(chǎn)成品（坯布）去庫(kù)非常關(guān)鍵；掌握下游坯布去庫(kù)存關(guān)鍵數(shù)據(jù)，棉花補(bǔ)庫(kù)需求導(dǎo)致的階段性?xún)r(jià)格上漲才有基礎(chǔ)。

赫橋財(cái)經(jīng)16：從去年開(kāi)始，棉花調(diào)研好像突然火起來(lái)，到新疆進(jìn)行棉花調(diào)研的一波接著一波。有人說(shuō)，新疆那么大，調(diào)研再怎么看都是片面的，你對(duì)這種觀點(diǎn)有何看法？

楊志江：傅海棠傅老師有句名言：“商品的機(jī)會(huì)在田間地頭，機(jī)會(huì)在廠礦企業(yè)”，我非常認(rèn)同。做農(nóng)產(chǎn)品不去田間地頭調(diào)研，做工業(yè)品不去產(chǎn)礦企業(yè)去看，待在辦公室里面看一些數(shù)據(jù)是沒(méi)有前途的。看分析報(bào)告想把投資做好，短期內(nèi)或許有機(jī)會(huì)，長(zhǎng)期來(lái)說(shuō)要賺大錢(qián)可能性不是很大。通過(guò)調(diào)研才能理解產(chǎn)業(yè)里的細(xì)節(jié)問(wèn)題，少受情緒影響，因?yàn)槟憬佑|到的是第一手資料，我個(gè)人比較贊同傅老師的觀點(diǎn)，想做好投資，調(diào)研是必須的，是需要經(jīng)常去跑一跑。

赫橋財(cái)經(jīng)17：從您的經(jīng)驗(yàn)來(lái)講，如何做好商品產(chǎn)業(yè)研究？

楊志江：個(gè)人經(jīng)驗(yàn)，做好研究應(yīng)該從幾個(gè)方面思考問(wèn)題。

首先，研究要保持思想的獨(dú)立性，思想獨(dú)立性的意思是不能人云亦云，根據(jù)自己的研究邏輯和判斷，堅(jiān)持自己的看法。你認(rèn)為你對(duì)市場(chǎng)把握是全面的，你的邏輯是對(duì)的，那么你就一定要保持你的獨(dú)立性。市場(chǎng)里面當(dāng)99個(gè)人都說(shuō)一個(gè)方向的時(shí)候往往是錯(cuò)的，你跟別人聲音不一樣，也有可能是錯(cuò)的，壓力會(huì)很大。保持思想獨(dú)立性很重要，但是壓力很大。

第二方面，做研究報(bào)告要重邏輯而非重結(jié)論。因?yàn)榻Y(jié)論都是在一定的前提之下產(chǎn)生的，結(jié)論沒(méi)有對(duì)錯(cuò)，結(jié)論只是結(jié)果，因?yàn)樵谀欠N前提下一定會(huì)有那樣的結(jié)果，你的邏輯是這樣的一定會(huì)得出這樣的結(jié)果，只存在你假設(shè)的條件合理還是不合理的問(wèn)題。邏輯是水平問(wèn)題，有嚴(yán)密邏輯就要多學(xué)習(xí)，研究就應(yīng)該重邏輯而不是重結(jié)論。

第三方面，研究是動(dòng)態(tài)過(guò)程。結(jié)論應(yīng)該有嚴(yán)謹(jǐn)?shù)倪壿嫞袌?chǎng)是變化的，你假設(shè)的前提和邏輯產(chǎn)生結(jié)論的前提有可能變化，研究應(yīng)該始終關(guān)注這些假設(shè)前提，動(dòng)態(tài)去跟蹤，前提發(fā)生變化了結(jié)論進(jìn)行動(dòng)態(tài)調(diào)整，用動(dòng)態(tài)的眼光看待這些結(jié)論也是一個(gè)必須具備的素質(zhì)，或者說(shuō)也必須按照這種要求來(lái)做研究。

做研究要保持獨(dú)立性，保持獨(dú)立性非常重要，但也非常難。要保持獨(dú)立性，要適當(dāng)?shù)臏p少交流，不要經(jīng)常去交流，因?yàn)槿巳菀资芷渌擞绊懀阏J(rèn)為自己是對(duì)的或者你的邏輯沒(méi)問(wèn)題，你就要保持獨(dú)立性，不要過(guò)多受別人的影響，你可以旁聽(tīng)但不要過(guò)多交流，這是獨(dú)立性的問(wèn)題；另一個(gè)是做研究員要重邏輯不要重結(jié)論，研究是個(gè)動(dòng)態(tài)過(guò)程。

赫橋財(cái)經(jīng)20：感謝楊總今天接受采訪，最后一個(gè)問(wèn)題，您認(rèn)為研究與實(shí)盤(pán)交易有何區(qū)別？

楊志江：研究是觀眾，實(shí)盤(pán)是實(shí)干；研究是抬頭看路，做實(shí)盤(pán)是低頭走路。研究按照結(jié)論來(lái)講，推導(dǎo)出A點(diǎn)到B點(diǎn)，A點(diǎn)到B點(diǎn)是直線(xiàn)型，認(rèn)為商品供不應(yīng)求了就會(huì)上漲，供過(guò)于求就會(huì)下跌，推導(dǎo)過(guò)程是直線(xiàn)型的。但實(shí)際上價(jià)格運(yùn)行不是直線(xiàn)，波動(dòng)非常大。研究從長(zhǎng)周期看結(jié)論都是對(duì)的，研究結(jié)論說(shuō)未來(lái)一定時(shí)間段價(jià)格會(huì)漲，它確實(shí)是漲了，但中間實(shí)際操作過(guò)程不一定能賺到錢(qián)，因?yàn)橹虚g過(guò)程很曲折，很多研究沒(méi)有轉(zhuǎn)化實(shí)盤(pán)成功并在這個(gè)過(guò)程中沙場(chǎng)折戟，就是因?yàn)橹泻弦缓茈y，看對(duì)不一定能賺到錢(qián)因?yàn)檠芯渴侵本€(xiàn)型，但實(shí)際路線(xiàn)是非常曲折的。