金融創(chuàng)新是一個永恒的話題

　　金融創(chuàng)新與監(jiān)管是一個永恒的難題，先立法監(jiān)管再創(chuàng)新，讓創(chuàng)新有規(guī)矩可循，還是先創(chuàng)新，等到問題出來再立法監(jiān)管，所謂摸著石頭過河，始終困擾著監(jiān)管者，也困擾著市場。在一個誠信缺失的市場，如果次序顛倒過來，先創(chuàng)新再監(jiān)管，往往會釀成慘禍。

　　程序化交易是一個近年來從西方國家來到中國金融市場的一個舶來品，在中國根本沒有一個針對程序化交易的專門規(guī)章法律，也不為市場所重視，更不被監(jiān)管者看中，處于發(fā)展的邊緣階段，自然發(fā)展也出現(xiàn)失控，日前中國有關(guān)部門披露了一件重大案情，今年6月初至7月初，證券期貨市場大幅波動，伊世頓公司在交易滬深300、中證500、上證50等股指期貨合約過程中，賣出開倉、買入開倉量在全市場中位居前列，該公司賬戶組平均下單速度達每0.03秒一筆，一秒內(nèi)最多下單31筆，且成交價格與市場行情的偏離度顯著高于其他程序化交易者。以6月26日的中證500主力合約為例，該公司賬戶組的賣開量占市場總賣出量30%以上的次數(shù)達400余次; 以秒為單位計算，伊世頓賬戶組的賣開成交量在全市場中位列第一的次數(shù)為1200余次; 其賣開成交價格與市場行情的偏離度為當(dāng)日程序化交易者前5名平均值的2倍多。據(jù)統(tǒng)計，僅6月初至7月初，該公司賬戶組凈盈利就達5億余元人民幣。

　　交易之頻繁，獲利之巨大，對中國股市6月底以來行情影響之深遠，我想不用筆者多費口舌，大家有目共睹，為什么違規(guī)違法者敢如此明目張膽肆無忌憚的操縱期指牟利，筆者認(rèn)為中國資本市場固然有期貨交易條例和證券法，但針對程序化交易的規(guī)定落后不無關(guān)系，正是缺少嚴(yán)格意義上的程序化交易規(guī)定，才讓參與者敢以身試法，打擦邊球，而如果沒有六月底的暴跌，程序化交易也不會引發(fā)管理層高度關(guān)注，也不會有后來的程序化交易專門法規(guī)出臺。亡羊補牢雖然及時進行，但慘劇已經(jīng)釀成，怎么可能短時間內(nèi)修復(fù)市場破碎的心，彌補留給市場的痛。

　　金融創(chuàng)新是一個永恒的話題，也是沒有止境，只有創(chuàng)新才有發(fā)展，但是我們不得不承認(rèn)，舊有舊的好處，那就是成熟，有規(guī)矩可循，新有新的好處，那就是活力，但新也有新的不足，那就是沒有經(jīng)驗可依，一旦無意間突破傳統(tǒng)的法律框架，超出人們的預(yù)期，就會釀成新的無法估量的風(fēng)險，如果法律法規(guī)沒能及時更新，監(jiān)管沒能與時共進，那么金融創(chuàng)新非但不能帶來良好社會經(jīng)濟效益，反而是噴涌而出的問題給金融創(chuàng)新帶來巨大的意想不到的風(fēng)險，甚至是無法挽回的傷害。何況金融創(chuàng)新是一個系統(tǒng)創(chuàng)新，涉及多個金融領(lǐng)域，比如杠桿資金就涉及銀行信托券商，一旦風(fēng)險從資本市場不斷擴散，風(fēng)險就像瘟疫一樣快速波及到銀行信托，而且沖擊波不是一次就會結(jié)束，這個沖擊波是有很多輪的，就像波浪疊加一樣，會造成疊加效應(yīng)，那么風(fēng)險就會失控，造成整個金融市場大災(zāi)難。

　　正是基于風(fēng)險不可限量不可預(yù)測，中國政府才動用政府資金直接買進救市。 因此筆者認(rèn)為金融創(chuàng)新總是與風(fēng)險相伴生，必須在法律框架下保持謹(jǐn)慎穩(wěn)健的政策，決不能放任不管，更不能為達到某種訴求而故意縱容，摸著石頭過河雖然沒錯，但風(fēng)險也要預(yù)先估量，否則踏進深不可測的漩渦那就是悲劇的開始，確保政策在前，行動在后，雖然保守，但風(fēng)險可控，監(jiān)管有據(jù)，一旦離開政策法規(guī)這個支點，那么創(chuàng)新就是無法無天的預(yù)演，風(fēng)險溢出就是難以防治。 這個道理不僅適用中國，同樣適用世界，美國正是因為安然事件，才有嚴(yán)酷的薩班斯法案，讓造假者聞風(fēng)喪膽，正是因為抵押房產(chǎn)貸款貸款證券化，才導(dǎo)致次貸危機爆發(fā)，才有以后對華爾街嚴(yán)厲的監(jiān)管問責(zé)。他山之玉可以攻石，中國監(jiān)管者引以為戒。

　　杠桿交易亦是如此，近年來中國股市長期低位運行，讓管理層苦不堪言，飽受市場指責(zé)，為了引進更多場外資金，為了提振市場，管理層鼓勵投資者使用兩融交易，使用杠桿交易，自然對場外配資業(yè)務(wù)也是睜一只眼閉一只眼，甚至于在牛市初期，還認(rèn)為是大有裨益的，在某位官員銀行資金入市也是支持實體經(jīng)濟的號召下，在市場賺錢效應(yīng)刺激下，投資者失去理智，不顧自己投資經(jīng)驗，不顧自己承受能力，盲目使用杠桿，盲目提高杠桿率，場外杠桿率一般來說高達3-10倍，規(guī)模難以估計，有的認(rèn)為2-3萬億元，有的認(rèn)為高達5萬億元以上，致使短期內(nèi)杠桿資金過度膨脹，過高杠桿過高倍數(shù)為市場埋下了巨大隱患，一旦風(fēng)吹草動，杠桿資金逐級爆倉，股市就會出現(xiàn)無法控制的螺旋式下跌，終于釀成了中國股市特有的暴跌慘劇，政府不得不動用1.5萬億元左右資金直接進場救市，不得不暫停杠桿重啟的IPO ，不得不出臺各種臨時性規(guī)定才讓中國股市起死回生，但要說見底上漲，恐怕為時過早。

　　就兩融資金而言，較為透明，也較為規(guī)范，但場外杠桿資金不是證監(jiān)會所能監(jiān)管的，還牽涉到銀監(jiān)會，因為信托歸口銀監(jiān)會管理，正是一行三會分業(yè)管理導(dǎo)致場外配資成為監(jiān)管三不管地帶，才出現(xiàn)監(jiān)管真空，出現(xiàn)完全失控。 雖然事后證監(jiān)會加大整頓力度，并嚴(yán)厲處罰以恒生電子為代表的場外配資，但再嚴(yán)厲的處罰也無法彌補投資者巨額虧損，無法彌補中國經(jīng)濟損失。杠桿交易雖然帶來收益倍增，但同樣放大風(fēng)險，不僅給國家?guī)砭薮髶p失，不得不動用近1.5萬億元資金救市，換來近2000億元虧損(經(jīng)過昨天大漲，虧損大幅減少),眾多投資者血本無歸，一貧如洗。更為嚴(yán)重的是救市措施也被一些國際市場別有心之人譴責(zé)，也讓IPO暫停。