人民幣"假摔"還是"真跌" 投資風險究竟有多大

　　雖然適度貶值有利于增加人民幣匯率的彈性，提高出口競爭力，也有利于減緩今后資本賬戶開放的壓力，但應避免過度貶值，過度貶值會導致人為恐慌，加大通脹預期，迫使央行被動提高利率水平，從而引發資產泡沫破滅等金融風險。因此，今后應采取收緊貨幣、加強外匯管制和穩住外匯儲備等舉措。

　　人民幣第一次貶值發生在1994年1月，當時為了讓匯率雙軌制實現并軌，將官方匯率與人民幣調劑價并軌，人民幣兌美元匯率從5.8:1一次性貶值33%至8.7。之后，隨著外資的流入和出口順差的持續，人民幣匯率有所回升。從1997年至2005年，央行采取盯住美元的固定匯率制，期間一直維持8.28:1。

　　2005年7月，中國開始實行浮動匯率制度，在政策公布當天將人民幣對美元匯率上調2.1%，從此人民幣匯率不再盯住單一美元，而是對一籃子貨幣匯率“有管理浮動“，日波幅為±0.3%。美國發生次貸危機之后，人民幣重新盯住美元，匯率維持在6.83。2010年又恢復了“管理浮動”。2014年人民幣結束了長達近9年的升值過程，開始對美元貶值，從最高點回落至今貶值幅度已達14%，持續時間也接近三年。

　　從中國外匯儲備的變化看，中國外匯儲備在2014年6月見頂，略滯后于匯率升值的頂部(6.04)5個月，達到了3.99萬億美元后便開始逐步下降。2016年10月，我國外匯儲備規模為3.12萬億，較最高點下降了8768億美元，因此，大致可以認為人民幣已經步入貶值周期。

　　就像一個偽命題，口袋癟了，還需要糾結于“假摔”還是“真跌”嗎?二者的不同或在美聯儲12月加息之后見分曉：若是“假摔”，美聯儲加息靴子落地后，人民幣可能反彈，真的雙向波動起來;真跌則跟隨市場預期，繼續走軟。

　　眼睜睜地看著人民幣對美元中間價“12連跌”加一個“踉蹌”，從6.7一路跌至6.9;時間跨度約一個半月。市場甚至感嘆，人民幣如此“感性+任性”：“雙十”破6.7，“雙十一”破6.8，西方感恩節破6.9。

　　又恍若隔世，三年前，市場還在驚呼人民幣對美元中間價“破6”;三年后的11月24日，人民幣中間價報6.9085，在岸人民幣6.9180，離岸人民幣6.9488，眼看前就奔“7”時代了。在宏觀經濟數據表現不差的情況下，這就像一個謎，但也許是央媽在下一盤大棋。

　　它可能是一個艱難的選擇——央媽順勢推匯改，試圖完成人民幣匯率形成機制改革，讓市場說了算。有人說，這也許是在錯誤的時間做正確的事情;也觀點認為，國運到來之際恰是匯改良機之時。

　　嗯，與其說匯改，不如說是央媽應對潛在局部金融危機的一種未雨綢繆。信號已經發出：歷史上，美元指數的破百總與危機爆發相伴，如“東南亞金融、歐債”等危機，包括歷史上低利率時期一般會出現較大規模的經濟危機。

　　眼下，亞洲貨幣正在承壓，就在11月22日，馬來西亞林吉特對美元跌至1998年以來最低水平，11月25日，人民幣對美元中間價報6.9168，創2008年6月新低。即便是在2008年金融危機爆發之時，人民幣對美元中間價亦“緊咬”在6.82-6.83之間;其時對應的中國外匯儲備是1.9萬億美元。

　　而所謂國運或是，TPP(“跨大西洋貿易與投資伙伴關系”)的“退位”，中國“一帶一路”的“上位”。奧巴馬政府近日宣布放棄推動國會投票通過TPP，它可能意味著TPP的實際夭折。

　　特朗普當選更令發達市場與新興市場呈“兩極分化”。新興經濟體貨幣貶值、資本流出的另一端是，美國四大股指(標普500、道瓊斯工業均指、納斯達克綜指和羅素2000)創下17年新高。事實上，11月9日(美國大選結果公布)之后的世界歷史已步入“無秩序新時代”，這個打破舊秩序的時代充滿挑戰與機遇，但亦可謂危險叵測。

　　值此特殊時間窗口，央媽怎能“熟視無睹”?“穩匯率”幾乎是多年來慣性思維形成的宏觀大背景，沒人相信央媽會容忍人民幣快速貶值。官方亦一直在發聲：中長期看，人民幣沒有貶值的基礎。

　　事實呢?央媽也是有苦難言：今非昔比，堪稱中國家底的外匯儲備日趨縮水，較最高峰的3.99萬億美元(2014年6月)，已瘦身至目前的3.1萬億美元。家底薄了，就得盤算著過日子。

　　加之，當下的時間維度里，選擇保外儲、保資產也許較保匯率勝算幾率更大;亦抑或，目前外儲余額觸碰到有關方設定安全區間。畢竟外儲是匯率的保障，無外儲，則難以抵御外部的匯率沖擊。

　　再者，央媽需要做貶值壓力測試，似乎不再守關鍵點位……或也因目前資本市場暫時無恙，通脹預期升起。何不在特殊時點(美聯儲加息、特朗普上任)之前釋放人民幣貶值壓力?最新聯邦基金利率市場數據顯示：12月美聯儲加息25個基點的概率為100%。

　　其實，人民幣的貶值負效應已有所體現：環球銀行間金融通信協會(SWIFT)23日數據顯示，10月人民幣在全球支付貨幣的排名再次降至第六位。某種程度上，匯率波動與經濟下行壓力，約束了外國投資者使用或持有人民幣的熱情。

　　這也反證，在初期階段，一國貨幣處于升值通道時，更利于貨幣的國際化。不過，好的一面是，國運乍現，“一帶一路”的推進無疑利好人民幣國際化進程，人民幣升貶預期的轉換也許只是時間問題。

　　人民幣若真奔“7”了也不可怕，可怕的是，預期管理失策，匯率新機制如何應對極端市場環境下的大考，“貶值預期+預期實現”相互負作用，以及情急之下的高壓管控政策;包括恐慌情緒的放大。屆時，人民幣的“假摔”也許就成“真跌”了。