利率市場化：中國耗費了太多的金融資源

　　1、在證監會出手協調之下，國債市場的“代持風波”得到了暫時性化解。說實話，這件不大不小的事件，再次讓中國金融市場驚出一身冷汗。現在我們知道了，原來一些金融機構在債券市場玩了這么大的“杠桿”，這著實讓人感到震驚。管理層當然要管，因為這樣的信用放大已經使債券價格過高，嚴重影響到中國金融市場定價。最為瘋狂的今年8月，中國10年期(包括剩余期限10年以上)的國債，最近一年的收益率已經跌破2%，遠遠背離了中央銀行和貨幣市場對于中國市場利率的正常預期。

　　2、國債收益率部分擔負著中國基準利率的職能，國債收益率曲線是一切金融商品定價的基礎。如果這個價格出現異常變化，勢必扭曲中國金融市場結構。這是很大的問題，所以央行也好，證監會也罷對這件事非管不可。問題是，難道中國的金融機構不懂這樣的道理?不知道這樣的市況當中存在巨大的政策風險?那為什么還會利欲熏心地助紂為虐?我認為，這恰恰是中國金融監管者應當好好自省的問題。

　　3、其實在我看來，這樣的事情和去年股市杠桿風波異曲同工，以及互聯網金融風波都是監管者過度鼓勵金融創新的必然結果。歷史事實告訴我們，全球金融市場但凡金融創新無非兩大命題：第一，如何放大“杠桿”;第二，如何對沖“杠桿”放大后的風險。只要找到所謂“避險方式”，那就可以相應放大“杠桿”。但很遺憾，數十年以來發生的所有金融風險，幾乎都與“杠桿無度”密切相關。而這其中，最大的風險在于“避險工具失去流動性”。

　　4、這次“代持風波”不正是這個問題?以“代持”模式(實際是通過反復抵押、多重回購協議放大國債投資規模)為例，我堅信，如此巨量高杠桿持有國債，背后一定采用國債期貨對沖，但當國債期貨市場失去流動性，根本無法賣出變現的情況下，整個資金循環系統一定會因“現貨擠兌”而被擊垮。高杠桿國債持有者不管未來存在多大收益，一時的現金流斷裂，必然危機生命。好在，這次國海證券的收益尚可覆蓋損失，否則等著它的就是破產命運。

　　5、當然，這里還透出另一個重大風險“投融資期限錯配”。國海證券通過債券回購吸納的資金都是短期的，但投資的國債卻是長期的。在國債不可能立即對付的背景下，任何市場利率的變動都將危險期短期融資的對付。如果這個時候，國海證券的信用能力受到質疑，借新還舊的債務鏈出現違約，哪怕是極短極小規模的違約，立即就會引發債主的質疑和恐慌，立即就會導致擠兌和危機。

　　6、這就是現實，可我們實在不愿意看到這樣的情況頻繁發生。由于資金的相互融通，所以金融市場是連在一起的，任何一個點上的問題都會變成面上的問題，一旦發生面上的問題，整個經濟的立柱——實體經濟受到威脅，進而變成中國經濟大廈的危機。所以我認為，中國的金融必須摒棄“華爾街風氣”，必須鏟除金融資本至高無上，咋做都對的錯誤觀念。實體經濟對金融的需求無非是債務融資和股份融資，用不著金融市場具備那么多的“花花腸子”，但我們遺憾地看到，中國金融的“花花腸子”越來越多。

　　7、不錯，利率市場化需要大量的利率市場為人民幣貨幣定價。但有誰能告訴我，為了一個利率市場化需要占用多少金融資源?需要金融機構使用多大的杠桿?中國經濟還要為之付出多大的代價?我們和美國比不了，美元定價占用了全球絕大多數的金融資源，美元定價讓華爾街使用著60到200倍的杠桿，我們是不是也需要付出這樣的代價?如果是，那中國的實體經濟還有多少金融資源可用?在我看來，近年來中國貨幣供給高速膨脹卻沒能進入實體經濟，反而貨幣投機套利如火如荼。

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