百麗國際：規避宏觀緊縮風險

    針對我國經濟高速增長，流動性過剩推動股市與樓市價格高企，通貨膨脹風險抬頭，中央工作會議要求加大宏觀調控力度，將貨幣政策調整為“從緊”。宏觀調控的對象是經濟過熱，調控的結果必然是投資增長率下降。而目前加速增長的貿易盈余不斷地向我國注入流動性，使得政府也在通過降低出口退稅等方式來緩和出口的增長。但另一方面，在我國經濟高速增長帶來的居民可支配收入快速增長與股市樓市財富效應的推動下，我國消費需求旺盛，社會零售額加速增長，11月份同比增長18.8%，創下新高。消費股將成為投資者在緊縮調控時的避風港。而其中具備定價能力的優勢品牌將受益最多。我們認為，百麗國際（1880.HK）具有投資價值。 　　作為多品牌的優秀經營商，百麗國際正在成為我國中高檔品牌皮鞋的行業整合者。在2006年品牌鞋類排行榜中，百麗國際麾下的百麗、天美意、思加圖、他她等都進入前10名目前正頻頻收購其他鞋類品牌。2007年10月29日，百麗收購“妙麗”品牌；11月23日，百麗收購江蘇森達。截至2007年 10月31日，百麗共有4799個品牌皮鞋零售店，遠遠超過經營達夫妮品牌的永恩國際（210.HK）以及經營千百度品牌的中國鴻國（H14.SI）。 　　百麗在品牌皮鞋業務方面包攬整個價值鏈的各項活動，從設計、制造到分銷，直到最后的零售，皮鞋業務毛利率高達64.5%，并且對零售終端的控制非常強。經營整個價值鏈的能力擴展到運動服飾等其他業務將會繼續擴大百麗的盈利能力。 　　據預計，我國人均年收入3000美元及以上的人群，消費能力年增長率能達到22%。這意味著中高檔鞋類市場的復合年增長將超過20%。百麗擁有國內廣泛的銷售網絡，在人們可支配收入高速增長而時間越來越緊張的情況下，更多的零售店可以更接近消費者，這樣百麗必然能從中國皮鞋消費升級的過程中獲益最多。 　　此外，百麗還是耐克、阿迪達斯在國內最大的銷售商，具備長期經營運動服飾的經驗。2007年8月14日，百麗收購Fila在中國的商標權，并計劃將Fila打造成公司的首要運動品牌。而在2008年奧運會與消費升級的推動下，運動服飾的需求也將高速增長，預計未來三年能達到26%。其中，時尚運動服飾在我國尚處于新鮮事物，增長率更是驚人。我們預計百麗所經銷的耐克、阿迪達斯將快速增長，而其自有品牌Fila更會增長驚人。 　　總之，我們認為，無論是鞋類還是運動服飾業務，百麗的銷售都將高速增長，而廣泛的零售網絡所帶來的影響力，進一步提高了百麗與百貨商場等合作伙伴的討價還價能力，從而進一步降低成本，因而百麗的凈利潤增長要超過銷售的增長。我們預計百麗在未來兩年的利潤增長率將超過50%。