紡織服裝行業的大分化時代來臨

　　我們的觀點有何不同?我們認為提價和紡織服裝行業存貨周期是主導主流男裝行業11-12年景氣的核心因素。隨著終端零售的放緩、折扣增加和售罄率的降低，上述兩種因素的影響逐步弱化，紡織服裝行業即將進入新一輪的調整階段。從紡織服裝行業生命周期的角度來看，新區域覆蓋較之既有區域的份額提升仍是成本較低的客戶獲取方式。處于生命周期早期的子紡織服裝行業代表更為旺盛的需求和更為緩和的競爭環境，故有望在相對弱勢的紡織服裝行業環境中獲得高于總體的業績增長。

　　大分化時代來臨，把握結構性機會經歷了2011-12年平穩增長后，門店增速放緩、終端折扣增多和售罄率下滑等因素將推動男裝行業進入新一輪調整周期，品牌與品牌、子紡織服裝行業與子紡織服裝行業間的大分化將是本輪調整的最顯著特點。我們首次覆蓋中國男裝行業，給予主流男裝行業中立評級，高端男裝行業增持評級。首選買入受益紡織服裝行業高速增長的卡奴迪路和渠道支持力度大，經銷商存貨較輕的報喜鳥，同時給予七匹狼和九牧王持有評級。

　　支撐評級的要點紡織服裝行業景氣下行，步入大分化時代。經銷商盈利能力的惡化預示著男裝行業將進入新一輪調整周期。從近期結束的男裝13年春夏訂貨會上看，國內主流男裝企業訂貨會增速由12年20%-30%的高位回落至低雙位數乃至個位數水平。紡織服裝行業放緩背景下，品牌運營模式的不同和子紡織服裝行業發展階段的差異導致個股業績將出現分化。主流男裝行業：周期主導業績。隨著渠道滲透率的提高，主流男裝行業將漸入周期主導階段。從而使國內男裝利潤率在長期內向國際水平回歸。

　　高端男裝行業：聚焦三四線城市的擴張機遇。高端男裝行業則處于快速發展期，三四線城市分布廣泛的中高收入人群將為渠道下沉提供廣闊空間。根據目標客群滲透率分析，我們預計紡織服裝行業龍頭企業尚有一倍以上擴張空間，快速增長需求和相對緩和的競爭環境將有望在逆市中保證紡織服裝行業企業的較快增長。

　　評級的主要風險終端消費快速提振導致主流男裝渠道存貨去化快于預期。從而導致主流男裝凈利潤率下滑速度低于預期。百貨聯營扣點的模式之使渠道下沉對租售比的影響并不明顯。故若高端男裝品牌新店邊際坪效過低，則裝修、人工等固定成本壓力可導致新店利潤率低于預期。

　　高端男裝行業正處于快速擴張期，龍頭企業近年來高速渠道擴張和同店增長并存的狀態顯示紡織服裝行業或仍處于“供給驅動”的發展階段，期間快速的門店擴張將是成本最低的客戶獲取方式。作為紡織服裝行業領先企業有望借助資本力量實現渠道的快速布局和逆市增長。紡織服裝行業下滑的背景下，經銷商信心成為品牌中期業績的主導因素。主流男裝企業中，渠道支持力度最高，經銷商存貨壓力最輕，因而有望從去庫存周期中率先恢復。