市場研究：從數據盤點鄭棉過去20年歷史回溯

　　自鄭棉2004年上市以來，整體經歷了三次上漲至下跌的大周期，分別是2008-2016年、2016-2020年及2020年迄今，目前棉花的價格仍處在第三個周期的下跌階段。在此首先回溯以上三個周期不同階段上漲或下跌的影響因素。

　　2004-2008.9：區間震蕩。鄭棉中樞于13000-16000元/噸震蕩，整體經歷了幾輪政策收儲，但同時也受到大量進口棉進入的沖擊。在此期間，鄭棉合約規則仍然處于初級階段，交割棉花品級亦無明確要求，也是導致大量進口棉注冊倉單的主因。2008年，基本面配合宏觀經濟危機背景，棉價一路下跌至萬元大關。

　　2008.10-2011.3：大幅上漲。2008年底，從萬元的超跌反彈動力主要來自國家收儲救市(2008年8月21日-2009年4月10日收儲279萬噸)。2010年，USDA對2010/11年度調高棉花消費預期，且存當年產銷缺口;國內4-5月棉花種植季低溫陰雨，甚至降雪，天氣因素推升棉花價格。宏觀方面，2008年11月25日美聯儲啟動首輪QE，中國也開啟4萬億救市政策，大宗迎來了一波大牛市。棉花價格在這個階段經歷了從10000至35000元/噸的大幅上漲。

　　2011.4-2016.9：大幅下跌。2011年以后，高價棉負反饋顯現，下游抑制消費，從而導致棉花庫存囤積。內外價差過大，使得2012年40%關稅也能出現進口利潤，因此外棉進口數量大增，對國內市場造成較大沖擊。為了穩定棉價，2011-13年國內累計收儲1652.97萬噸。宏觀方面，歐債危機持續發酵也使得需求端出現嚴重滑坡。鄭棉持續回落，2016年3月跌至9890元/噸，觸及上市以來最低。

　　2016.10-2018.6：觸底反彈。中國目標價格補貼及收儲對棉花價格托底。宏觀方面，美聯儲QE政策，全球經濟走出低谷，需求回升。在此期間棉花價格從最低點反彈至16000元/噸附近。2018年初美方挑起貿易戰，起初市場給的態度偏向謹慎，疊加中國棉花庫存不高，鄭棉價格維持。

　　2018.7-2020.6：再次下跌。隨著中美貿易摩擦升級，中國棉紡產品出口美國受限，金九銀十證偽，從而市場對國內棉花需求預期極度悲觀，棉價在2019年觸及12000元/噸價格水平。隨后國內新冠疫情爆發，在宏觀悲觀預期的打壓之下，棉價再次跌破萬元大關。

　　2020.7-2022.5：大幅上漲。2020年新冠疫情爆發后，美聯儲開啟第五輪QE，各國跟隨采取極為寬松的財政和貨幣政策，資產價格大幅上升。在這個階段，國內在2022年經歷了非常瘋狂的搶收，鄭棉一路上漲至最高22960元/噸。

　　2022.6-11：回落。全球通脹高企，各大央行收緊貨幣政策，世界經濟由過熱轉向滯漲，需求萎縮。國內棉花高價難以為繼，下游負反饋明顯。鄭棉下跌。

　　2022.12-2023.9：上漲。隨著疫情管控政策放開，國內出現階段性爆發需求，疊加新疆棉替代進口棉等因素，國內棉花商業庫存偏緊，推升棉價上漲至17000元/噸以上。

　　2023.9-迄今：窄幅下跌。在全球棉花供應寬松背景下，國內進口棉替代新疆棉、下游訂單疲弱，棉花價格回落至15000元/噸價格區間。

　　總結：

　　關于低點：歷史上3次棉花價格來到萬元大關的時間節點分別在2008年、2016年及2020年，都是在基本面很差、再疊加宏觀因素，共同作用下能達到10000元/噸的極值水平。

　　關于高點：2011年的高點在35000元/噸左右、2022年的高點在23000元/噸左右、2023年的高點在17000元/噸左右，可以看到幾次周期下，價格高點是不斷下移的。這也得益于國內收拋儲政策日漸成熟穩定，在極端上漲行情下，對價格的控制度加強?？紤]到國儲庫存已經在2023/24年度再次有所補充，一般情況下，盤面價格的高位區間就在17500-18600元/噸，只有在供應極端減產并落地的背景下，才存在沖擊20000元/噸的可能性。

　　整體來看，棉花在12000-16500元/噸為常規的運行區間，12000-13500元/噸在沒有宏觀打擊的背景下屬于低估值區間，可以考慮長期布局多單。而對于高點估值的判斷則難度較大，整體認為，在國儲庫存充足的背景下，18000元/噸以上即達到高估值。