企業信息：安踏加速多品牌全面整合

      Amer近日公告，原CEO辭去集團總裁和CEO職務，執行董事鄭捷接任集團CEO。我們認為，通過Amer管理層順利更替，安踏加速多品牌全面整合，強化執行效率和推進多品牌增長提速。同時，8~9月公司終端零售穩步改善。雖然DTC轉型嘗試短期拖累業績、增加經營波動，但長期看好公司憑借絕對龍頭的綜合競爭力和豐富的直營經驗實現順利整合，激發多品牌協同的活力和空間。市場分歧帶來調整，目前估值具備吸引力(對應2021年PE 24倍)，維持“買入”評級。

事件回顧：Amer集團9月19日公告，公司原CEO Heikki Takala辭去集團總裁和CEO職務，轉任董事會特別顧問。同時，執行董事鄭捷接任集團CEO，并新設COO(首席運營官)和CSO(首席戰略官)兩職位，其中COO由MichaelHauge Sorensen擔任。Amer新任管理層背景出色，在消費及投資行業深耕多年，經驗豐富。鄭捷曾就職于Adidas，于2008年加入安踏集團，擔任公司執行董事、總裁及戶外事業部CEO;Michael Hauge Sorensen曾就職于全球知名工裝集團Firstads及知名投資機構EQT;新任CSO曾就職于BCG，擅長并購和業務整合。此外，其他管理層基本留任，預計短期不會有新增變動。

我們的觀點：全面推進Amer業務整合，強化執行效率和推進多品牌增長提速。我們認為，Amer管理層變動主要出于以下幾點考慮：①原有歐洲管理層經營戰略相對較為保守，對品牌投入積極性不足。②提高Amer旗下品牌經營效率、加強各品牌協同，提升投入效率、強化費用節約。目前各個品牌在供應鏈采購、渠道談判大多為各個品牌團隊各自對接，基本沒有協同效應。③重新定位總部管理層智能，從向董事會匯報向主動管理、賦能品牌的角色轉變，未來有望配合集團層面的品牌規劃和戰略承擔更多的職責，也會提高流程流轉和溝通效率。

經營跟蹤和全年展望：2020H2國內業務回歸正向增長，Amer轉虧為盈。結合近期跟蹤，我們預計安踏品牌7~9月經營相較Q2環比改善(整體持平略增，線上40%+增長)，FILA 8月收入增長20%+。預計2H20安踏品牌5%~10%增長，FILA 20%~30%增長，且庫存有望在年底回歸正常水平。海外業務方面，Amer門店復店和積極的控費政策有望在下半年收獲良好效果，預計下半年實現扭虧為盈，進而推動全年的虧損收窄。

DTC更新：第一批批發商整合穩步開啟，加速全面零售轉型。9月開始，公司陸續開啟部分批發商DTC轉型。我們認為，短期看，考慮到衛生事件影響下分銷商普遍盈利能力較弱，預計DTC拖累2020年收入/凈利潤(并表-10億收入/-2~-3億凈利潤)，同時加大經營波動。但長期看，公司開啟理順內部機制的嘗試，并推動旗下品牌的全面直營零售轉型，有望更好整合渠道資源，強化和消費者的終端互動，最終推動多品牌集團戰略的全面開花。

風險因素：Amer整合存不確定性;衛生事件進展超預期;DTC整合效果不及預期。

    投資建議：Amer管理層順利更替，加速多品牌全面整合。同時，8~9月零售表現繼續回暖。雖然DTC轉型嘗試短期拖累業績、增加經營波動，但長期看好公司憑借絕對龍頭的綜合競爭力和豐富的直營管理經驗實現對分銷商的順利整合，激發多品牌協同的活力，維持2020/2021/2022年EPS預測為1.94/2.92/3.52元，當前股價對應2021年PE 24倍，維持“買入”評級。