精選層IPO首起“退堂鼓”：疫情考驗正來襲

     精選層進入審核深水區，一些公司已經開始打起了退堂鼓。

     原本已進入轉層IPO輔導期的自在傳媒日前發布公告稱，因疫情沖擊上游行業，加之考慮到申報精選層首發上市的時機不夠成熟，公司與安信證券友好協商，一致同意終止向不特定合格投資者公開發行股票并在精選層掛牌的輔導。

     這意味著，新冠肺炎疫情對IPO市場的沖擊正在進一步顯現出來。有投行人士透露，由于不少沖刺精選層的新三板公司可能會在下半年上會，其必然需要以2020年上半年的財務狀況作為審核依據，而年內的疫情將會給相關發行人的上市計劃帶來沖擊。

另有業內人士指出，伴隨著科創板、創業板注冊制改革對于新興行業的要求，傳統行業中的擬精選層企業也將面臨較大的市值考驗。

轉層審核工作悄然推進的當前，精選層種子選手的“改革預期”顯然也在呈現出加速分化的趨勢。

潛在的沖擊

     自在傳媒的終止轉層，無疑是這場新冠肺炎疫情的犧牲品。

     資料顯示，自在傳媒主營業務為影視作品、網絡自制劇、網絡綜藝節目、電視劇等娛樂營銷策劃服務。

  “影視行業是受疫情影響沖擊最大的幾個行業之一，一方面是院線都停了，另一方面是減少聚集要求，基本也不拍戲了，整個行業幾乎都停擺了。”北京一家影視類上市公司人士表示。

     自在傳媒在上述公告中坦言，其決定終止此次上市計劃的原因，正是由于疫情沖擊帶來的上游行業不景氣所致。

事實上，自在傳媒本身的業績也在呈現出下降趨勢。

Wind數據顯示，自在傳媒去年前三季度營業收入為0.89億元，凈利潤為0.13億元，分別同比下降5.25%和17.72%，而早在一年前，自在傳媒的營收還一度實現了30%以上的增長。

自在傳媒IPO的折戟，也讓其背后的諸多機構股東受到影響。21世紀經濟報道記者統計發現，截至2019年三季度末，自在傳媒的前十大股東中，后七大均為機構股東，其中6家為有限合伙基金。

      穿透股權結構能夠發現，自在傳媒背后有多家上市公司和機構的身影。

其中，越秀金控、華誼兄弟、博瑞傳播、文投控股等多家上市公司，以及永盈基金、同創偉業、格上理財等機構均間接通過上述有限合伙基金參與了自在傳媒的投資，而如今其轉層及小IPO的“退堂鼓”，也在給這些上市公司及機構的該筆投資埋下了確定性。

在業內人士看來，自在傳媒對轉層的主動放棄，一方面意味著疫情沖擊正在給一些擬轉層企業帶來實質性沖擊，另一方面也說明精選層改革的相關要求和輔導備案及審核流程，正在給部分發行人帶來壓力。

   “（自在傳媒）撤回輔導說明精選層小IPO并不是只要符合轉層條件就可以任意轉層融資的，而是對企業的規范性、信息披露真實性乃至發行人的發行意愿有著嚴格的要求。”一位接近股轉系統的投行人士表示，“不要認為由于是新三板，監管層就會放松審核。”

該人士同時表示，目前精選層的小IPO硬性門檻雖然相對A股市場更低，但在審核流程，合規性、信息披露等方面的要求卻并不弱于上市公司。

另據其預測，后期可能會出現更多發行人選擇主動放棄轉層IPO，甚至會有已申報者出現撤材料，或者個別發行人可能將遭到上會否決，或不被核準的情況。

   “雖然是資本市場的重點改革工程，但從科創板的案例來看，精選層的改革過程中，一定也會有更多不符合條件的公司的轉層計劃被迫流產。”上述投行人士預測稱。

股轉數據顯示，截至5月19日，共有32家新三板公司進入精選層轉層的審核受理程序，其中已問詢家數已達21家，而處在輔導材料報送、輔導期和完成輔導驗收三類狀態的新三板公司，則多達104家。

市場沖擊來襲

     事實上，精選層沖刺的不確定性，已經在對新三板市場的潛在估值帶來一定程度的拖累。

數據顯示，反映新三板創新層價格情況的創新成指已經自5月6日達到1523.40點高位后一路下探至1483.94點，而該指數則在周線上出現了三連陰的行情。

   “之前精選層改革剛剛啟動時，其實創新層企業迎來了一輪普漲，而伴隨著這些擬轉層企業的相繼輔導、申報、排隊審核并接受問詢，市場的分歧也在加大，有些公司的股價調整非常明顯。”上海一家關注新三板精選層機會的私募機構負責人說，“從另一個角度看，在創新層中挑選企業押注轉層投資的難度正在加大。”

     另有投行人士透露，目前部分擬精選層公司的審核問詢，其標準及問題指向與此前A股IPO案例的審核問詢具有一定程度的相似性，這或意味著精選層的審核并不會因其非上市公司的屬性而有所放松。

  “有些擬精選層企業接受問詢的問題，和同行業企業的A股公司非常像，這說明這些問題是股轉的審核人員所關注的。”上海地區一家上市券商投行人士表示，“如果之前同行業公司在A股IPO時就沒有解決此類問題，那么復制到精選層的審核邏輯下，這些問題恐怕也會構成擬IPO的實質性障礙，也給相關公司的轉層預期帶來不確定性。”

       與此同時，原本押注轉板預期的精選層改革，也因為科創板、創業板對新興行業的特別支持而出現了更大的預期分化。

一方面，新三板精選層的“轉層試點”的可轉A股場所已被明確為科創板和創業板。

     但另一方面，科創板、創業板卻對上市有著嚴格的行業要求——去年以來創設的科創板一直以支持“硬科技”行業著稱，對于發行人的所處行業具有清晰的定位和較為垂直的要求；正在進行中的創業板改革，監管層向券商征求的意見也顯示，原則上不支持農林牧副漁、采礦、住宿餐飲、金融地產、居民服務、水電燃氣、建筑交通等“傳統行業”。

“如果是身處傳統行業的掛牌企業，其轉板預期顯然要大打折扣，除非未來能夠明確可以直接轉主板，否則其估值必然將和一些新興行業企業拉開較大差距。”上述私募機構負責人坦言，“甚至會有一些身處傳統行業的擬精選層企業，就算過會了在詢價定價階段也要面臨更大的發行難度。”

但其同時表示，估值差也會給精選層的價值投資帶來一定的機會。

    “目前行業估值出現分化已經是不可避免的事了，但是也會帶來一定的投資機會，因為有些消費類公司，可能雖然不是什么新興領域，但是公司價值很有可能被低估了。”上述私募機構負責人說。

行業“調節”之辨

       值得一提的是，自在傳媒受疫情影響選擇放棄轉層IPO，也讓一些同行業企業頗感遺憾。

“疫情本來對行業就打擊很大，IPO也不滿足條件，行業只會加速衰退。”上述影視行業上市公司人士稱。

也有業內人士提出，是否應當通過IPO政策方式加大對受疫情沖擊行業、企業的支持力度。

   “之前市場有考慮過疫情對發行人的影響，而且很多是業績、基本面層面的沖擊，但從另一個角度看，因為這些企業受到疫情沖擊，反而應該更加受到IPO等政策的支持，所以在股轉方面的鼓勵下，也有發行人和投行建議盡量申報。”前述上海地區投行人士表示，“監管和交易場所是否也可以考慮對受影響較大的行業增加一些扶持力度。”

    “但從自在傳媒的情況來看，疫情因素的的確確是存在的，而且很有可能對轉層和小IPO帶來實質性影響。”該投行人士指出。

不過，也有分析人士指出，以自在傳媒為代表的發行人撤材料事件，體現出了更明顯的市場化特征。

 “自在傳媒能不能上，愿不愿意上，其實都是遵循自愿的，這體現了交易場所的市場中性原則。”北京一家上市券商策略分析師表示，“如果一味地支持受到疫情沖擊企業IPO，雖然看似是一種逆周期調解，但實際上卻是對投資者的不公平，也導致交易場所一定程度上被‘政策工具化’。”

  “在精選層的市場化詢價定價機制上，可能還會有像自在傳媒一樣的情況，就算不擔心過不了會，也會考慮能否在詢價發行環節實現順利發行的情況，注冊制的改革方向下，本來就不應該讓所有公司都能順利發行成功，否則市場就成了圈錢機器。”上述分析師表示，“真金不怕火煉，如果行業、公司真的沒問題，這些暫時不考慮轉層上市的企業，最終還是會回來的。”