江南布衣是否真是服裝行業的一股清流?

　　價值會遲到，但從來不會缺席。近來港股首家設計師品牌江南布衣(03306)的表現可算是讓很多挖掘價值投資者們狠狠賺了一把。

　　江南布衣總部位于杭州城西一條熱鬧的主街上，創始人李琳覺得，這幢建筑缺乏想象力，她要為江南布衣造一幢充滿想象力的樓。

　　據世界服裝鞋帽網了解，20多年前，憑借這股渴望表達和追求自我的想象力，李琳創辦了江南布衣，以設計女裝起家，并在20年間陸續裂變成6個品牌。分別為：設計女裝JNBY、-男裝CROQUIS、童裝jnbyby JNBY、女裝less、青少年裝Pomme de terre、家居JNBYHOME。

　　江南布衣的第一波小行情始于8月30日公布的2017財年靚麗業績，隨后的9個交易日漲幅高達34.58%。經歷短暫的盤整，江南布衣開始第二波小沖刺，繼10月3日開始之后的10個交易日，漲幅再次上揚34.11%。

　　11月首兩個交易日，江南布衣再次上漲11.51%，成交額逾5000萬港元。如今，江南布衣集團的市值已達到58億港元。

　　記者了解到，A股上市服裝企業三季度財報表現都不太好，具備“重設計+全渠道+粉絲經濟”多輪驅動，作為國內設計師品牌龍頭的江南布衣，是否真是服裝行業的一股清流?

　　高成長低估值

　　江南布衣近幾年業績呈穩步上升態勢，主要品牌銷量增長、線上線下規模逐步擴大，收入及利潤逐年上升。

　　2014-2017 財年(公司財年報告日為每年6月30 日)，公司營業收入由 13.83 億元增長至23.32億元，CAGR為19.0%，逐年加速增長，其中2017 財年實現營業收入23.32億元，同比增長22.6%。毛利率普遍較高的新品牌(如速寫和less)以及線上新品的銷量不斷增加，推動公司毛利率逐年穩定增長，由 2014 財年的 58.0%升至2017 財年的 63.2%。

　　受益于營收增加、毛利率提升及自營店經營提效帶來的費用率下降，2014-2017 財年，公司凈利潤1.49億元增長到3.32億元，CAGR高達30.4%，凈利率也由2014財年的10.8%升至2017 財年的14.2%。

　　盡管短短兩個月，江南布衣估值幾近翻倍，但雪球上仍有不少投資者直呼：漲的挺猛，但目前市盈率僅13倍，估值還是便宜的。

　　值得注意的是，今年4-5月，大股東在市場頻繁增持。目前大股東吳健、李琳夫婦持股占比超60%。此外，本期業績更是派發了75%利潤的股息，目前股息收益率7.2%。

　　管理層給的未來三年指引：不考慮新品牌的情況，收入復合增18%，凈利潤復合增長20%。從資產看，公司沒有借款，現金及現金等價物4.9億，初始期限超過3個月的定期存款2億，可供出售金融資產1.3億，加起來就是7.3億。此外，存貨、應收賬款水平也比較好。

　　公司出現低估的原因可能是，外資不了解公司，內資不喜歡這種行業，再加上港股市場上的新股估值修復通常需要時間。

　　但是自9月份以來，江南布衣外資持股量有所提升，記者查閱港交所數據顯示，截止11月1日，香港匯豐銀行持股量由9月1日的8.01%提升到8.72%，德銀持股量由1.62%躍升到1.97%。

設計獨特粉絲眾多

　　實事上，國內設計師市場不乏競爭者，江南布衣如何一路領先呢?據此前公布的招股說明書顯示，2015年，江南布衣委托香港咨詢公司CIC做了有關國內女裝設計師品牌認知度的調查，在國內超過300個設計師品牌中，35.5%的受訪者認為JNBY是最獨特最容易識別的品牌。

　　與傳統服裝品牌不同，設計師品牌由于其帶有強烈的個人設計風格、設計標志，辨識度極高。相比傳統品牌，其細分定位滿足了年輕消費者“怕撞衫”的追求時尚的心理，成為輕奢市場中頗具競爭力的一類品牌。顧客一旦接受它的風格，很容易成為忠實粉絲。

　　截止上個財年，江南布衣擁有會員200萬，微信會員150萬，活躍用戶26萬，財年購買總額超過5000元的會員有11.8萬。

　　記者查閱公司微信公眾號發現，江南布衣微信公眾號粉絲數量和閱讀量在中高端女裝中排第一，10萬+的文章經常出現，并且更新頻率快，粉絲互動良好，可見公司標榜的“粉絲經濟”并不是玩概念。

　　據CIC 咨詢統計及預測，2011-2015年中國設計師品牌市場規模CAGR為26.25%，隨著品牌知名度提高及服裝設計更受重視，預計2016-2020年增速不減，CAGR將保持26.74%的增長，2020年有望達到916億。

　　全渠道銷售多品牌策略

　　從渠道來看，公司開辟線下實體零售店、線上平臺及微信互動營銷服務平臺三輪驅動的全渠道互動平臺。在全渠道的打通上，江南布衣實現了實體會員電子化，建立統一化的服務體系;打通線上線下的貨品體系，以及營銷營銷全渠道，建立統一的品牌認知和消費心智。

　　線下方面，公司終端渠道逐年穩定增長，2014-2017 財年總店鋪數量由 955 家增至 1591家。其中以內地經銷店作為主體，由2014財年639家升至2017財年 1049 家，自營店由 2014 財年 282 家升至 2017 財年 507家。

　　值得注意的是，從開設天貓旗艦店開始，江南布衣不再將電商局限于銷貨渠道，而是借助天貓與消費者更好的對話，傳遞品牌價值何生活理念。2017財年線上業務營收同比大漲31.3%至1.87億元，2017財年線上毛利率同比提高9.7% 至48.3%。

　　公司注重多品牌策略，在相同產品風格下進行品類擴張，旗下男裝品牌速寫(CROQUIS)、童裝品牌jnbybyJNBY均在2017財年保持快速增長。

　　隨著多品牌戰略的不斷深化，公司逐漸具備在各細分市場建立規模運營的能力，年輕品牌需求增長迅速。在保持各品牌銷售逐年增長的同時，非JNBY品牌收入占比逐年增長，由2014財年的25.6%大增至2017財年的41.4%。2016 年新品牌蓬馬和JNBYHOME開始創收，未來公司多元化運營仍存有較大空間。

　　估值修復能否持續?

　　江南布衣，作為國內設計師品牌先驅者之一，20年深耕鑄就行業領先地位，伴隨著消費者的個性需求疊加收入提升，定位中高端輕奢的設計師品牌或迎來高速發展。

　　但是縱觀H&M、Zara、優衣庫等走出來的快時尚品牌，面向大眾能接受的中端，或許能為股東產生更快更大的回報。有投資者會擔憂，注重設計而且要不斷推陳出新的設計師品牌不是一個好行業，難以出現10倍股。此外，與港股上市服裝同業相比，李寧目前18PE，波司登為16PE，珂萊蒂爾10PE，拉夏貝爾(603157)8PE，目前已翻倍的江南布衣估值并不算低。

　　但是鑒于江南布衣公司高毛利、客戶黏性高，品牌獨特性強，幾乎沒有有息負債，以及高分紅等因素，如果下半年凈利潤增速還能保持，投資者仍可持續關注。此外，技術面看，近兩日成交量明顯放大，股價再創新高，可能會有大資金建倉進場。

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