紡織服裝行業中期策略：品牌承接聲譽及復購

　　機構：華金證券

　　評級：領先大市-A

　　投資要點

　　◆上半年紡服零售行情回顧：疫情影響下，前5月SW零售、SW紡服表現欠佳。其中商貿零售上漲6%，漲跌幅排名第7，紡織服裝下跌9%。疫情推動口罩概念及超市行業表現，分別上漲51%、28%。另有日化上漲27%。由于疫情影響除超市行業外的行業業績，典型消費板塊估值均有所提升。

　　◆線上增速持續高于線下，線下依托高頻品類支撐：渠道方面，近年來國內社零增速有所放緩。2015年，國內社零當月增速保持在10%~11%，2019年，增速放緩至7%~8%。線上增速有所放緩，但持續高于線下增長。分品類看，服裝、化妝品電商渠道快速增長，預計1/2的服裝、1/4化妝品消費來自線上。展望未來，電商有望繼續保持10%以上的增速。據凱度，國內快消品中，電商占比有望由截止2019年6月近19%提升至2025年的28%，年復合增速約11%。渠道對品牌競爭的結構性影響趨勢仍將持續，電商占比較高的公司繼續受益。

　　消費流量持續向線上傾斜，線下增長需要高頻品類支撐。線下渠道追求增長，則需要與電商差異化的高頻消費品類支撐。生鮮品類為較好的高頻消費品類，據前瞻研究院數據，約69%消費者至少每周消費一次生鮮。永輝超市與家家悅是生鮮占比較高的公司，生鮮品類營收占比超40%，夯實線下客流基礎，推動永輝超市及家家悅渠道擴張。

　　◆化妝品及運動為優勢賽道，國產品牌品類地位提升：品類方面，紡織服裝中，運動服飾及童裝為近年來較好的品類，不考慮疫情影響，國內運動服飾及童裝增速持續高于服裝整體增速。近年來國內品牌逐步提升產品品質，國產品牌地位持續提升，運動服飾中，李寧、安踏品牌分別增長約30%、15%，增速高于行業整體。化妝品是另一較快增長的行業，對比2009年，2018年國內大眾化妝品、高端化妝品的增速已有明顯提升，上市公司品牌珀萊雅、丸美持續取得高于行業的增速。

　　◆國產品牌競爭力逐步提升，從價格策略到品質策略：近年來國產品牌持續提升品質，推升消費者認可度。據知萌咨詢調查，2017年國內近87%消費者認為海外大品牌質量更好，而到2020年，該比例已快速下降至34%。而品牌管理層也更加認可國內品牌。據阿里研究院，過去5年間，從跨國企業跳槽到本土企業的高管比例，是反方向跳槽的5倍。從品牌發展來看，2017年，以完美日記為代表的化妝品品牌，依托電商渠道的價格競爭取勝。而到了2018年，以花西子為新創代表的品牌逐步提升檔次，切入中端價格帶。國產品牌的競爭力提升也反應在市占率的提升。童裝中，巴拉巴拉市占率已由2017年的4.9%提升至2019年的6.9%。化妝品中，珀萊雅、丸美品牌市占率分別于2019年估計約0.6%、0.4%。運動品牌中，李寧市占率由5.2%提升至6.3%，另有安踏品牌市占率保持在11.1%左右。

　　◆電商及并購助力國產品牌，有望逐步發展為國際集團：展望未來，國產品牌仍有較大增長空間。如化妝品品牌，整體市場分散。頭部品牌巴黎歐萊雅在國內市占率已超3%，對應約150億的銷售額。對比頭部品牌，珀萊雅27億元與丸美品牌17億元的銷售額仍有較大空間，有望在尚未固化的市場中憑借電商渠道及國產品牌機遇快速增長。反觀運動服飾品類，海外品牌增長主要源于電商渠道高增長。近年來國內運動服飾品牌電商渠道占比提升，2019年李寧等國內部分頭部運動品牌電商占比已達20%左右。品質提升且逐步受消費者認可，疊加電商渠道較快增長趨勢，未來或將延續較快增長。

　　◆線上消費已恢復常態，線下客流仍受影響：疫情影響國內消費，近期消費持續恢復，5月，國內社零及限額以上增速較4月進一步改善，社零降幅收窄，由4月的-7.5%收窄至-2.8%。分渠道看，4月線上消費已恢復15%~20%的常態增速，5月增速進一步提升至22%。疫情后消費情緒回落影響線下客流，米雅科技數據顯示各渠道線下客流均有8%~33%的降幅。假日公共交通客流量可反應部分消費情緒，進入6月上旬，典型城市假日地鐵客流進一步恢復至疫情前的約70%，比例較5月的64%進一步提升。

　　◆消費券助力潛力釋放，各地區有更大動力打造消費節：疫情后國內出臺多個綱領性促消費穩健，通過穩內需穩就業、穩經濟。比如2月的商務部及發改委發文，延續歷次促消費文件精神，推動國內消費潛力釋放。在促消費綱領性穩健指導下，國內部分地區發放消費券促消費。以杭州3月27日消費券效果來看，人均50元的消費券促進人均近125元的額外消費。除消費券以外，國內部分地區有更大的動力打造消費節。比如上海5月舉辦五五購物節，促進消費回補，疊加五一節假日初步釋放疫情抑制的消費情緒，5月上海線上零售近千億元，線下零售超1400億元。另有各地的非遺購物節，促進非物質文化遺產類商品的線上消費。

　　◆投資建議：根據以上渠道、品類、品牌邏輯，我們建議關注：(1)電商相關：南極電商。(2)童裝品類：森馬服飾；(1)運動品類：李寧、安踏體育；(3)羽絨龍頭：波司登；(3)化妝品品類：上海家化、華熙生物、珀萊雅、丸美股份；(4)生鮮超市：永輝超市、家家悅。

　　◆風險提示：(1)整體消費：疫情影響消費者信心；促消費政策或不及預期；中美貿易關系不穩定。(2)紡織服裝：服裝消費低頻，更偏可選消費；疫情及暖冬帶來行業去庫存壓力；行業競爭加劇或使公司處于保規模階段；二季度紡織制造訂單受較大影響。(3)商貿零售：線下客流恢復或不及預期；口罩降低在外消費時間；必選消費囤貨影響減小。(4)日用化學品：海外品牌促銷加劇行業競爭；營銷轉變或導致企業增收不增利。