CPI和PPI之間的背離仍然持續

　　目前官方公布的經濟數據大多為同比增長指標，很難準確反映經濟活動的最新態勢。

　　2015年第三季度中國GDP同比增長6.9%，略低于上半年的7%。分項指標同比數據走勢差別很大：基礎設施增速仍然穩健，房地產及制造業投資則有所放緩;出口增速萎縮幅度有所收窄，工業生產仍然保持疲軟;消費繼續保持相對穩健態勢，CPI和PPI之間的背離仍然持續。

　　因此，CF40第三季度宏觀政策報告構建了一套新的指標，以期更好的度量經濟趨勢的變化。

　　2015年9月中國CPI同比增長1.6%，PPI則連續第45個月錄得負值，同比萎縮5.9%。中國CPI和PPI自2011年至今已出現近4年的背離。即使在最近兩次金融危機中，兩項物價指數間的背離持續時間也不及當前明顯。

　　CPI和PPI之間出現長時間背離有以下三點原因：

　　(1)CPI和PPI度量的籃子不盡相同。據國家統計局，CPI籃子中食品權重約占30%，居住服務權重占比約為20%，其他各項權重為50%。相比之下，PPI籃子更多度量的是工業產品價格，并不包括服務價格。

　　理論上，工業產品和消費品及服務價格間存在一定的傳導聯系。但隨著近期能源、鐵礦石等大宗商品原料價格不斷走低，PPI相對CPI出現了更為明顯的下行。

　　(2)消費品及服務最終價格(CPI)由工業產品的購入價格(PPI)及消費品及服務生產過程所支付勞動工資共同決定。若消費品及服務生產部門勞動工資上升幅度不同于工業產品生產部門勞動工資上升幅度，兩者之間會出現背離。自2011年開始，上游采礦業的工資增速明顯較下游房地產行業及零售銷售行業工資增速放緩，而后兩者與CPI中服務價格的增長密切相關。

　　(3)盡管在某些領域中國仍然需要進口國外的原材料，部分中國生產商因為其雄厚的生產能力成為國際市場的實際定價者(如鋼鐵制品行業)。但這類生產廠商由于國內激烈的市場競爭，其定價能力并不如出口產品明顯。在這樣的背景下，一旦面臨生產過剩、國內產品價格下跌，生產廠商首先考慮的并非減產，而是利用其國際市場的影響力，以低價出口過剩產能的形式維持國內市場的銷售及份額。

　　自2011年，隨著鋼鐵產業產能逐漸累積，在岸與離岸市場鋼材價格的溢價逐漸收斂。CPI和PPI可能因為出口價格的變化而形成長期背離。

　　中國官方制造業PMI在2015年8月和9月分別錄得49.7與49.8，財新制造業PMI自2015年3月觸及49.6滯后，連續7個月低于50。從定義看，50點是PMI指數的一個重要分界線。因此，很多分析研究認為中國經濟陷入了增長困境。

　　在工業生產快速增長的中國，PMI的走勢或許不同于傳統范疇的定義，其中關鍵因素在于了解被訪者對未來預期的判斷是基于增長、還是增長的快慢。

　　由于CPI與PPI出現背離，中國制造業PMI榮枯并非50點，這些數據很難準確反映中國經濟活動的最新態勢。報告構建了一個度量增長的新指標—季度年化移動平均。

　　要理解新指標的構建，需要先了解，中國統計數據長期采用的同比增長指標在識別經濟周期方面存在如下三個不足：

　　首先，中國傳統節日每年的公歷時間不盡相同。相應的，同比增長數據受月份間不同工作日長度影響，反映的增長趨勢并不準確。

　　其次，同比增長數會被一次性事件所影響。如：2014年11月北京APEC峰會前對京津冀地區鋼廠實施限產，導致工業生產數據受到扭曲。

　　第三，同比增長數據采用12個月前(t-12)及當月(t)經濟指標計算得到。即發生在t-11至t-1間的趨勢變動無法反映在同比增長指標中。

　　針對上述不足，報告構建了一個季度年化移動平均指標(“新指標”)，以更好的度量經濟趨勢的變化：

　　(1)針對同比指標第一點不足，報告利用美國經濟數據調查局的“Genhol”模型，采用X-13ARIMA-SEATS方法控制了春節和中秋節對工作日長度及經濟指標表現的影響。

　　(2)報告計算了上述季節調整后經濟指標的三個月移動平均，以此減輕短期月度數據中經濟波動造成的噪聲影響。

　　(3)利用上述移動平均數據，報告計算了最近三個月(t-2、t-1、t)相對(不重復)的前三個月(t-5、t-4、t-3)經濟數據的年化增長率，將其定義為新指標。

　　可以看到，新指標相比同比增長指標的主要優勢在于利用了最近6個月的經濟數據(即從t-5到t)，以克服前述同比經濟指標存在的第三點不足。此外，新指標受到一次性事件影響的可能性較低。

　　如果這個指標較好地反映了最新態勢，那么也許經濟活動并不像同比指標所顯示的那么不穩定或者疲軟，最近幾個月，房地產景氣指數、工業增加值、CPI、零售銷售及進出口都出現一定程度的回升。

　　區分增速放緩和負增長對評估中國經濟基本面有很重要的意義。當前對中國經濟最主要的擔憂并非增速放緩。如果PMI指向經濟減速，而非經濟負增長，那么對中國經濟“硬著陸”的擔憂就顯得不再必要。

　　報告通過模型判斷以下9個亞太地區主要經濟體PMI的榮枯分解線——即對應工業生產增速為0時的PMI指數(對應擴張與收縮)，以及估計了對應工業生產增速不變時的PMI指數(對應擴張的快慢)。

　　在除中國外的其他亞太主要經濟體，PMI對應的環比和同比工業生產榮枯分界線接近50點。中國PMI對應的工業生產同比增速的榮枯分界線為51.1，然而其對應的環比和同比工業生產榮枯分界線分對應的別為33.2和37.6。這意味著當前47.2的PMI讀數對應了工業生產減速(與51.1比較)，而非工業生產收縮(37.6)。