歐洲市場大幅震蕩 經濟復蘇持續疲軟

　　歐洲央行行長德拉吉近日的一則講話，讓市場似乎嗅到了進一步刺激政策的味道，由此引發歐洲市場的大幅震蕩，歐元兌美元匯率短線跳水約80點，短暫跌破1:1.13關口。此后，隨著歐洲央行的“辟謠”以及市場本能的反彈，歐元匯率逐步收復下跌缺口，截至6月28日收盤，歐元對美元匯率收于1:1.1378。

　　2008年全球金融危機爆發至今，歐洲可謂是受危機拖累時間最長的區域之一。當時，距離危機較遠的新興市場，在危機爆發后迅速擺脫動蕩，進而轉向強勢增長，成了全球經濟新引擎。身為危機源頭的美國，僅用了兩年時間就鞏固了經濟態勢，并連續七年實現了相對較強的增長，在發達經濟體中一枝獨秀。而歐洲不僅在2009年GDP大幅萎縮4.5%，而且主權債務危機、通貨緊縮風險接踵而至，經濟復蘇持續疲軟。

　　為了提振歐元區經濟增長和通脹，歐洲央行在價格和數量兩方面均推出了龐大的刺激計劃。自從在2014年將“負利率”引入貨幣政策框架以來，歐洲央行存款便利基準利率四次下調，目前維持在-0.4%水平，主要再融資基準利率也下調至零利率。這意味著，歐洲的銀行把錢放在央行，1000歐元要付出4歐元的“存款費用”;而從歐洲央行借錢則免費。與此同時，為了向市場投入更充足的流動性，歐洲央行推出了高達數萬億歐元的購債量化寬松計劃，其中多數為政府公債。

　　盡管如此，歐洲的流動性狀況并未明顯改善。統計數據顯示，歐洲的銀行甚至愿意繳納費用把錢放在央行，也不愿貸款出去。流動性陷阱已存在了相當長一段時間。雖然通過購買政府公債向市場投入了超過2.3萬億歐元流動性，可對實體經濟的“注水”效果也不彰。直到去年末，歐元區通脹率才突破1%的門檻。

　　年初以來，歐洲經濟出現較好增長勢頭。一季度歐元區GDP同比增長1.9%，增速較上年同期提升0.1個百分點。從GDP構成看，居民最終消費支出保持平穩，一季度歐元區增長0.3%，固定資本形成及出口季度環比走勢波動，一季度分別增長1.3%和1.2%。

　　通脹狀況的改善，或許是市場對歐洲央行政策判斷的一個重要依據。今年2月，歐元區消費者調和物價指數(HCPI)同比增長升至2%，基本達到央行的目標水平。正因為如此，一些成員國已多次提出，應考慮逐漸縮減量化寬松在內的刺激政策。6月25日，歐洲央行管委、德國央行行長魏德曼在接受采訪時表示，歐元區經濟增長和通脹均向正確方向靠攏，目前或已接近歐洲央行開始討論結束刺激政策的時候了。

　　但真正對市場最有影響力的，還是歐洲央行行長德拉吉。6月27日，德拉吉發表講話表示，歐元區通脹承壓受到全球因素的影響，但只是暫時性的，鑒于通脹水平尚未達到歐央行的目標，仍需相當程度的刺激措施。這次發言被市場解讀為進一步刺激的可能，看跌歐元的情緒一時間迅速蔓延，引發歐元匯率迅速下跌。

　　回顧全球金融危機爆發至今，世界各國采取的一系列經濟刺激政策，“用時間換空間”是政策的核心要義。尤其是美國，價格和數量的刺激性貨幣政策“組合拳”，為隨后的經濟復蘇、走向穩固發展奠定了重要基礎。但也許是受經濟、金融、主權、政治等多重危機的連環沖擊，歐洲的刺激政策并沒有為走出危機泥潭創造充足的空間。而刺激政策猶如“吃藥”，時間過長難免產生過度依賴，甚至產生“耐藥性”和“抗藥性”。

　　長期負利率政策對歐洲銀行業造成的扭曲后果已經顯現。一方面，為了彌補負利率政策對銀行利潤的擠壓，一些歐洲銀行采取了更為激進的經驗策略，大幅加杠桿，不顧風險追求回報，最終導致虧損。例如，德國最大的銀行德意志銀行在2015年、2016年兩年分別出現了68億歐元和14億歐元虧損。另一方面，負利率干預下，一些銀行不僅沒有加大對實體經濟投入，反而對部分區域、部分領域更加警惕，以至于一度出現金融碎片化的問題。

　　量化寬松購債政策同樣會對市場造成扭曲。歐洲的國債市場本身就是個結構化特征鮮明的市場。德國的國債和希臘的國債可謂是兩個極端的代表。購買希臘國債無疑會引發各方對政策資金安全的質疑，購買德國國債有可能在優質資產市場上對商業機構產生擠出效應。根據此前披露的信息，量化寬松購債比例與成員國出資比例高度相關，這就導致資金流向可能在區域分布上不盡合理，甚至可能加劇金融碎片化程度。購債行為產生的擠出效應以及碎片化加劇，可能進一步加劇市場分化，刺激部分金融機構追求高風險高收益。

　　全球金融危機爆發以來，對“救助政策”一直存在激烈爭議。尤其是美國“生病”，全球“吃藥”更是飽受質疑。而歐洲長期依賴單邊刺激政策產生的負面影響，已到了需要檢討的時候了。德拉吉講話引發的市場短暫恐慌就是極好的例證。歐洲正處在政治格局、經濟環境、金融市場重大變化階段，也許將再受重創陷入泥潭，也許先破而后立迎來轉機。時間成本是如此寶貴，再以“時間換空間”，恐將得不償失。

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