九牧王：立足男褲 發展商務休閑男裝

　　公司主營茄克及其它服飾類產品，公司始終專注發展以男褲為核心的中高檔商務休閑男裝的戰略方向，致力于讓男士擁有高性價比的精工時尚服飾，滿足不同場合的穿著需求。長期以來，公司憑借優質的產品品質獲得了消費者信賴，“男褲專家”、“專業好品質”已逐漸成為九牧王(24.24,-0.14,-0.57%)品牌的象征。截至2009年，公司西褲市場綜合占有率排名連續十年第一，茄克市場綜合占有率連續兩年第二。

　　公司通過提高終端產品價格消化生產成本，毛利率穩步提升。公司產品主要定位中高端市場，隨著品牌效應的擴大，消費者認可度的提高，公司逐年提高產品檔次，同時提高產品的附加值，使產品銷售價格逐年提升。10年公司產品較09年提價16.77%，09年較08年提價8.42%，10年平均單位成本較09年下降0.52 %，09年平均單位成本較08年增長7.22%。可以看出，價格的上漲消化了成本的上升，公司的毛利率穩步提升，由08年的47.45%到10年的55.72%。

　　公司募集資金注重直營門店的建設，直營店占比較高。10年，公司直營終端數量占全部營銷終端的比例為25%左右，高于同行業上市公司，直營銷售收入占到總銷售收入40%左右。公司利用募集資金，將新增162家直營店，176家加盟店，在繼續鞏固一級重點城市的同時加大開發二、三級城市市場。

　　未來三、四線城市擴張仍可以給公司帶來增長。公司在銷售渠道分布上，一線城市覆蓋率100%（670家），二線城市覆蓋率80%（約1120家），三線城市覆蓋率只有30%。雖然公司目前一、二線城市基本覆蓋，但是三、四城市渠道覆蓋率較低，三、四線城市渠道的擴張能持續保持公司銷售的快速發展。

　　公司加大上裝的研發生產將給公司帶來銷售增長。10年公司男褲收入占比為57%，而目前市場上裝和褲裝的消費結構基本為7:3，公司未來將加大上裝的研發生產，不斷加大上裝的收入占比，2011年公司上裝與褲裝的收入結構將為5:5，未來將達到市場的消費結構7:3。公司在保持男褲市場地位的同時不斷加大上裝的銷售力度，這一戰略將使得公司未來幾年保持較快的增長速度。

　　給予公司“推薦”投資評級。經預測，公司11-13年EPS為0.87、1.28、1.72元，對應11–12年動態市盈率為27、18、13倍。鑒于公司近幾年能夠保持較快的增長速度，我們給予公司“推薦”投資評級風險提示：公司銷售網點的擴張和單店收入增長將決定公司未來的增長。