聚酯去庫存化之路漫漫長

　　一周以來PTA繼續震蕩下行，在近十一周里PTA已經下跌8周，PTA從最高的12500元跌至目前的10200元/噸一線，勉強站穩于萬元之上。本周PTA開盤10494，最高10510，最低10070，收盤10218元，持倉大減3萬手，價格仍然有超過500元/噸以上的差距，這在PTA國內合同結價歷史上當屬罕見。

　　合同結價的出臺雖然沒有拉漲現貨，但現貨與期貨的止跌跡象開始出現，由于行情大跌已經2000元/噸和200美元之巨，市場的做空動能已經有所消化,加之近期下游產銷明顯好轉，上游原油和PX價格也走勢穩健，PTA市場短期底部似乎可以確立。

　　從上游看，目前石腦油價格在1100美元附近，PX生產成本不高于1400美元，因此PX毛利仍在200美元左右，而如果以1600美元的PX折算，PTA生產成本在1230美元一線，因此目前PTA毛利保持在100美元的今年較低水平。以亞洲兩套PX新裝置投產的現實情況來看，目前PX行情在高利潤之下的上漲動能似乎缺失，要想向沖擊1700-1800美元高點顯然不太現實，但由于石腦油和汽油價格高企，PX似乎也難以向1500美元一線邁進，上游的價格彈性似乎失去。

　　而從下游來看，一來資金的收緊仍然會不斷出現，由于通脹的事實存在和負利率的事實存在，加息和加準備金率的動作遲早還會發生。而二來全國的限電壓力有增無減，預計2011年全國全社會用電量將會高達4.7萬億度左右，同比也增長12%。新疆、江西、福建三地一季度的用電量分別增長了33.5%、24%、21.6%。經濟增長較快的省份，對于用電需求的迅猛增長大大影響了江浙地區的用量水平。加之國家也在以電控環保，以電控增長，以電壓制落后產能增長，而電廠在煤價漲幅大于電價上漲的壓力下無意增大發電量，因此未來的幾個月之內，江浙地區的限電壓力仍然巨大，這從根本上遏制了下游需求對于聚酯原料的拉動能力。盡管五月PTA市場檢修不少，聚酯新線開車在即，僅從基本面來看，PTA具備卷土重來的動力和基礎，但限電壓力仍然可能成為多頭拉漲的最大阻礙。

　　從宏觀面看，一季度的宏觀經濟數據表現明顯超出了市場預期，政府因此擁有了更多調控通脹的籌碼，未來 貨幣政策可能會被發揮到極致。央行作為政府貨幣政策出臺的執行者，自去年十月份以來，保持著 連續性的出臺節奏。然而面對上半年天量的央票到期資金，現已出臺的貨幣政策顯然不足以有效回 收市場流動性。從眾多機構對二季度的經濟預測來看，存款利率和人民幣匯率仍有較大的調整空間， 而通脹水平可能徘徊在 5%-6%區間。 
而周末公布的數據看，企業的庫存增加大大出乎預料，3月末，全國工業企業產成品庫存23671億元，同比上升23.2%；增幅比上月末提高1.1個百分點。其中，東、中、西部地區分別上升22.3%、23.6%和26.2%，增幅比上月末提高0.4、1.8和3.1個百分點。某研究機構調查則顯示，截至4月28日，已披露年報的2086家上市公司中，剔除金融服務業及存貨數據不可比的2016家公司后，2010年合計存貨達3.18萬億元，同比增長36%；平均每家公司擁有存貨15.7億元，創歷史新高。

　　從明細來看，在上述2016家公司中，2010年共有1614家公司的存貨出現同比增長。其中，204家公司存貨的同比增幅超過100%。顯然，市場已經從金融危機之后的刺激過度消費去庫存化已經重新加庫存貨。金融危機以來各行各業的消費增長情況，年初以來很大一部分商品的需求情況脫離了上漲 中樞，政府此前一系列的宏觀政策刺激所造成的消費透支現象表露無疑。從需求彈性較小的食品飲料、服裝鞋帽、紡織品等生活必需品類，到需求彈性較高的的家電、音響器材、汽車等可選消費品類均在消費透支范疇內。在社會消費的眾多分類品種中，只有金銀珠寶類和石油及其制品類的消費 仍處于高速擴張中。假如沒有預算的限制，人類的消費將是無止境的。消費透支是社會存量財富過渡消耗的一種表現，居民的儲蓄率出現下降后，商品的需求也自然會下降。近三年國內居民的超常消費已經形成消 費能力的透支，在刺激政策退出之后市場的消費陷入了低迷狀態。盡管隨著居民收入的增長以及政府對經濟增長的思路改變會促進消費能力的恢復，但從目前所掌握的數據來看，國內消費擴張中樞下移已成定局，而見底跡象尚未明朗，未來商品價格的走勢也會受到一定程度拖累。

　　顯然，一方面流動性泛濫造就了以前的消費透支和庫存大幅度降低，而另一方面最近的回收流動性也成為庫存猛增的最大原因。而市場普遍認為五月初央票到期的資金量占了全月的 60%之多，通脹上行壓力的超預期令 央行傾向于進一步收緊市場流動性，從時間點來看四月底和五月初央行選擇再次調準或加息乃是大概率事件。市場很可能在激進的宏觀刺激政策退去的背景下，進行商品市場的被動去庫存化。而和金融危機爆發時一樣，歷史往往驚人的相似，歷史上發生的任何一次被動去庫存化都是在商品價格下跌的過程中進行，商品的上漲只會增加囤貨和捂貨的興趣，而價格的下跌才會刺激出貨，將商品換成貨幣。這一過程將是漫長和慘烈的。